BTC 五月刷新历史新高，后市或震荡等待降息

作者：区块链分析师

继四月反弹后，美国三大股指五月继续强劲上涨，BTC则创下新的历史高点。

尽管"对等关税战"有所缓和，但在达成协议方面仍未取得突破性进展。"俄乌战争"仍在谈判与进攻间胶着不前。

然而，资金流入强劲，BTC 现货 ETF 通道流入超 27 亿美元。长期持有者持仓接近高位，交易所持仓持续下降，BTC 供需面非常强劲。

政策方面，美国州级 BTC 储备法案取得历史性突破。与稳定币相关的法案也通过参议院投票。

美国就业数据强劲，通胀持续下降，GDP 预期开始上调。这或许是市场走强的根本原因。但关税战尚未结束，债务上限危机引发的美债恐慌未消，美股及 BTC 本月走势已包含最乐观预期，后市或将以震荡消除不确定性，等待第三季度降息到来。

宏观金融：关税冲击或催生美国经济"温和衰退"

全球地缘政治博弈，以及美国民主制度最终使市场预期回归理性，迎来持续反弹，做出了最乐观的定价。

连续出现"股债汇"三杀，引发美国金融市场剧烈震荡，加之企业界的强烈反对，关税战在五月迅速进入第二阶段"谈判"并开始进入第三阶段，率先与英国达成了关税协议。

五月上旬，美中在瑞士进行首轮贸易谈判，为两国历时一个多月的激烈关税战按下暂停键，双方于 5 月 12 日发表联合声明，承诺接下来 90 天互降此前加征的高关税，并称将继续就经贸关系进行协商。当日标普 500 跳涨 3.26%。

四月上旬，随着关税战"软化"，美股启动大反攻，基本收复关税战以来跌幅。五月，伴随美中正式接触谈判，本停滞不前的美股再次得到助力，继续上攻。截止 31 日，纳指、标普 500 和道琼斯指数分别录得 9.56%、6.15% 和 3.94% 的月度涨幅。

美股在四月的反弹，可视为恐慌抛售结束和关税战软化的反映，是关税战第一阶段完成后的迅速定价。五月的上涨，则意味着对第二阶段（谈判）的乐观定价。仅就目前公开信息来说，这一定价是充足且乐观的。在获得关税战新的进展、美联储降息以及"俄乌战争"取得进一步进展之前，继续大幅向上定价有欠谨慎。

五月的定价已经涵盖了美国经济和就业的基本面的相对"强劲"表现。

五月末公布的经济数据表明，美国一季度经济按年率计算萎缩 0.2%。这一数据相较于此前公布的初值（萎缩 0.3%）略有上调，但仍显示受消费支出和进口拖累美国经济在年初一来遭受了一定伤害。

在经历过去几月的低估之后，GDP 软数据录得反弹。某数据显示，4 月底以来数据重回零轴之上，及至 5 月底达到 3.8%，表现出关税战放缓之后的乐观情绪。

五月发布的通胀数据显示，通胀持续放缓，PCE 年率连降 3 月至 2.15% 的低位，核心 PCE 跌至 2.52%，为疫情以来新低，正逐步逼近美联储将息所期待的 2%。

就业数据超出市场预期。五月初美国劳工统计局发布，2024 年 4 月非农就业人数新增 17.7 万人，高于市场预期 13.8 万人。截至 2025 年 5 月 24 日当周，首次申请失业救济金人数为 24 万人，较前一周（修正后 22.6 万人）增加 1.4 万人，高于市场预期 23 万人。就业数据的强劲表现，一方面消除了市场对于美国经济衰退的疑虑，一方面也令美联储专注于其"降通胀"的目标。

本月美联储议息会议决定连续 3 个月停止加息，虽然在"股债汇三杀"期间美联储曾向市场释放一定"鸽派"言论，但在金融市场企稳之后，顶住巨大压力继续按兵不动，并强调关税引发的不确定性可能导致通胀数据反弹。

金融市场的强劲表现，叠加关税战仍未结束，通胀可能反弹，这使得市场判断美联储不可能在上半年重启降息。最新数据表明，交易员们下注美国今年只会降息两次，分别在 9 月和 12 月，每次 25 个基点。这一预期事实上"遏制"了流动性推动的美股和加密资产大幅上涨的空间。

根据当前的数据及情况判断，预计美股和 BTC 在未来的 2 个月内大概率维持震荡，直至 8 月份降息预期可能才会推动美股和 BTC 创出历史新高。这一判断包含了关税战的乐观收场，以及美国经济相对"温和"的衰退。

美国 GDP Q1 录得 -0.21% 的衰退记录，而 Q2 关税战引发的消费信心下跌和市场混乱，如果引发 Q2 GDP 小幅下跌，将达到"温和衰退"的标准，所以 9 月份启动降息可能是更谨慎的预期。

加密资产：旺盛资金流入推动 BTC 刷新历史新高

五月 BTC 开于 94182.55 美元，收于 104645.87 美元，全月上涨 10463.33 美元计 11.11%，振幅 19.79%，成交量连续两月下降。

以技术指标来看，BTC 价格在四月份重新回到"底部区域"（90000~110000 美元）之后，刷新历史新高记录 112000 美元，并跃升至"牛市第一上升趋势线"之上。

在高利率环境中，散户并未形成真正的决定性买力，事实上自去年 3 月以来 BTC 日新增地址已经跌至低位。

在四月以来的触底反弹中，决定性力量来自机构。

基于某公司的公告数据，其在 2025 年以来增持 133850 枚，其总持仓已达到 580250 枚。

自 2024 年 1 月，11 支 BTC 现货 ETF 批复，2024 年 5 月，美国众议院通过相关法案，加密资产及区块链技术逐步被美国确立为重点发展领域。此后，以 BTC 为代表的加密资产在美国的采用进一步主流化。

2025 年 3 月，美国设立"战略比特币储备"，将政府持有的约 20 万枚比特币作为国家储备资产。

之后，美国超过 20 个州开始提案州一级的比特币储备法案。这一诉求在 5 月也获得突破。5 月 7 日，新罕布什尔州州长签署法案，成为全美首个正式将加密货币纳入战略储备的州。该法案允许州财政部长将最多 5% 的州政府资金投资于加密货币。德克萨斯州及亚利桑那州相关比特币储备法案也已获得参议院投票，提交至两州州长等待签署生效。

区块链及 Web3 层面，5 月 19 日规范稳定币发展的相关法案于参议院以 66 票赞成、32 票反对的结果通过了程序性投票，为该法案的最终签署铺平道路。同月，香港立法会于 21 日正式通过条例草案设立法币稳定币发行人发牌制度。

多家美国大型银行正探讨合作推出联合稳定币。目前涉及多家大型银行。

发行规模超过 2400 亿美元的稳定币就此将步入合规发展时代。BTC 之外，稳定币大概率成为第二个被广泛采用的加密资产，也大概率将成为 Web3 领域首个突破 10 亿用户的杀手级应用。这为区块链尤其是智能合约平台的蓬勃发展奠定了用例基础。

纳入合规体系之后，BTC 及区块链正在成为美国必须占领的技术高地。这种趋势所引发的投资和投机情绪正在扩散。多家公司正在启动 BTC 及其他加密资产（如 ETH、SOL）的囤积计划。

用例的拓展，以及合规突破所激发的 FOMO 情绪及购买力成为 BTC 及其他加密资产价格上升的基本驱动力。

资金：乐观定价+用力扩大

三四月美股暴跌过程中，BTC 现货 ETF 流入态势戛然而止，引发 BTC 随美股调整超过 30%（本周期最大回调），而四五月以来伴随美股强力反弹，BTC 现货 ETF 买力亦强势恢复，分别流入 6.05 和 27.75 亿美元，推动 BTC 收复全部跌幅，并刷新 112000 美元的历史新高。

稳定币（并非全部用于加密交易）方面，亦有所放大，四五月分别流入 53.75 和 55.67 亿美元，但相较 BTC 现货 ETF 通道资金变动较小。

此前我们指出，BTC 定价权已经由场内资金交由 BTC 现货 ETF 通道资金和类似机构控制。而此类机构呈现出长期主观多头的属性，背后原因便是 BTC 及加密资产在美国政策层面不断获得突破性进展。这既是 BTC 得以在四五月快速反弹并超越纳指率先创出历史新高的原因，也是后市可以长期看好的底层逻辑支撑。

但需要注意的是，美股目前已对关税战做了极度乐观定价，并可能隐含了美国经济不会出现大幅衰退的前提。目前美国难以突破新高，震荡在所难免。虽然机构在持续流入，而 BTC 现货 ETF 难以走出区别纳指的独立行情，因此中短期内期待 BTC 再破新高过于乐观。

筹码结构：交易所 BTC 存量持续下降

在 3~4 月的下跌中，BTC 长期投资者再次启动增持，客观上起到减少市场抛压的平衡器作用。

及至 5 月底，长手持有规模达到 1441.99 万枚处于历史高点附近，与之对应中心化交易所的存量规模处于持续下降之中，目前仅余 298.82 万枚，接近 2020 年 11 月底的水平。

在此前周期中，当流动性激增之时，长手选择抛售客观上遏制了价格上涨，但在周期内价格下跌时长手会减缓抛售甚或转而增持，本周期亦不例外。

与此前周期不同之处在于，以往长手的"二次抛售"会终结牛市，而此轮"二次抛售"后市场选择了继续向上，我们将之理解为长手结构中加入了机构从而引发了市场走势的变化。这种变化是否永