房地产在实物资产代币化市场中的探索

引言

实物资产(RWA)代币化的概念在加密货币市场并不新鲜,早在2018年就已出现类似的资产代币化和证券型代币发行(STO)。但由于当时监管框架不完善,潜在回报优势不明显,这些早期尝试未能发展成熟的市场领域。

2022年,随着美国持续加息,美国国债收益率大幅超过加密市场稳定币借贷利率。因此,将美国国债作为RWA进行代币化对加密行业变得更具吸引力。大型DeFi项目和传统金融机构都开始探索RWA。

近两年,市场上出现了多个房地产RWA项目。它们旨在多方面拓展房地产投资市场,丰富产品,降低投资门槛。本研究对这些项目进行案例分析,探讨房地产RWA的设计优劣势及潜在市场。由于这些项目主要针对北美房地产资产和投资者,相关政策、法规和市场条件主要涉及北美房地产市场。

房地产代币化市场的方法

房地产市场规模巨大,投资机会丰富。某数据平台2023年3月的研究显示,北美上市房地产市场价值1.3万亿美元,全球上市房地产市场价值2.66万亿美元。

房地产市场代币化的核心目标是:创造更多样化灵活的房地产投资产品、吸引更广泛的投资者、提高房地产资产的流动性和价值。这些产品主要体现为三种形式:

1. 房地产所有权碎片化融资
2. 特定区域房地产市场指数产品
3. 房地产代币化作为抵押品

此外,代币化和区块链集成提高了房地产资产的透明度和民主治理。

房地产投资信托基金(REIT)与房地产RWA有相似之处,都提供碎片化投资机会,降低门槛并提高流动性。但传统REIT通常不为投资者提供管理或所有权机会,保持中心化运营模式。尽管如此,其严格的资产审查和投资结构为房地产RWA项目提供了参考。

过去两年的房地产RWA项目运营,我们对其优缺点有了更清晰的认识。

典型的房地产RWA项目具有上述特征。深入具体案例后发现,由于管理和产品方式不同,每个项目在实际运营中遇到的情况各不相同。

案例研究

本章选取三个房地产RWA项目进行分析。每个项目采用不同方法将房地产市场代币化,并在各自领域最受欢迎。需注意,这些仍是早期项目,其产品尚未经过长期广泛的市场验证和测试。

RealT

RealT于2019年推出,是市场上最早的房地产RWA项目之一,专注于通过以太坊和Gnosis区块链(主要在Gnosis上)提供美国住宅房地产投资。

RealT收购住宅物业并根据美国法规将拥有房产契约的实体代币化。物业的管理、维护和租金收取责任委托给第三方管理机构。扣除费用后,特定物业产生的租金分配给其代币持有人。尽管RealT负责代币化过程,但在法律上与持有房地产资产的公司是分开的。根据其网站描述,如果公司违约,代币所有者可以选择任命另一家公司管理持有房产契约的公司。值得注意的是,他们不强制要求共同投资他们向市场推出的房产。物业代币持有人每月可获得物业租金收入份额,不包括约2.5%的维护储备金和通常约10%价值的管理费。

以Montgomery的一处房产为例,房地产代币总价值为323,020美元,每个代币价格52.10美元,总共发行6,200个代币。该物业每月产生2,600美元的租金收入。扣除总计622美元的运营和管理费用后,每月净利润为1,978美元,年收益23,736美元。因此,每个代币获得3.83美元的分配,年化收益率为7.35%。

对于这处房产,RealT提供100%的代币,这意味着RealT无需与客户共同投资,维持近乎无风险的运营模式。管理机构收取8%的租金和剩余的维护费用,投资平台仅收取2%用于房产代币化、选择管理机构和监督管理。通过这种方法,RealT团队可以节省大量管理时间,专注于寻找合格房产并将其代币化推向市场。

但是,虽然碎片化所有权便于投资者分担风险,也带来了挑战。当投资者的财务利益过小时,公司管理成本可能变得不可行。Laurens Swinkels的报告解释了房地产代币持有人与RealT之间的利益冲突。RealT选择管理机构来管理其拥有的房产;如果RealT对房产拥有大量所有权,可以降低代理成本;因此,管理效率低下会对他们产生负面影响。然而,如果RealT的股份过大,可能会对代币流动性产生负面影响,小股东也可能成为搭便车者。这些所有者可能期望大股东可以监督所聘请的管理机构是否财务可行。另一方面,如果RealT的股份很小,RealT可能缺乏充分选择管理机构或参与监督过程的动力,而且许多投资者难以有效监督管理机构。

我查看了RealT市场上最新售罄的十个代币,并使用相关区块链浏览器查找每个房产的持有人数量。

如图表所示,RealT将房产分割成不同数量的代币,使每个代币价格约为50美元。大多数房产位于底特律,约有500个代币持有人,两处房产超过1,000个持有人。将此与每个持有人的代币数量结合,可以了解RealT投资者的投资范围。

约90%的RealT投资者投资不到500美元,约9%投资500至2,000美元,1%投资超过这个金额。这表明RealT在一定程度上成功为小投资者创造了房地产投资市场,并提高了住房市场的流动性。

根据RealT钱包的交易数据(Gnosis钱包地址:0xE7D97868265078bd5022Bc2622C94dFc1Ef1D402),RealT已支付约600万美元的租金总额。平台费用根据维护费用、保险和税收而波动,约为租金的2.5%-3%,相当于过去两年约15万至18万美元的平台收入。然而,由于RealT不强制参与房地产投资,且如果选择投资,其参与程度没有具体限制或指导方针,RealT从租金收入中获得的收益仍未披露。

从公司结构角度看,RealT在特拉华州成立了Real Token Inc.作为公司的中央实体。该实体不拥有任何房地产资产;它仅作为RealT项目的运营实体。此外,RealT在特拉华州成立了Real Token LLC作为一系列房地产公司的母公司。与Real Token Inc.一样,Real Token LLC不拥有任何房地产资产;其主要目的是简化法律程序,让用户通过与一家公司签订合同即可投资所有房产。最后,RealT为每个投资的房产建立相应的Series LLC。作为Real Token LLC的子公司,每个Series LLC拥有特定房产和相应的代币。这种结构旨在确保一个房产的财务或法律问题不会影响RealT下的其他房产或母公司的运营。

Parcl

Parcl Protocol是一个DeFi投资平台,允许用户交易全球房地产市场的价格变动。Parcl用于使用AMM架构获得合成资产的永续敞口。Parcl引入了Parcl Labs价格馈送,根据销售历史为特定地区房地产创建指数。销售历史期限可根据房产交易频率而变化。创建指数后,投资者有机会在房地产价值上进行投机,可以做多或做空房地产价格。

这种方法使Parcl避开了法律问题,因为平台运营不涉及实际房地产。有人可能会质疑它是否真的是房地产RWA项目,因为它不符合上述标准。然而,它是一个相对受欢迎的RWA项目,得到某交易平台、某公链风投、某投资机构等行业大名的投资。讨论房地产RWA的多样化可能性是合理的。

Parcl的测试网于2022年5月在某公链上启动,目前TVL为1600万美元。运营一年多后,Parcl似乎没有吸引太多关注,日交易量不到1万美元,日活跃用户不到50人。

Parcl的产品简化并快速开发。Parcl Labs价格馈送和指数市场设计良好,易于使用。

运营方面,Parcl团队积极推出Parcl Point、Real Estate Royale等用户获取计划。尽管有这些优势和众多知名投资机构的支持,Parcl仍然保持相对低调的市场形象,用户基础小,交易量有限。也许市场还没有为房地产指数产品做好准备。

Reinno

大型加密货币公司如某支付公司和某DAO也在探索允许用户将房地产代币化作为贷款抵押品的可能性。某支付公司在7月宣布,其中央银行数字货币团队正朝这个方向努力。某DAO已与RobinLand整合,支持房地产抵押贷款。RealT提供使用代币化房地产作为贷款抵押品的选项,但这种服务仅限于他们发行的代币。本质上,这项服务更像是代币借贷产品,并没有实质性地提高房地产所有者的资本流动性。

Reinno是一个于2020年推出并在2022年停止运营的废弃项目。虽然它在市场上没有留下太多印记,但它引入了两个值得一提的与房地产RWA相关的产品。

第一个产品是基于代币化房地产的贷款服务。当房产所有者需要融资时,可以向Reinno提交房产文件。获得批准后,Reinno将在特拉华州为交易创建一个特殊目的公司(也称为SPV,它是由母公司创建的子公司,用于隔离财务风险。其作为独立公司的法律地位使其义务即使在母公司破产的情况下也能得到保障。因此,特殊目的公司有时被称为破产远离实体。在美国,SPV通常与LLC相同)。然后,Reinno将为房地产代币创建智能合约,所有者可以将代币作为贷款抵押品存入。贷款限额将基于代币价值。

第二个产品是抵押贷款融资,用户购买房产并获得抵押贷款后,可以将房产所有权代币化以进行融资。获得的资金可用于偿还银行抵押贷款,客户随后以固定利率偿还贷款。

Reinno的运营仍然是中心化和线下模式,客户需要访问办公室并提交房地产文档。像Reinno这样的方法存在一些明显的风险。首先,如果借款人选择违约并停止还款,Reinno作为代币化服务提供商而非贷款人,将难以起诉借款