加密市场的黄昏与重生

2022年,加密行业面临着前所未有的挑战。从Luna的崩溃到3AC的倒闭,再到FTX的帝国覆灭,一系列负面事件给整个行业蒙上了一层阴影。

在这个多事之秋,盲目坚持信仰并非明智之举。相反,我们应该从这些事件中汲取教训,对行业的未来做出理性判断。

近期,一些资深从业者在私下交流中,就FTX事件等热点话题进行了深入探讨。他们的观点涵盖了多个黑天鹅事件的关联性、中心化机构决策流程的变化、未来市场走势等内容,值得我们思考和借鉴。

以下是一些精彩观点的概括:

三大黑天鹅事件搅动交易所格局

2022年,加密行业迎来重大转折。Luna、3AC和FTX三大黑天鹅事件的破坏力和影响力远超往年。追根溯源,我们发现危机的种子早已埋下:FTX的问题可以追溯到Luna崩溃,内部资料也证实FTX的亏空来自更早期。

观察事件源头,熟悉DeFi的人都能看出Luna的暴雷是典型的庞氏骗局:市场异常引发快速挤兑,价值数百亿美元的Luna瞬间归零。许多中心化机构对市场风险准备不足,导致大量风险敞口,如3AC从风险中性的对冲基金变成了单边押注的赌徒。

之后的危机也接连上演。6月,许多机构持有不对称头寸,高杠杆做多比特币和以太坊,盲目相信某些价格点位不会被突破,导致机构间相互借贷,引发3AC事件。9月,以太坊合并完成后市场出现回暖迹象,但FTX的意外崩塌再次引发动荡。

FTX事件从某种角度看可能是正常的商业竞争,针对竞争对手融资的一次狙击。但事态意外演变成市场恐慌,Sam的财务黑洞被揭露,引发快速挤兑,最终导致FTX帝国迅速崩塌。

这三次重大黑天鹅事件揭示了一些值得深思的问题:

首先,机构也可能会破产。尤其是西方大型机构,自2017年大量机构用户涌入后,加密市场与美股高度关联。对散户而言,这些机构看似神秘且资金充裕。但从今年的事件来看,北美许多机构在风险管理和对加密世界的认知上存在误区,引发了一系列事故和连锁反应。因此,我们的结论是,机构也可能破产重组,机构间的无抵押授信传导性极强。

其次,量化和做市商团队在极端行情下也会遭受重创。市场剧烈波动时,特别是下跌过程中,充满对机构的不信任。大量资金外逃导致流动性严重不足,许多做市团队被动地将高流动性资产变成低流动性资产,面临资金锁死无法提现的困境。多轮黑天鹅中,多个做市商团队和量化团队都受到冲击。

第三,资管团队也难以幸免。资管团队需要在市场上寻找低风险甚至无风险的收益率来回报投资者。实现α收益的方式本质上只有借贷和通证发行两种。前者通过向市场提供流动性获取收益,后者则是通过共识机制(如PoW)、ICO和DeFi挖矿等方式向市场发行通证。在运营过程中,资管团队积累了大量借贷资产和相关衍生品。一旦出现机构崩塌的黑天鹅事件,借贷资产等将产生连锁反应,在极端行情中面临巨大冲击。

这不禁让人联想到传统金融市场。加密市场发展迅猛,短短10多年似乎走完了传统金融市场200多年的发展历程,既有亮点也重复了传统金融史上屡见不鲜的问题。例如,大量挪用客户资金的银行行为在FTX事件中再现。这些问题直指中心化机构的操作问题。

同时,FTX事件也标志着中心化交易所黄昏的到来。全球范围内,人们对加密货币特别是中心化交易所的不透明性以及可能引发的连锁反应极度恐慌。链上数据也证实了这一判断,过去一个月有大量用户转移资产的行为。

在黄昏降临前,私钥在与人性的博弈中败下阵来:

加密世界里资产所有权虽然通过私钥来保证,但过去10年的发展中,中心化交易所一直缺乏合理的第三方托管机构来帮助用户和交易所管理资产,从而对抗交易所管理者的人性弱点,导致交易所始终有机会触碰用户资产。

在FTX事件中,人性的影响似乎早有迹可循。

Sam一直是个闲不下来的人。长期加班熬夜,不允许自己和资金闲置,在DeFi Summer期间经常从交易所热钱包转出巨额资金去各种DeFi协议参与挖矿。

当人性渴求更多机会,也难以抵挡更多诱惑。大量用户资产放在交易所热钱包,利用这些资产获取无风险或低风险收益似乎顺理成章;从进行Staking到参与DeFi挖矿,再到投资早期一级市场项目,当收益越来越大,挪用资金的行为也可能愈演愈烈。

这些黑天鹅事件给行业带来巨大冲击,也给我们留下深刻启示:对监管机构和大型机构而言,应该向传统金融学习,找到合适的方式,不再让一家机构同时承担交易所、券商和第三方托管三种角色;同时需要技术手段,让第三方托管和交易行为相互独立,做到利益无关。必要时甚至可以引入监管。

而在中心化交易所之外,其他中心化机构也面临着行业巨变,或许也需要做出调整。

中心化机构:"大而不倒"到重建之路

黑天鹅事件不仅冲击了中心化交易所,也波及了行业相关的中心化机构。它们之所以受到危机影响,很大程度上是因为忽视了交易对手方(尤其是中心化交易所)的风险。"大而不倒"曾是人们对FTX的印象。这也是第二次听到这个概念:11月初某些群聊中,大多数人认为FTX"大而不倒"。

而第一次,则是SuZhu亲口所言:"Luna大而不倒,倒下了会有人来救。"

5月,Luna倒下了。

11月,轮到了FTX。

在传统金融世界,存在最后贷款人的概念。当大型金融机构发生剧烈事件时,往往会有第三方组织,甚至政府背书的机构来进行破产重组,以降低风险的影响。遗憾的是,加密世界没有这样的机制。由于底层的透明性,人们可以通过各种技术手段分析链上数据,导致崩溃发生得异常迅速。一点蛛丝马迹,就可能引发兵荒马乱。

这种现象是一把双刃剑,利弊并存。

好处是加速了不良泡沫的破裂,让不该发生的事情快速消亡;坏处是几乎不给不太敏感的投资者留下太多机会窗口。

在这样的市场发展过程中,我们维持着之前的判断:FTX事件基本上标志着中心化交易所黄昏的到来,未来它们会逐步退化为连接法币世界和加密世界的桥梁角色,并通过传统方式解决KYC和入金等问题。

相比传统方式,我们更看好链上更加公开透明的操作手法。早在2012年,社区就有关于链上金融的讨论,但当时受限于技术和性能,缺乏合适的承载手段。随着区块链性能和底层私钥管理技术的发展,链上的去中心化金融,包括去中心化衍生品交易所也会逐步兴起。

游戏进入下半场,中心化机构也需要在危机的余震中进行重建。而重建的基石仍是掌握资产的所有权。

因此在具体措施上,使用目前比较热门的基于MPC的钱包技术方案与交易所进行交互是一个不错的选择。掌握机构自身资产的所有权,然后通过第三方协管和交易所协签来进行资产的安全转移和交易,只让交易发生在很短的时间窗口,尽可能降低对手方风险和第三方引发的连锁反应。

去中心化金融:危难中寻找转机

当中心化交易所和机构深受其害,DeFi的情况会更好吗?

随着加密世界大量资金外流,以及宏观环境面临的加息压力,DeFi正面临较大冲击:从整体收益率来看,DeFi目前还不如美国国债。此外,投资DeFi还要关注智能合约的安全风险。综合考虑风险和收益,DeFi目前的境况在成熟投资人眼中并不乐观。

在偏悲观的大环境下,市场仍在酝酿创新。

例如,围绕金融衍生品的去中心化交易所逐渐兴起,固定收益策略的创新也在快速迭代。随着公链性能问题的逐步解决,我们也乐观地认为整个DeFi交互方式和可能实现的形态也会进行新的迭代。

但这种更新迭代并非一蹴而就,当前市场仍处于微妙阶段:由于黑天鹅事件,加密做市商遭受损失,导致整个市场流动性严重不足,同时也意味着市场操纵的极端情况时有发生。

早期流动性较好的资产,在现阶段变得非常容易被操纵;一旦价格操纵发生,由于DeFi协议间存在大量组合,会导致许多实体莫名其妙受到第三方通证价格波动的影响,在无辜中导致自身也出现负债。

在这样的市场环境下,相应的投资操作可能会变得更加保守。

我们目前更倾向于寻找更稳健的投资方式,通过Staking获得新的资产增量。同时,内部也开发了名为Argus的系统,用于实时监测各种链上异常情况,通过(半)自动化方式提高整体操作效率。当行业资深人士对DeFi逐渐持谨慎乐观态度时,我们也好奇整个市场将在何时迎来转机。

期待市场反转,内外因缺一不可

没有人会一直甘于危机。相反,我们都在期待转机。但要预判风向何时会变,还得弄清楚风从何处吹来。

我们认为,上一轮市场波动,很大程度上源自2017年传统投资者的进入。由于他们带来的资产规模较大,加上宏观环境相对宽松,共同造就了一轮火热行情。而目前,可能要等到降息达到一定程度,热钱重新流入加密市场时,熊市才会迎来反转。

此外,根据粗略估算,整个加密行业包括矿机和从业者在内,每天的总成本在数千万到1亿美元之间;而目前链上资金流动情况显示,日资金流入的规模远不及估算的花费成本,因此整个市场仍处于存量博弈阶段。

流动性收紧,加上存量博弈,行业内外不佳的大环境可以视为市场未能反转的一个外因。而加密行业能够向上发展的内因,则来自于杀手级应用爆发带来的增长点。

自上一轮牛市中多个叙事逐渐沉寂后,目前行业内仍未明确看到新的增长点。当ZK等二层网络逐渐推出时,我们隐约感受到了新技术带来的变化,公链的性能进一步提升,但实际上仍未看到明确的杀手级应用;反映到用户层面,我们仍不清楚能让大规模普通用户资产流入加密世界的应用形态究竟是什么。因此,熊市结束有两个先决条件:一是外部宏观环境加息周期结束,二是找到下一个新的杀手级应用