美元稳定币引爆通膨炸弹？《GENIUS 法案》恐掀全球货币海啸

美元稳定币的兴起和《GENIUS 法案》的签署，正为全球金融市场带来深远影响。这部上周签署成为法律的法案，将稳定币（与美元挂钩的数位代币）纳入监管主流。尽管目前尚处于初期阶段，但可以想像，该法案将引发自 50 多年前布雷顿森林体系解体以来，美国乃至全球货币体系的最大规模改革。宏观策略师们开始担忧，稳定币的进一步采用，将导致殖利率曲线更陡峭、掉期利差扩大以及价格压力上升。鉴于通膨日益根深蒂固，这对美国来说尤其成问题。我们是否正处于货币动荡的边缘？

一、稳定币：一种新型的美元与货币层级结构

理解稳定币的关键在于货币的层级结构。 《货币与帝国》一书的作者佩里·梅林（Perry Mehrling）将货币描述为层层递进的。最安全、弹性最小的货币形式——央行储备——位于金字塔的顶端，其次是银行存款，最后是证券。稳定币将位于第二层的底部。它们（目前）实际上是零收益的银行存款，尽管结算能力有限。

对货币体系至关重要的是银行存款和央行储备以平价结算。《GENIUS 法案》规定，稳定币必须由非常安全的资产支持，例如政府债券和货币市场基金份额。至少在理论上，这应该会导致稳定币以平价结算。因此，实际上，稳定币是一种新型的银行存款，从而也是一种新型的美元。梅林使用了欧洲美元的类比，将「链上」美元（即稳定币）等同于法币世界中的离岸美元。这可能会产生深远的影响，不仅因为新美元会将资本从其他地方转移出去，而且同样重要的是，稳定币会购买资产来抵押新的代币。最终将取决于随着稳定币的成长，货币流通速度和资产期限如何转变。

二、稳定币对国债市场与通膨的影响

首先，包括财政部长在内的许多人都预期稳定币将导致对美国公债的需求增加。因此，《GENIUS 法案》表面上是政府一项整体计划的一部分，该计划旨在降低利率（透过更换联准会主席）、透过发行更多短期债券来降低借贷成本，并增加对此类借贷的需求。到目前为止一切顺利：稳定币是 2024 年票据的第三大买家，也是第十大持有者。

但它们能否创造新的国债需求，取决于它们如何改变久期。如果它们主要从短期、低久期市场（例如货币市场基金）吸引需求，那么鉴于货币市场基金已经持有大量国债，这不太可能降低政府融资成本。这类似于美国财政部在 2023 年实施的「财政量化宽松」，当时它大幅增加了国库券的发行量。短期资金透过联准会逆回购工具购买了这些国库券，而长期资产的匮乏迫使买家转向股票等风险更高的替代品，尽管巨额财政赤字产生了挤出效应，但仍支撑了这些国库券。从财政部的角度来看，这可能是最良性的结果。

但它最终也会导致通货膨胀。经验显示，对高风险资产的需求增加、政府融资成本可能降低，以及「货币性」更强/久期更短的资产（例如短期票据）数量增加，会导致结构性价格上涨。由于未偿还国债的加权平均期限缩短，殖利率曲线也随之变陡。

三、长期影响：流通速度与资产期限的转变

从长远来看，情况可能并非如此。可以想像，随着稳定币在传统金融体系中逐渐成熟，投资人会逐渐习惯于将其作为投资加密货币的桥梁，或将其存入 Nexo 等有息平台。这可能会导致对长期债券的需求下降，从而继续对殖利率曲线施加压力，并导致掉期利差扩大。

因此，如果投资者开始透过稳定币赚取收益，或最终自己支付利息，稳定币将与传统银行存款日益激烈的竞争。这可能会导致整个系统流通速度下降，因为货币将离开高存续期、高流通速度的世界，进入稳定币目前所处的低流通速度和低存续期轨道。

不过，流通速度的故事远不止于此。随着支付系统营运效率的提高，稳定币与传统货币的可互换性最终将会提升（根据波士顿咨询集团估计，目前支付仅占使用量的 6%）。短期资产的代币化将有效地允许稳定币持有者以小额形式使用票据、货币市场基金份额等（这种情况已经在发生）。因此，最终，稳定币可能会带来更高的流通速度，但其形式更容易导致更高的消费者通膨，而不是资产通膨。

四、《GENIUS 法案》：是天才之举还是通膨推手？

如果没有人想要稳定币，所有这些分析和假设都毫无意义。除了非法原因之外，我们不清楚为什么有人会想要稳定币——考虑到它们实际上是一个支付零收益的货币市场基金——而不是持有国库券或货币市场基金本身的股份。

然而，在货币体系中创造一种以平价交易的新美元，很可能会改变游戏规则，吸引更多法币世界寻求收益的资金流入加密货币领域。这是目前稳定币最大的用途，占去年交易量的近 90%。加上消费能力，你会发现它们还有另一个吸引力，那就是通货膨胀，特别是当政府越来越依赖票据来为自己融资的时候。

从理论上讲，美元稳定币的合法化可以让政府降低借贷成本，透过提高通膨率来降低债务与 GDP 之比，并在美国贸易逆差下降的情况下从世界其他地区吸引资本。时间将证明《GENIUS 法案》是否是天才之举。

结语：

《GENIUS 法案》的签署，标志着稳定币正式进入美国金融监管的主流视野。这项改革不仅将重塑美元的形态，也可能对全球货币体系、国债市场和通膨产生深远影响。宏观策略师们的担忧并非空穴来风，稳定币所带来的货币流通速度和资产期限的转变，确实可能为未来的通膨埋下伏笔。这场稳定币革命，究竟是美国巩固美元霸权的天才之举，还是将全球推向新一轮通膨的推手，仍有待时间的验证。