RWA：夾縫中的大象

前言

現實資產（RWA）的代幣化旨在增強流動性、透明度和可訪問性，使更多人能夠接觸高價值資產。這種解釋雖然普遍，但並不完全準確。本文將從個人視角嘗試解讀當前背景下的RWA。

一、破碎的棱鏡

區塊鏈與現實資產的結合可追溯到比特幣上的Colored Coins。通過給特定Satoshi添加元數據，實現了在比特幣鏈上標記和管理現實資產。這是區塊鏈首次系統性嘗試非貨幣功能，也開啓了智能化的道路。但受限於比特幣腳本的局限性，Colored Coins需要依賴第三方錢包解析，用戶必須信任這些工具對UTXO"顏色"的定義邏輯。中心化信任和流動性不足等因素導致這次概念驗證以失敗告終。

隨後以太坊開啓了區塊鏈的圖靈完備時代。各種敘事都經歷過瘋狂時刻，但RWA除了法幣穩定幣外，始終是雷聲大雨點小。這是爲什麼呢？

首先，區塊鏈上不存在真正的美元。USDT或USDC本質上只是私人公司發行的"數字債券"，理論上比美元更脆弱。Tether之所以成功，是因爲區塊鏈世界迫切需要但又無法創造穩定的價值媒介。

RWA世界中不存在真正的去中心化，信任必須建立在中心化實體之上，而這個實體的風險控制只能依賴監管。Crypto的無政府主義基因與此相悖，公鏈的底層架構就是爲了抵抗監管。公鏈上難以實現監管，這是RWA難以成功的首要原因。

其次是資產復雜性。RWA可粗略分爲金融資產和非金融資產。金融資產具有同質化屬性，可在受監管的托管機構下建立底層資產與Token的聯繫。非金融資產則復雜得多，主要依賴IoT系統，但仍難以應對人爲作惡和自然災害等突發因素。因此，未來在鏈上長期存在的非金融資產必須滿足同質化和易估值兩個條件。

第三，現實世界資產的波動性遠低於數字資產。DeFi中動輒數十甚至上百的APY讓傳統金融相形見絀。收益低、缺乏參與動機，是RWA的又一痛點。

那麼，爲什麼現在圈內又開始關注這個敘事呢？

二、上有政策

傳統金融對監管的推進是RWA存在的關鍵因素，只有當信任假設成立時，這個概念才能推進。目前對Web3友好的地區，如香港、迪拜、新加坡等，近期才相繼落地RWA監管框架。因此，RWA的發展之旅才剛剛起步。但目前監管的碎片化和傳統金融對風險的高度警惕仍爲這個領域蒙上一層迷霧。

以下是截至2025年4月全球主要地區的RWA監管框架概況：

美國監管機構包括SEC和CFTC。證券型代幣需通過豪威測試，適用《1933年證券法》。商品型代幣由CFTC監管。主要措施包括KYC/AML要求和證券認定擴大化。

香港監管機構爲金管局和證監會。《證券及期貨條例》將證券型代幣納入監管。非證券型代幣受《打擊洗錢條例》約束。重點措施包括Ensemble沙盒計劃和穩定幣閘門政策。

歐盟監管機構爲ESMA。MiCA法規將於2025年生效，要求RWA發行方設立歐盟實體，提交白皮書並接受審計。代幣分爲資產參考代幣、電子貨幣代幣和其他加密資產。

迪拜監管機構爲DFSA。通過代幣化沙盒計劃分兩階段測試證券型代幣和衍生品型代幣。合規路徑包括部分資本和風控要求豁免。

新加坡將證券型代幣納入《證券與期貨法》，適用豁免條款。功能型代幣需遵守反洗錢法規。

澳大利亞ASIC將賦予收益權的RWA代幣歸類爲金融產品，需持金融服務牌照並披露風險。

目前，RWA協議可在公鏈上存在，但必須配備各種合規模塊以適應不同的監管框架。這些合規協議無法與傳統DeFi協議直接交互，且不同地區的合規協議也無法互操作。現狀是RWA協議缺乏足夠的可訪問性和互操作性，形如"孤島"，與理想形態背道而馳。

然而，一些項目正在探索繞過這些限制的方法。例如，RWA龍頭協議Ondo構建了Flux Finance借貸協議，允許使用USDC等開放代幣和OUSG等受限代幣作爲抵押品進行借貸。他們發行了名爲USDY的代幣化不記名票據，通過40-50天的鎖定期設計避免被歸類爲證券。Ondo還通過跨鏈橋簡化USDY在公鏈中的流通，實現了與DeFi世界交互的路徑。

但這種復雜且無法反向切入的方式可能並不是理想的RWA解決方案。法幣穩定幣成功的關鍵之一在於優秀的可訪問性，能在現實世界實現低門檻的普惠金融。RWA在解決孤島問題上還需要傳統金融與項目方共同探索，如何先實現不同司法管轄區內的互聯，並在可能的範圍內與鏈上世界交互。只有這樣，才能真正符合RWA的理想定義。

三、資產與收益

據專業分析網站數據，當前鏈上RWA資產總值約206.9億美元（不含穩定幣），主要包括私人信貸、美債、大宗商品、房地產和股票證券。

從資產類別來看，RWA協議主要面向傳統金融用戶，而非DeFi原生用戶。頭部RWA協議如Goldfinch、Maple Finance、Centrifuge等主要針對中小企業和機構級用戶。那麼，爲什麼要將這些業務搬到區塊鏈上呢？

1. 全天候即時結算：區塊鏈提供24/7無休止的交易系統，實現即時贖回、T+0放款等操作；

2. 打破地域流動性割裂：通過全球金融網路，使第三世界國家的中小企業也能低成本吸引外部投資；

3. 降低邊際服務成本：智能合約管理使服務100家或1萬家企業的成本幾乎相同；

4. 服務特殊羣體：爲缺乏傳統信用記錄的礦企、中小交易所等提供融資渠道；

5. 降低準入門檻：隨着監管框架推出，許多RWA協議正嘗試將金融資產分割以降低投資者門檻。

對Crypto而言，RWA的成功將帶來萬億級別的想象空間。RWAFi的出現將爲DeFi協議提供更穩固的資產底層，同時爲用戶提供更多資產選擇。在當前地緣政治動蕩、經濟前景不確定的背景下，一些現實世界資產可能比單純持有穩定幣更具吸引力。

以下是一些已實現或可能出現的RWA產品選擇：

• 黃金：2023年初至2025年漲幅達80%
• 俄羅斯盧布定存：3個月期20.94%，半年期21.19%，一年期20.27%
• 受制裁國家能源資產：折價通常超過40%
• 短期美債：收益率在4%-5%之間
• 納斯達克股票：部分腰斬的股票可能比某些山寨幣更具基本面
• 其他選擇：充電樁、潮玩盲盒等

四、執劍人

在科幻小說《三體》中，羅輯成爲地球的執劍人，通過黑暗森林法則構建了對抗三體文明的威懾體系。在現實世界中，RWA或許可以成爲區塊鏈這個"黑暗森林"的執劍人。

過去幾年，NFT項目如無聊猿、Azuki、Pudgy等曾一度匹敵傳統IP。然而，持有者實際上並未獲得IP的知識產權。以無聊猿爲例，其知識產權明確歸屬於發行方Yuga Labs LLC。持有者僅獲得特定編號頭像的所有權和使用權，而非版權本身。

在項目決策方面，持有者既無知情權，也無決策權，更無收益權。相比之下，傳統IP投資通常賦予投資者更多權利，如直接使用權、收益分配、決策參與甚至開發主導權。

如果有一種機制能夠約束項目方，使其更尊重社區，或許能改善這種狀況。

五、載體之上

RWA有潛力重塑金融，將現實世界的機會帶到鏈上，也可能成爲整治區塊鏈亂象的新途徑。但目前受限於傳統金融的監管框架，其形態仍像是存在於公鏈之上的私有協議，未能發揮最大潛力。未來需要引路人或聯盟來突破這一障礙。

資產在不同載體上能釋放出難以想象的力量。從古代的青銅銘文到明代的魚鱗圖冊，資產確權保證了社會的安定與發展。如果RWA能達到理想狀態，我們可能在香港白天購買納斯達克股票，凌晨將資金存入俄羅斯銀行，次日又與全球數百個陌生股東共同投資迪拜地產。

最終，RWA的願景是構建一個運行在巨大公共帳本上的世界。