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LD Capital:比特小鹿 2025 年一季度業績點評和投資建議
撰文:LD Capital
**事件:**比特小鹿(Btdr.US)發布 2025 財年第一季度報告。公司一季度實現營業收入 7010 萬美元,同比下降 41.3%,環比提升 1.6%。其中,自營業務收入爲 3720 萬美元,同比下降 10.4%;綜合毛利潤爲負 320 萬美元,毛利率爲 -4.6%,主因爲不丹枯水期導致電價上升,小鹿短暫關閉不丹礦場所致,但二季度進入豐水期後,電價已回到 0.042 美元 /kwh 的水平;Seal 礦機銷售 410 萬美元,標志公司礦機銷售正式開始。調整後的 EBITDA 爲負 5610 萬美元,2024 年同期爲正 2730 萬美元。淨利潤爲 4.1 億美元,主要爲 2024 年四季度計提的可轉換票據(4.487 億美元)以及泰達期權(0.584 億美元)的公允價值衝回所致。
點評:
1 小鹿 25 年一季度預付帳款進一步上升至 3.82 億美元(2024 年四季度爲 3.1 億美元),當前所能獲得最大流片量所需金額已全部覆蓋。Seal02 礦機已進入出貨階段,後續自營及銷售節奏將卻決於競爭對手價格策略,若競爭激烈將優先考慮點亮自營礦場;Seal03 礦機也在一季度完成流片,目前仍在測試階段,預期 2025 年三季度末四季度將正式進入自營礦場的布置和銷售階段。
2 對於美國的關稅戰。小鹿將在二季度完成北美組裝廠的建設,之後北美區銷售將來自於本地化組裝,盡管成本上升近 10%,但相較目前東南亞關稅而言,幾可忽略不計。而東南亞組裝廠則會滿足非美地區礦場的需求。
3 小鹿全球電力基礎設施建設保持快速,預計二季度末,全球可用電力容量將接近 1.6GW,並於今年末達到 1.8GW。
4 小鹿截至 4 月自營礦場哈希已達到 12.5Eh/s,預計 10 月將上升至 40Eh/s,預計 25 年底將超過 40Eh/s。公司最新 Seal01 和 Seal02 礦機於三月才上線自營礦場,但總體挖礦成本仍低於同業(包括 Mara,CLSK 等)至少 20% 以上,全面替換老舊礦機後,成本優勢將進一步顯現,單月產出於二季度開始將呈現指數級上升趨勢。
**投資建議:**比特幣價格近期重回升勢,有望突破前期 10.9 萬美元 / 枚的歷史新高價格。美國貿易戰以來,美元走勢承壓,比特幣作爲替代資產,開始顯現其類黃金的避險屬性。聯準會也在近期開始採用「平均通脹」政策,有望提前至 6 月降息,全年降息幅度預期提升至三次(此前爲一次),對比特幣價格均形成正面支撐。比特小鹿在經歷去年四季度及今年一季度的經營過渡期後,將迎來重要時刻,礦機研發速度和自營礦場點亮速度是未來幾個季度重要看點, 2025 年一季度的經營狀況應是未來兩年最差時期,經營拐點也將由此開始,仍是北美比特幣礦股最優選擇。
**投資風險:**比特幣價格進一步調整風險,臺積電流片不及預期風險,公司自營礦機上線速度慢於預期風險。