Mã hóa tài sản thay đổi: Giải thích điều chỉnh bảng xếp hạng Q3 của Grayscale

Trong thế giới mã hóa thay đổi nhanh chóng, động thái của vốn tổ chức thường là manh mối chính để nhận thức tương lai. Là một người tiên phong trong lĩnh vực quản lý tài sản mã hóa, danh sách Top 20 tài sản được Grayscale cập nhật hàng quý giống như một "bản đồ kho báu" của thị trường mã hóa từ góc nhìn tổ chức, phác thảo dự đoán sâu sắc về "xu hướng tiếp nhận thực tế" của thị trường trong giai đoạn tiếp theo.

Quý III năm 2025, "bản đồ kho báu" này đã âm thầm điều chỉnh: tân binh Avalanche (AVAX) và Morpho (MORPHO) nổi bật trên bảng xếp hạng, trong khi ông lớn một thời Lido DAO (LDO) và ngôi sao hy vọng Layer 2 Optimism (OP) đã đáng tiếc rời khỏi. Giữa sự tiến lên và lùi lại này, liệu có những biến chuyển nào trong thị trường mã hóa? Hãy cùng chúng tôi phân tích sâu, tiết lộ câu chuyện mới của đầu tư mã hóa năm 2025 ẩn sau sự thay đổi danh sách tưởng chừng như bình thường này.

Tín hiệu của sự biến đổi cấu trúc

Avalanche（AVAX）：nhịp đập mạnh mẽ của "mạch" trên chuỗi

Avalanche mô tả một tương lai blockchain có thể mở rộng và tùy chỉnh. Cơ chế "tổng hợp tuyết lở" của nó đạt được thông lượng cao, độ trễ thấp và phân quyền, kiến trúc ba chuỗi đảm bảo tính kết thúc giao dịch trong vòng một giây, tạo nền tảng cho các ứng dụng quy mô lớn.

Năm 2025, khối lượng giao dịch của C-Chain trên Avalanche đã tăng vọt từ 250.000 lên gần 1.200.000, nhờ vào việc nâng cấp Etna đã giảm hơn 90% phí giao dịch trung bình, làm tăng mạnh sự năng động trên chuỗi.

Avalanche chính xác nắm bắt nhu cầu GameFi và ứng dụng doanh nghiệp, nhiều trò chơi đã được khởi động trên mạng con (Subnets). Nó cũng tích cực chấp nhận thế giới truyền thống, hợp tác với nhiều ông lớn Web2, thúc đẩy việc token hóa tài sản thế giới thực, đây là một bước quan trọng trong việc kinh tế Web3 thâm nhập vào dòng chính.

Grayscale nhìn nhận tích cực về Avalanche, vì công nghệ tiên tiến, mở rộng hệ sinh thái chiến lược và sự hòa nhập với Web2 tạo thành "bánh đà tăng trưởng đa chiều". Điều này báo hiệu rằng cạnh tranh Layer 1 đang chuyển sang một đường đua mới rộng lớn hơn, với hoạt động kinh tế thực và tiềm năng hòa nhập Web2/Web3.

Morpho（MORPHO）："biến hình" kiểu "Transformers" trong cho vay phi tập trung

Morpho đang vẽ ra một con đường mới cho việc cho vay phi tập trung theo cách có tổ chức. Nó là một giao thức cho vay DeFi dựa trên chuỗi Ethereum và Base, thông qua "Morpho Vaults" và các thị trường tách biệt, tối ưu hóa lợi nhuận và đảm bảo an toàn. Thiết kế giao thức của nó chú trọng đến phí giao dịch thấp và đã trải qua nhiều lần kiểm toán.

Morpho đạt được thành công rực rỡ: doanh thu phí hàng năm đạt 100 triệu đô la, tổng giá trị khóa (TVL) tăng gấp đôi lên hơn 4 tỷ đô la, giữ vững vị trí thứ hai trong lĩnh vực cho vay DeFi. Trên chuỗi Base, nó đã trở thành giao thức có TVL và khối lượng cho vay hoạt động lớn nhất. Các nhà đầu tư hàng đầu đã rót hơn 69 triệu đô la.

Ý nghĩa mang tính cột mốc hơn nữa là một nền tảng giao dịch đã tích hợp Morpho vào ứng dụng chính của mình, cho phép người dùng thế chấp bằng Bitcoin để vay USDC, đây là một trong những trường hợp áp dụng cấp tổ chức DeFi lớn nhất cho đến nay. Việc phát hành Morpho V2 càng khẳng định quyết tâm đưa DeFi vào các tổ chức tài chính truyền thống.

Sự trỗi dậy của Morpho đã xác nhận tiềm năng của nó như một "động cơ thể chế hóa DeFi". Nó hiểu rõ yêu cầu của các tổ chức về quản lý rủi ro và tuân thủ, thông qua thiết kế thị trường tinh vi và hỗ trợ thị trường có giấy phép, giải quyết những điểm đau mà tài chính truyền thống gặp phải khi tham gia DeFi. Grayscale ưa chuộng nó, chính vì nhìn thấy khả năng nâng cao hiệu suất DeFi, giảm rủi ro và có thể kết nối hiệu quả với tài chính truyền thống.

Cựu tướng rời sân: Lido và Optimism từ biệt

Lido DAO（LDO）：Tính thanh khoản "Đế chế" gặp gió ngược

Lido DAO từng là "đế chế" khổng lồ không thể tranh cãi trong lĩnh vực staking thanh khoản của Ethereum, quản lý khoảng 33% ETH được staking. Tuy nhiên, thành công phía sau là mối lo ngại về rủi ro tập trung: tập hợp các validator "có giấy phép", quyền kiểm soát của token LDO đối với quyền lực cốt lõi, và sự kiện ví nóng Chorus One bị tấn công vào tháng 5 năm 2025 đã vang lên hồi chuông cảnh báo.

Cập nhật Ethereum Thượng Hải vào tháng 4 năm 2023 cho phép rút ETH, làm suy yếu "hàng rào" về tính thanh khoản của Lido. Người dùng có nhiều lựa chọn hơn, chuyển sang các nền tảng tập trung hoặc các đối thủ không được quản lý mới nổi. Đổi mới trong việc tái staking cũng làm gia tăng cạnh tranh.

Lido bị loại bỏ, là hình ảnh thu nhỏ của việc Grayscale đánh giá lại "rủi ro tập trung hóa". Sau khi nâng cấp Thượng Hải, đặc tính "tập trung hóa" của Lido càng nổi bật hơn trong bối cảnh cạnh tranh gia tăng và quy định rõ ràng (SEC coi "staking theo giao thức" là hoạt động không phải chứng khoán). Grayscale có thể nghĩ rằng tỷ suất lợi nhuận rủi ro không còn thu hút nữa. Việc Lido rút lui đánh dấu việc các nhà đầu tư tổ chức nâng cao tiêu chuẩn đánh giá đối với staking thanh khoản, chú trọng hơn đến tính phi tập trung, độ minh bạch trong quản lý và rủi ro quy định tiềm ẩn.

Optimism（OP）：Tầm nhìn vĩ đại của Layer 2, bị mắc kẹt trong "huyền thoại" về việc thu hút giá trị

Optimism là một trong những giải pháp mở rộng Layer 2 hàng đầu của Ethereum, đảm nhận nhiệm vụ nâng cao khả năng giao dịch, giảm phí Gas và cải thiện trải nghiệm người dùng. Tầm nhìn "chuỗi siêu" (Superchain) của nó, thông qua OP Stack, đã thu hút được nhiều dự án nổi bật. Tuy nhiên, về TVL và mức độ hoạt động, nó vẫn hơi kém may mắn so với các đối thủ cạnh tranh.

Token OP là cốt lõi của cấu trúc quản trị phi tập trung của Optimism Collective. Tuy nhiên, mô hình phân phối thu nhập của nó có một "huyền bí": hiện tại, thu nhập từ bộ sắp xếp thuộc về quỹ Optimism, được sử dụng để tài trợ cho hàng hóa công cộng, chứ không phải phân phối trực tiếp cho các chủ sở hữu token OP. Mặc dù trong tương lai có khả năng chia sẻ, nhưng sự không chắc chắn này ảnh hưởng đến việc nắm bắt giá trị trực tiếp của token, khiến các nhà đầu tư tổ chức nghi ngờ.

Ngoài ra, quản trị Optimism cũng không hoàn toàn suôn sẻ. Tỷ lệ tham gia bỏ phiếu thấp, quyền kiểm soát lớn của những người đóng góp cốt lõi và nhà đầu tư sớm đối với quá trình bỏ phiếu đã khiến cam kết "phi tập trung" vẫn còn có không gian để cải thiện trong thực tiễn.

Optimism đã bị loại bỏ, giống như việc Grayscale đặt câu hỏi sâu sắc về "cơ chế nắm giữ giá trị" của token OP. Tầm nhìn sinh thái vĩ đại không thể chuyển đổi trực tiếp thành giá trị rõ ràng của token. Các nhà đầu tư tổ chức có xu hướng thích những con đường nắm giữ giá trị token rõ ràng và trực tiếp. Mức độ tham gia quản trị thấp và sự tập trung quyền biểu quyết vào đội ngũ cốt lõi cũng làm tăng độ phức tạp và rủi ro cho đầu tư tổ chức. Đối mặt với sự cạnh tranh khốc liệt trong lĩnh vực Layer 2, Grayscale có thể cho rằng OP khó có thể cung cấp "lợi nhuận điều chỉnh rủi ro hấp dẫn hơn" trong thời gian ngắn. Việc Optimism rút lui phản ánh sự sâu sắc trong đánh giá kinh tế token Layer 2 của các tổ chức: chỉ việc dẫn đầu về công nghệ không đủ để hỗ trợ giá trị lâu dài, token phải có cơ chế nắm giữ giá trị rõ ràng, bền vững và thực sự có quản trị phi tập trung.

Bảng xám phía sau: "Cột mốc" và "Biến đổi cấu trúc" của đầu tư mã hóa năm 2025

Nguồn vốn của tổ chức "thủy triều": từ Bitcoin đến đại dương sâu rộng của các ứng dụng đa dạng

Quý 1 năm 2025, sự quan tâm của các tổ chức đối với tài sản kỹ thuật số tiếp tục tăng cao. Khảo sát cho thấy, tới 86% nhà đầu tư tổ chức được hỏi đã nắm giữ hoặc có kế hoạch phân bổ tài sản kỹ thuật số, gần 60% (59%) kế hoạch đầu tư hơn 5% AUM vào mã hóa. Việc phê duyệt liên tiếp các ETF Bitcoin và Ethereum như mở ra cánh cửa của thế giới tài chính chính thống đối với mã hóa, một quỹ đầu tư ETF Bitcoin thậm chí đã lập kỷ lục tăng trưởng nhanh nhất trong lịch sử.

Làn sóng này đã vượt xa hai "hòn đảo" Bitcoin và Ethereum. Dữ liệu cho thấy, 73% nhà đầu tư đã nắm giữ các đồng mã hóa thay thế, và dự kiến mức độ tham gia vào DeFi sẽ tăng gấp ba lần trong vòng hai năm. Việc token hóa tài sản thế giới thực (RWA) và việc áp dụng stablecoin đang tăng tốc, tổng giá trị thị trường đạt 234 tỷ USD, nhiều giao thức kết nối DeFi với tài chính truyền thống.

Đầu tư tổ chức đang từ "niềm tin vào Bitcoin" đơn thuần, tiến vào "phân bổ đa dạng" và "thực hiện ứng dụng" trong một đại dương rộng lớn. Việc Avalanche và Morpho được chọn vào danh sách của Grayscale chính là sự thể hiện sâu sắc của xu hướng đầu tư tổ chức "từ điểm đến diện", "từ đầu cơ đến ứng dụng".

DeFi của "tiến hóa": từ "tăng trưởng hoang dã" đến "sinh tồn tinh vi"

Năm 2024, tổng giá trị khóa (TVL) của DeFi tăng vọt 129%, khối lượng giao dịch trên sàn giao dịch phi tập trung (DEXs) tăng 872%. DeFi đang phát triển các stablecoin có lợi suất, thu hút tài chính truyền thống. Tài chính nhúng, tự động hóa, trí tuệ nhân tạo/học máy (AI/ML) và các xu hướng khác đang tái định hình bối cảnh. Sự thành công của Morpho là hình ảnh thu nhỏ của đổi mới trong cho vay DeFi.

DeFi đang trải qua "tiến hóa" từ "tăng trưởng hoang dã" đến "sinh tồn tinh vi". Các ứng dụng Layer 2 và AI/ML nhằm giải quyết các điểm đau, nâng cao hiệu quả. Stablecoin sinh lợi và tài chính nhúng đã làm phong phú hình thức sản phẩm, kết nối liền mạch với tài chính truyền thống. Sự bùng nổ tăng trưởng của DEXs phái sinh và con đường thể chế hóa của Morpho cho thấy DeFi đang đáp ứng nhu cầu giao dịch phức tạp và quản lý rủi ro của các tổ chức. Grayscale ưa chuộng Morpho, là sự công nhận cho xu hướng "tự tiến hóa và hòa nhập bên ngoài" của DeFi, kỳ vọng các giao thức có thể nâng cao hiệu quả, giảm rủi ro và kết nối tài chính truyền thống.

Lớp 2 của "cuộc đua": sự cạnh tranh tổng hợp giữa hệ sinh thái, công nghệ và việc thu hút giá trị

Giải pháp Layer 2, giống như "đường cao tốc" của Ethereum, nâng cao khả năng mở rộng và giảm chi phí cho người dùng. Optimistic Rollups và ZK-Rollups là những công nghệ chủ đạo. Thị trường Layer 2 rất cạnh tranh, một nền tảng vẫn giữ vị trí dẫn đầu về TVL và số lượng giao thức. Optimism thông qua tầm nhìn "chuỗi siêu" và OP Stack, cam kết xây dựng hệ sinh thái tương tác, thu hút nhiều dự án lớn.

Cạnh tranh Layer 2 đã chuyển sang cuộc đấu tranh tổng hợp về "khả năng xây dựng hệ sinh thái" và "mô hình bắt giữ giá trị token". Việc Optimism bị loại bỏ chính là minh chứng: ngay cả khi có tầm nhìn hệ sinh thái vĩ đại, nếu cơ chế bắt giữ giá trị token không đủ rõ ràng hoặc có rủi ro tập trung, cũng khó để thu hút sự quan tâm lâu dài của các tổ chức. Đánh giá của Grayscale về Layer 2 đã vượt ra ngoài các chỉ số bề mặt, đi sâu vào cơ chế tạo ra và phân phối giá trị bền vững lâu dài.

Bộ lọc "quản lý": tính tuân thủ, "vé vào" của quỹ tổ chức

Năm 2025, môi trường quy định về mã hóa tại Mỹ dần trở nên rõ ràng, như thể xây dựng một "bộ lọc" cho việc các quỹ tổ chức gia nhập thị trường mã hóa. Các cơ quan quản lý phát hành hướng dẫn mới, làm rõ rằng "đặt cược theo giao thức" không phải là phát hành chứng khoán. Quốc hội Mỹ thông qua luật, bãi bỏ nghĩa vụ báo cáo của các nhà môi giới đối với các nền tảng DeFi (giao dịch tiền tệ không truyền thống).

Việc làm rõ quy định là "chất xúc tác" quan trọng cho việc các tổ chức tham gia vào thị trường mã hóa quy mô lớn, đồng thời cũng là một "bộ lọc" tinh vi. Nó giảm thiểu rủi ro pháp lý và hoạt động cho các tổ chức, khuyến khích nhiều tổ chức tuân thủ tham gia vào hệ sinh thái PoS và DeFi hơn. Tuy nhiên, quy định rõ ràng cũng có nghĩa là yêu cầu tuân thủ nghiêm ngặt hơn. Lido bị loại bỏ, có thể một phần là do lo ngại về "chế độ cấp phép" và tính tập trung trong quản trị. Grayscale, với tư cách là một công ty quản lý tài sản được quản lý chặt chẽ, rất coi trọng tính tuân thủ trong quyết định đầu tư. Điều này cho thấy, từ năm 2025 trở đi, tính tuân thủ đã trở thành "vé vào" để thu hút vốn từ các tổ chức.

Kết luận

Việc điều chỉnh danh sách Top 20 tài sản của Grayscale rõ ràng phác thảo con đường tiến hóa của đầu tư tổ chức trong thị trường mã hóa đến năm 2025. Nó tập trung vào đổi mới công nghệ của dự án, các trường hợp ứng dụng thực tế, mô hình khai thác giá trị bền vững và thực hành quản trị phi tập trung. Sự xuất hiện của Avalanche và Morpho đại diện cho sự công nhận của thị trường về tiềm năng bùng nổ của các chuỗi công khai hiệu suất cao trong GameFi/ứng dụng doanh nghiệp, cũng như kỳ vọng về sự phát triển của cho vay DeFi theo hướng cấp tổ chức và tuân thủ quy định. Việc Lido DAO và Optimism bị loại bỏ, thì cảnh báo về rủi ro tập trung của staking thanh khoản, cũng như ảnh hưởng của sự không chắc chắn trong mô hình kinh tế token Layer 2 đối với sức hấp dẫn của tổ chức.

Tóm tắt logic đầu tư cốt lõi cho thị trường mã hóa năm 2025:

• Layer 1/Layer 2 được thúc đẩy bởi ứng dụng: Tương lai thuộc về các chuỗi công khai và giải pháp mở rộng có thể thu hút người dùng quy mô lớn và ứng dụng doanh nghiệp thông qua đổi mới công nghệ.
• Cơ sở hạ tầng DeFi cấp tổ chức: Thị trường yêu thích các giao thức DeFi có thể giải quyết các vấn đề của tài chính truyền thống, kết nối thế giới trên chuỗi và ngoài chuỗi.
• Giá trị thu hồi rõ ràng và quản trị phi tập trung: Token cần có cơ chế thu hồi giá trị rõ ràng, bền vững và quản trị phi tập trung hiệu quả.
• Đặt tuân thủ lên hàng đầu: Những dự án tích cực chấp nhận tuân thủ và giảm rủi ro pháp lý sẽ được các tổ chức ưu ái.