RWA: Con voi trong khe hẹp

Lời mở đầu

Việc token hóa tài sản thực (RWA) nhằm mục đích tăng cường tính thanh khoản, sự minh bạch và khả năng tiếp cận, cho phép nhiều người hơn tiếp cận các tài sản có giá trị cao. Giải thích này mặc dù phổ biến, nhưng không hoàn toàn chính xác. Bài viết này sẽ cố gắng giải thích RWA trong bối cảnh hiện tại từ góc độ cá nhân.

Một, lăng kính vỡ

Sự kết hợp giữa blockchain và tài sản thực có thể được truy nguyên từ Colored Coins trên Bitcoin. Bằng cách thêm siêu dữ liệu vào Satoshi cụ thể, đã thực hiện việc đánh dấu và quản lý tài sản thực trên chuỗi Bitcoin. Đây là nỗ lực hệ thống đầu tiên của blockchain trong việc thử nghiệm các chức năng không phải tiền tệ, và mở ra con đường cho sự thông minh. Tuy nhiên, do những hạn chế của script Bitcoin, Colored Coins cần dựa vào ví bên thứ ba để giải mã, người dùng phải tin tưởng vào các công cụ này về logic định nghĩa "màu sắc" của UTXO. Các yếu tố như sự tin cậy tập trung và thiếu thanh khoản đã dẫn đến thất bại của thử nghiệm khái niệm này.

Sau đó, Ethereum đã mở ra kỷ nguyên Turing hoàn chỉnh của blockchain. Nhiều câu chuyện đã trải qua những thời điểm điên cuồng, nhưng RWA ngoài stablecoin fiat vẫn luôn là tiếng sét mà mưa nhỏ. Tại sao lại như vậy?

Đầu tiên, không có đồng đô la thực sự trên blockchain. USDT hoặc USDC về bản chất chỉ là "trái phiếu số" do các công ty tư nhân phát hành, lý thuyết thì chúng yếu hơn đô la. Tether thành công vì thế giới blockchain cần một phương tiện giá trị ổn định một cách cấp thiết nhưng không thể tạo ra.

Trong thế giới RWA, không có sự phi tập trung thực sự, niềm tin phải được xây dựng trên các thực thể tập trung, và việc kiểm soát rủi ro của thực thể này chỉ có thể phụ thuộc vào sự quản lý. Gen vô chính phủ của Crypto mâu thuẫn với điều này, cấu trúc nền tảng của chuỗi công khai được thiết kế để chống lại sự quản lý. Việc thực hiện quản lý trên chuỗi công khai là rất khó khăn, đây là lý do chính khiến RWA khó thành công.

Thứ hai là sự phức tạp của tài sản. RWA có thể được phân loại đại khái thành tài sản tài chính và tài sản phi tài chính. Tài sản tài chính có thuộc tính đồng nhất, có thể thiết lập mối liên hệ giữa tài sản cơ sở và Token dưới sự giám sát của các tổ chức lưu ký được quản lý. Tài sản phi tài chính thì phức tạp hơn nhiều, chủ yếu phụ thuộc vào hệ thống IoT, nhưng vẫn khó có thể đối phó với các yếu tố bất ngờ như hành vi xấu của con người và thảm họa thiên nhiên. Do đó, trong tương lai, tài sản phi tài chính tồn tại lâu dài trên chuỗi phải đáp ứng hai điều kiện là đồng nhất và dễ định giá.

Thứ ba, sự biến động của tài sản thế giới thực thấp hơn nhiều so với tài sản số. APY lên đến hàng chục thậm chí hàng trăm trong DeFi khiến tài chính truyền thống trở nên kém hấp dẫn. Lợi suất thấp, thiếu động lực tham gia là một điểm yếu khác của RWA.

Vậy, tại sao bây giờ trong ngành lại bắt đầu chú ý đến câu chuyện này?

Hai, chính sách ở trên

Sự thúc đẩy của tài chính truyền thống đối với việc quản lý là yếu tố then chốt để RWA tồn tại, chỉ khi giả thuyết về niềm tin được thiết lập, khái niệm này mới có thể tiến triển. Hiện nay, các khu vực thân thiện với Web3 như Hong Kong, Dubai, Singapore, gần đây mới lần lượt triển khai khung quản lý RWA. Do đó, hành trình phát triển của RWA chỉ mới bắt đầu. Nhưng hiện tại, sự phân mảnh trong quản lý và sự cảnh giác cao độ của tài chính truyền thống đối với rủi ro vẫn bao trùm lĩnh vực này trong một lớp sương mù.

Dưới đây là tổng quan về khung quy định RWA ở các khu vực chính trên toàn cầu tính đến tháng 4 năm 2025:

Các cơ quan quản lý của Mỹ bao gồm SEC và CFTC. Token dạng chứng khoán phải trải qua bài kiểm tra Howey, áp dụng theo Đạo luật Chứng khoán năm 1933. Token dạng hàng hóa được quản lý bởi CFTC. Các biện pháp chính bao gồm yêu cầu KYC/AML và mở rộng việc xác định chứng khoán.

Cơ quan quản lý Hồng Kông là Cục Quản lý Tiền tệ và Ủy ban Chứng khoán. "Quy định về Chứng khoán và Hợp đồng Tương lai" đã đưa các mã thông báo dạng chứng khoán vào quản lý. Các mã thông báo không phải chứng khoán bị ràng buộc bởi "Quy định Chống Rửa tiền". Các biện pháp trọng tâm bao gồm chương trình thử nghiệm Ensemble và chính sách cổng stablecoin.

Cơ quan quản lý của Liên minh châu Âu là ESMA. Quy định MiCA sẽ có hiệu lực vào năm 2025, yêu cầu các nhà phát hành RWA thành lập thực thể EU, nộp tài liệu trắng và chịu kiểm toán. Token được chia thành token tham chiếu tài sản, token tiền điện tử và các tài sản tiền điện tử khác.

Cơ quan quản lý Dubai là DFSA. Thử nghiệm token chứng khoán và token phái sinh qua chương trình sandbox token hóa được thực hiện theo hai giai đoạn. Đường dẫn tuân thủ bao gồm miễn một phần yêu cầu về vốn và quản lý rủi ro.

Singapore đã đưa token chứng khoán vào "Luật Chứng khoán và Hợp đồng tương lai", áp dụng các điều khoản miễn trừ. Token chức năng phải tuân thủ các quy định về chống rửa tiền.

ASIC Australia sẽ phân loại token RWA với quyền thu nhập là sản phẩm tài chính, cần có giấy phép dịch vụ tài chính và công bố rủi ro.

Hiện tại, giao thức RWA có thể tồn tại trên chuỗi công khai, nhưng phải được trang bị các mô-đun tuân thủ khác nhau để phù hợp với các khuôn khổ quy định khác nhau. Các giao thức tuân thủ này không thể tương tác trực tiếp với các giao thức DeFi truyền thống, và các giao thức tuân thủ ở các khu vực khác nhau cũng không thể tương tác với nhau. Tình trạng hiện tại là giao thức RWA thiếu khả năng truy cập và khả năng tương tác đủ, giống như "hòn đảo", đi ngược lại với hình thái lý tưởng.

Tuy nhiên, một số dự án đang khám phá các phương pháp để vượt qua những hạn chế này. Ví dụ, giao thức hàng đầu RWA Ondo đã xây dựng giao thức cho vay Flux Finance, cho phép sử dụng các đồng tiền mở như USDC và các đồng tiền bị hạn chế như OUSG làm tài sản thế chấp để cho vay. Họ đã phát hành một loại chứng khoán không ghi danh có tên là USDY, được thiết kế với thời gian khóa từ 40-50 ngày để tránh bị phân loại là chứng khoán. Ondo cũng đã đơn giản hóa việc lưu thông USDY trên chuỗi công cộng thông qua cầu nối chuỗi chéo, tạo ra lối đi để tương tác với thế giới DeFi.

Nhưng cách tiếp cận phức tạp và không thể đảo ngược này có thể không phải là giải pháp lý tưởng cho RWA. Một trong những yếu tố thành công của stablecoin fiat là khả năng tiếp cận tuyệt vời, có thể thực hiện tài chính bao trùm với ngưỡng thấp trong thế giới thực. RWA vẫn cần khám phá cùng với tài chính truyền thống và các bên dự án để giải quyết vấn đề đảo cô lập, làm thế nào để đạt được sự kết nối giữa các khu vực pháp lý khác nhau và tương tác với thế giới chuỗi ở mức có thể. Chỉ như vậy, mới thực sự phù hợp với định nghĩa lý tưởng của RWA.

Ba, Tài sản và Lợi nhuận

Theo dữ liệu từ các trang phân tích chuyên nghiệp, tổng giá trị tài sản RWA trên chuỗi hiện tại khoảng 20,69 tỷ USD (không bao gồm stablecoin), chủ yếu bao gồm tín dụng tư nhân, trái phiếu Mỹ, hàng hóa, bất động sản và chứng khoán.

Xét về loại tài sản, các giao thức RWA chủ yếu nhắm đến người dùng tài chính truyền thống, chứ không phải người dùng gốc DeFi. Các giao thức RWA hàng đầu như Goldfinch, Maple Finance, Centrifuge chủ yếu nhắm vào các doanh nghiệp vừa và nhỏ cũng như người dùng cấp tổ chức. Vậy tại sao lại phải chuyển những hoạt động này lên blockchain?

1. Thanh toán ngay lập tức 24/7: Blockchain cung cấp hệ thống giao dịch không ngừng nghỉ 24/7, cho phép thực hiện các thao tác như rút tiền ngay lập tức, giải ngân T+0;

2. Phá vỡ sự phân tách tính thanh khoản theo vùng: Thông qua mạng lưới tài chính toàn cầu, giúp các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở các nước thế giới thứ ba cũng có thể thu hút vốn đầu tư bên ngoài với chi phí thấp;

3. Giảm chi phí dịch vụ biên: Quản lý hợp đồng thông minh làm cho chi phí phục vụ 100 hay 10.000 doanh nghiệp gần như giống nhau;

4. Dịch vụ cho nhóm đặc biệt: Cung cấp kênh tài chính cho các doanh nghiệp khai thác và sàn giao dịch nhỏ và vừa thiếu hồ sơ tín dụng truyền thống;

5. Giảm bớt rào cản gia nhập: Khi khung pháp lý được đưa ra, nhiều giao thức RWA đang cố gắng phân chia tài sản tài chính để giảm bớt rào cản cho nhà đầu tư.

Đối với Crypto, sự thành công của RWA sẽ mang lại không gian tưởng tượng trị giá hàng nghìn tỷ. Sự xuất hiện của RWAFi sẽ cung cấp cho các giao thức DeFi một nền tảng tài sản vững chắc hơn, đồng thời cung cấp cho người dùng nhiều lựa chọn tài sản hơn. Trong bối cảnh địa chính trị đang biến động và triển vọng kinh tế không chắc chắn, một số tài sản thế giới thực có thể hấp dẫn hơn so với việc chỉ đơn giản nắm giữ stablecoin.

Dưới đây là một số lựa chọn sản phẩm RWA đã được thực hiện hoặc có thể xuất hiện:

• Vàng: Tăng 80% từ đầu năm 2023 đến năm 2025
• Tiền gửi RUB: lãi suất 3 tháng 20.94%, 6 tháng 21.19%, 1 năm 20.27%
• Tài sản năng lượng của các quốc gia bị trừng phạt: Giảm giá thường vượt quá 40%
• Trái phiếu chính phủ Mỹ ngắn hạn: Lợi suất nằm trong khoảng 4%-5%
• Cổ phiếu Nasdaq: Một số cổ phiếu giảm giá mạnh có thể có nền tảng tốt hơn một số đồng altcoin.
• Lựa chọn khác: trạm sạc, hộp mù đồ chơi潮玩等

Bốn, Người cầm kiếm

Trong tiểu thuyết khoa học viễn tưởng "Tam Thể", Lạc Tử trở thành người nắm giữ thanh kiếm của Trái Đất, xây dựng hệ thống răn đe chống lại nền văn minh Tam Thể thông qua quy tắc rừng tối. Trong thế giới thực, RWA có thể trở thành người nắm giữ thanh kiếm của "rừng tối" blockchain.

Trong vài năm qua, các dự án NFT như Bored Ape, Azuki, Pudgy đã từng cạnh tranh với IP truyền thống. Tuy nhiên, những người sở hữu thực tế không được cấp quyền sở hữu trí tuệ của IP. Lấy Bored Ape làm ví dụ, quyền sở hữu trí tuệ rõ ràng thuộc về bên phát hành Yuga Labs LLC. Những người sở hữu chỉ nhận quyền sở hữu và quyền sử dụng hình đại diện có số hiệu cụ thể, chứ không phải quyền tác giả thực sự.

Trong quyết định dự án, những người nắm giữ không có quyền thông tin, cũng không có quyền quyết định, càng không có quyền lợi nhuận. Ngược lại, đầu tư IP truyền thống thường trao cho nhà đầu tư nhiều quyền hơn, như quyền sử dụng trực tiếp, phân chia lợi nhuận, tham gia quyết định và thậm chí quyền lãnh đạo phát triển.

Nếu có một cơ chế có thể ràng buộc các dự án, khiến họ tôn trọng cộng đồng hơn, có lẽ điều này có thể cải thiện tình hình.

Năm, Trên nền tảng

RWA có tiềm năng để tái hình thành tài chính, mang lại cơ hội từ thế giới thực lên chuỗi, và cũng có thể trở thành một phương pháp mới để quản lý các vấn đề hỗn loạn trong blockchain. Nhưng hiện tại, nó bị hạn chế bởi khung quy định tài chính truyền thống, hình thức của nó vẫn giống như một giao thức tư nhân tồn tại trên chuỗi công cộng, chưa thể phát huy tối đa tiềm năng. Trong tương lai, cần có những người dẫn đường hoặc liên minh để vượt qua rào cản này.

Tài sản trên các phương tiện khác nhau có thể giải phóng sức mạnh không thể tưởng tượng được. Từ các văn bản đồng thau cổ đại đến các cuốn sách hình vảy cá của triều đại Minh, việc xác nhận quyền sở hữu tài sản đảm bảo sự ổn định và phát triển của xã hội. Nếu RWA có thể đạt được trạng thái lý tưởng, chúng ta có thể mua cổ phiếu Nasdaq vào ban ngày ở Hồng Kông, vào giữa đêm gửi tiền vào ngân hàng Nga, và vào ngày hôm sau cùng đầu tư vào bất động sản Dubai với hàng trăm cổ đông xa lạ trên toàn cầu.

Cuối cùng, tầm nhìn của RWA là xây dựng một thế giới hoạt động trên một sổ cái công khai khổng lồ.