Sự phát triển và tương lai của Stablecoin: Rút ra kinh nghiệm từ lịch sử ngành ngân hàng Mỹ

Stablecoin như một phương thức thanh toán sáng tạo, đã đơn giản hóa rất nhiều việc chuyển giao giá trị. Nó xây dựng một thị trường song song với cơ sở hạ tầng tài chính truyền thống, với khối lượng giao dịch hàng năm thậm chí đã vượt qua các mạng thanh toán chính.

Để hiểu sâu về những hạn chế thiết kế và khả năng mở rộng của Stablecoin, quá trình phát triển của ngành ngân hàng cung cấp một góc nhìn hữu ích. Điều này giúp chúng ta nhận thức được những phương pháp nào khả thi, những phương pháp nào không khả thi và lý do đứng sau. Tương tự như nhiều sản phẩm trong lĩnh vực tiền điện tử, Stablecoin có thể tái hiện lại quỹ đạo phát triển của ngành ngân hàng, bắt đầu từ các khoản gửi và giấy tờ đơn giản, dần dần thực hiện các khoản tín dụng phức tạp hơn để mở rộng cung tiền.

Bài viết này sẽ xem xét từ góc độ lịch sử phát triển của ngành ngân hàng Mỹ, khám phá hướng phát triển tương lai của Stablecoin. Đầu tiên, sẽ điểm qua quá trình phát triển của Stablecoin trong những năm gần đây, sau đó so sánh với lịch sử biến đổi của ngành ngân hàng Mỹ, nhằm thực hiện sự so sánh hiệu quả giữa Stablecoin và ngành ngân hàng truyền thống. Trong quá trình này, bài viết sẽ khám phá ba hình thức Stablecoin mới nổi gần đây: Stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định, Stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản và đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược, nhằm nhìn về xu hướng phát triển trong tương lai.

Một, quá trình phát triển của Stablecoin

Kể từ khi Circle ra mắt USDC vào năm 2018, sự phát triển của Stablecoin đã tích lũy được nhiều kinh nghiệm, có thể thấy rõ những con đường nào khả thi và những con đường nào không khả thi.

Người dùng sớm của stablecoin chủ yếu sử dụng stablecoin được hỗ trợ bởi pháp định cho việc chuyển tiền và tiết kiệm. Mặc dù stablecoin được tạo ra từ các giao thức cho vay quá mức phi tập trung cũng rất hữu ích và đáng tin cậy, nhưng nhu cầu thực tế không mạnh mẽ. Đến nay, người dùng rõ ràng ưa chuộng stablecoin được định giá bằng đô la hơn là các loại stablecoin có mệnh giá khác.

Một số loại Stablecoin đã hoàn toàn thất bại. Ví dụ, Stablecoin phi tập trung với tỷ lệ ký quỹ thấp như Luna-Terra, mặc dù có vẻ như hiệu quả vốn hơn so với Stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định hoặc được ký quỹ quá mức, nhưng cuối cùng đã kết thúc trong thảm họa. Các loại Stablecoin khác vẫn cần được quan sát: mặc dù Stablecoin sinh lãi lý thuyết rất hấp dẫn, nhưng gặp phải rào cản về trải nghiệm người dùng và quy định.

Nhờ vào sự phù hợp của thị trường sản phẩm hiện tại của Stablecoin, các loại token định giá bằng đô la khác cũng đã ra đời. Ví dụ như Ethena, một sản phẩm mới nổi hỗ trợ chiến lược cho đồng đô la tổng hợp. Mặc dù tương tự như Stablecoin, nhưng chưa đạt tiêu chuẩn an toàn và độ trưởng thành cần thiết để hỗ trợ cho Stablecoin bằng tiền tệ pháp định, hiện tại chủ yếu được người dùng DeFi sử dụng, chấp nhận rủi ro cao hơn để có được lợi nhuận cao hơn.

Chúng tôi cũng đã chứng kiến sự phổ biến nhanh chóng của các stablecoin được hỗ trợ bởi tiền tệ pháp định như Tether-USDT, Circle-USDC, loại stablecoin này rất được ưa chuộng vì tính đơn giản và an toàn. Ngược lại, việc áp dụng stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản thì tương đối chậm, mặc dù loại tài sản này chiếm tỷ lệ lớn nhất trong đầu tư gửi tiết kiệm trong hệ thống ngân hàng truyền thống.

Phân tích stablecoin từ góc độ hệ thống ngân hàng truyền thống giúp giải thích những xu hướng phát triển này.

Hai, Lịch sử phát triển ngân hàng Mỹ: Tiền gửi ngân hàng và tiền tệ Mỹ

Để hiểu cách mà các stablecoin hiện tại mô phỏng sự phát triển của hệ thống ngân hàng, lịch sử ngành ngân hàng Mỹ cung cấp một tài liệu tham khảo rất tốt.

Trước khi Luật Dự trữ Liên bang được ban hành vào năm 1913, đặc biệt là trước khi Luật Ngân hàng Quốc gia được ban hành vào năm 1863-1864, các hình thức tiền tệ khác nhau có mức độ rủi ro khác nhau, do đó giá trị thực tế cũng khác nhau.

Giá trị "thực" của ngân phiếu ( tiền mặt ), tiền gửi và séc có thể khác biệt rất lớn, điều này phụ thuộc vào nhà phát hành, mức độ dễ dàng trong việc quy đổi và uy tín của nhà phát hành. Đặc biệt là trước khi Cục Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang ( FDIC ) được thành lập vào năm 1933, tiền gửi phải được bảo hiểm đặc biệt chống lại rủi ro ngân hàng.

Trong thời gian này, một đô la không tương đương với một đô la.

Lý do là các ngân hàng đang phải đối mặt với ( hiện vẫn đang phải đối mặt với ) mâu thuẫn giữa việc duy trì lợi nhuận đầu tư từ tiền gửi và đảm bảo an toàn cho các khoản tiền gửi. Để đạt được lợi nhuận từ đầu tư tiền gửi, các ngân hàng cần cho vay và chấp nhận rủi ro đầu tư, nhưng để đảm bảo an toàn cho tiền gửi, họ cũng cần quản lý rủi ro và giữ vị thế.

Cho đến khi Đạo luật Dự trữ Liên bang được ban hành vào năm 1913, trong hầu hết các trường hợp một đô la chỉ tương đương với một đô la.

Ngày nay, các ngân hàng sử dụng tiền gửi USD để mua trái phiếu chính phủ và cổ phiếu, phát hành cho vay, và tham gia vào các chiến lược đơn giản như làm thị trường hoặc phòng ngừa theo Quy tắc Volcker. Quy tắc Volcker được ban hành trong bối cảnh khủng hoảng tài chính năm 2008, nhằm hạn chế các hoạt động giao dịch tự doanh rủi ro cao của các ngân hàng, giảm thiểu hành vi đầu cơ của ngân hàng bán lẻ, nhằm giảm thiểu rủi ro phá sản.

Mặc dù khách hàng ngân hàng bán lẻ có thể nghĩ rằng tất cả tiền của họ được lưu giữ an toàn trong tài khoản, nhưng thực tế không phải vậy. Sự kiện Ngân hàng Silicon Valley phá sản vào năm 2023 do mất cân đối tài chính dẫn đến khô hụt thanh khoản đã mang lại một bài học đau đớn cho thị trường.

Ngân hàng kiếm lợi nhuận từ chênh lệch lãi suất bằng cách cho vay ( từ tiền gửi ), cân bằng lợi nhuận và rủi ro ở hậu trường, trong khi người dùng phần lớn không hiểu ngân hàng xử lý tiền gửi của họ như thế nào, mặc dù trong thời kỳ biến động, ngân hàng về cơ bản có thể đảm bảo an toàn cho tiền gửi.

Tín dụng là một phần rất quan trọng trong hoạt động ngân hàng, cũng là cách mà ngân hàng tăng cường cung tiền và hiệu quả vốn kinh tế. Mặc dù do sự quản lý liên bang, bảo vệ người tiêu dùng, việc áp dụng rộng rãi và cải thiện quản lý rủi ro, người tiêu dùng có thể xem tiền gửi như một số dư thống nhất tương đối không có rủi ro.

Quay trở lại Stablecoin, nó cung cấp cho người dùng nhiều trải nghiệm tương tự như gửi tiền và chứng từ ngân hàng - lưu trữ giá trị tiện lợi và đáng tin cậy, phương tiện trao đổi, cho vay, nhưng dưới dạng "tự quản lý" không bị ràng buộc. Stablecoin sẽ bắt chước các đồng tiền pháp định trước đó của nó, bắt đầu từ gửi tiền và chứng từ ngân hàng đơn giản, nhưng khi các giao thức cho vay phi tập trung trên chuỗi phát triển, Stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản sẽ ngày càng trở nên phổ biến.

Ba, từ góc độ gửi tiền ngân hàng nhìn vào Stablecoin

Dựa trên bối cảnh này, chúng ta có thể đánh giá ba loại stablecoin từ góc độ ngân hàng bán lẻ: stablecoin được hỗ trợ bởi tiền tệ pháp định, stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản và đô la tổng hợp được hỗ trợ bởi chiến lược.

3.1 Stablecoin hỗ trợ bởi tiền tệ pháp định

Stablecoin được hỗ trợ bởi tiền tệ pháp định tương tự như ngân hàng Mỹ thời kỳ (1865-1913 ) với ngân phiếu ngân hàng Mỹ. Vào thời điểm đó, ngân phiếu là giấy tờ không có tên do ngân hàng phát hành; quy định liên bang yêu cầu khách hàng có thể đổi chúng lấy đô la tương đương ( như trái phiếu chính phủ Mỹ đặc biệt ) hoặc các "đồng tiền" pháp định ( khác. Do đó, mặc dù giá trị của ngân phiếu có thể khác nhau tùy thuộc vào uy tín, khả năng tiếp cận và khả năng thanh toán của người phát hành, nhưng hầu hết mọi người đều tin tưởng vào ngân phiếu.

Stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định tuân theo cùng một nguyên tắc. Chúng là những mã thông báo mà người dùng có thể trực tiếp đổi thành tiền tệ pháp định dễ hiểu và đáng tin cậy, nhưng cũng có những cảnh báo tương tự: mặc dù tiền giấy là những chứng từ vô danh có thể được bất kỳ ai đổi, nhưng người sở hữu có thể không sống gần ngân hàng phát hành, dẫn đến khó khăn trong việc đổi. Theo thời gian, mọi người đã chấp nhận thực tế rằng họ có thể tìm thấy những người sẵn sàng giao dịch và sau đó đổi tiền giấy thành đô la hoặc coin. Tương tự, người dùng stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định cũng ngày càng tự tin hơn rằng họ có thể đáng tin cậy tìm thấy những nhà chấp nhận stablecoin chất lượng cao thông qua một số sàn giao dịch.

Hiện nay, sự kết hợp giữa áp lực quản lý và sở thích của người dùng dường như đang thu hút ngày càng nhiều người dùng chuyển sang stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định, những stablecoin này chiếm hơn 94% tổng nguồn cung của stablecoin. Một số công ty đang dẫn đầu trong việc phát hành stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định, với tổng giá trị phát hành vượt quá 150 tỷ đô la stablecoin được hỗ trợ bởi đô la.

Nhưng, tại sao người dùng nên tin tưởng vào các nhà phát hành stablecoin được hỗ trợ bởi fiat?

Cuối cùng, stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định là phát hành tập trung, dễ dàng tưởng tượng rằng sẽ xảy ra rủi ro "đồng loạt rút tiền" khi thanh lý stablecoin. Để đối phó với những rủi ro này, stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định chấp nhận kiểm toán từ các công ty kế toán nổi tiếng và có được giấy phép địa phương cũng như đáp ứng các yêu cầu tuân thủ. Các cuộc kiểm toán này nhằm đảm bảo rằng nhà phát hành stablecoin có đủ tiền pháp định hoặc trái phiếu kho bạc ngắn hạn để thanh toán bất kỳ khoản rút tiền ngắn hạn nào và rằng nhà phát hành có đủ tổng giá trị tài sản đảm bảo hợp pháp để hỗ trợ tỷ lệ 1:1 cho việc chấp nhận mỗi loại stablecoin.

Chứng minh dự trữ có thể xác minh và phát hành stablecoin hợp pháp phi tập trung là con đường khả thi, nhưng chưa có nhiều sự áp dụng.

Chứng minh dự trữ có thể xác minh sẽ nâng cao khả năng kiểm toán, hiện có thể thực hiện thông qua zkTLS) bảo mật tầng truyền tải không biết, còn được gọi là chứng minh mạng ( và các phương thức tương tự, mặc dù nó vẫn phụ thuộc vào các quyền lực tập trung đáng tin cậy.

Việc phát hành stablecoin được hỗ trợ bởi pháp luật một cách phi tập trung có thể khả thi, nhưng còn nhiều vấn đề về quản lý. Chẳng hạn, để phát hành stablecoin được hỗ trợ bởi pháp luật theo cách phi tập trung, người phát hành cần nắm giữ trên chuỗi các trái phiếu chính phủ Mỹ có tình trạng rủi ro tương tự như trái phiếu quốc gia truyền thống. Điều này hiện nay vẫn không thể thực hiện, nhưng nó sẽ giúp người dùng dễ dàng tin tưởng vào stablecoin được hỗ trợ bởi pháp luật.

) 3.2 Tài sản hỗ trợ Stablecoin

Stablecoin hỗ trợ tài sản là sản phẩm của các giao thức cho vay trên chuỗi, chúng mô phỏng cách ngân hàng tạo ra tiền mới thông qua tín dụng. Một số giao thức cho vay thừa tài sản phi tập trung đã phát hành stablecoin mới, những stablecoin này được hỗ trợ bởi tài sản thế chấp có tính thanh khoản cao trên chuỗi.

Để hiểu nguyên lý hoạt động của nó, hãy tưởng tượng một tài khoản tiền gửi thanh toán, trong đó số tiền trong tài khoản là một phần tạo ra tiền mới, thông qua một hệ thống cho vay, quản lý và quản lý rủi ro phức tạp.

Trên thực tế, phần lớn tiền tệ đang lưu hành, hay còn gọi là khối lượng cung tiền M2, được tạo ra bởi các ngân hàng thông qua tín dụng. Các ngân hàng sử dụng thế chấp, cho vay ô tô, cho vay thương mại, tài trợ tồn kho, v.v. để tạo ra tiền, tương tự như vậy, các giao thức cho vay trên chuỗi sử dụng tài sản trên chuỗi làm tài sản thế chấp, do đó tạo ra stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản.

Hệ thống cho phép tín dụng tạo ra tiền mới được gọi là ngân hàng dự trữ một phần, bắt nguồn từ Đạo luật Ngân hàng Dự trữ Liên bang năm 1913. Sau đó, ngân hàng dự trữ một phần dần dần phát triển hoàn thiện và đã có những bản cập nhật quan trọng vào năm 1933 với sự thành lập của Công ty Bảo hiểm Tiền gửi Liên bang ###, vào năm 1971 khi kết thúc chế độ bản vị vàng ( và vào năm 2020 khi tỷ lệ dự trữ giảm xuống còn 0 ).

Với mỗi cuộc cách mạng, người tiêu dùng và các cơ quan quản lý ngày càng tin tưởng vào hệ thống tạo ra tiền mới thông qua tín dụng. Thứ nhất, tiền gửi ngân hàng được bảo vệ bởi bảo hiểm tiền gửi liên bang. Thứ hai, mặc dù đã xảy ra những khủng hoảng lớn như năm 1929 và 2008, nhưng các ngân hàng và cơ quan quản lý vẫn liên tục cải tiến thực tiễn và quy trình của họ để giảm thiểu rủi ro. Trong 110 năm qua, tỷ lệ tín dụng trong cung tiền của Mỹ đã ngày càng tăng, hiện nay đã chiếm phần lớn.

Các tổ chức tài chính truyền thống sử dụng ba phương pháp để phát hành khoản vay một cách an toàn:

1. Đối với tài sản có thị trường thanh khoản và thực hành thanh toán nhanh ( cho vay ký quỹ );

2. Thực hiện phân tích thống kê quy mô lớn đối với một nhóm cho vay ( thế chấp );

3. Cung cấp dịch vụ bảo hiểm chu đáo và được thiết kế riêng ( cho khoản vay thương mại ).

Các giao thức cho vay phi tập trung trên chuỗi vẫn chỉ chiếm một phần nhỏ trong nguồn cung stablecoin, vì chúng mới chỉ bắt đầu và còn rất nhiều việc phải làm.

Các giao thức cho vay vượt mức phi tập trung nổi tiếng nhất là minh bạch, được kiểm tra đầy đủ và bảo thủ. Ví dụ, một số giao thức cho vay thế chấp nổi tiếng phát hành stablecoin hỗ trợ tài sản dựa trên các tài sản sau: trên chuỗi, ngoại sinh, có độ biến động thấp và thanh khoản cao ( dễ bán ). Các giao thức này cũng có quy định nghiêm ngặt về tỷ lệ thế chấp cũng như các quy tắc quản trị và thanh lý hiệu quả. Những đặc tính này đảm bảo rằng ngay cả khi điều kiện thị trường thay đổi, tài sản thế chấp vẫn có thể được bán một cách an toàn, từ đó bảo vệ giá trị quy đổi của stablecoin hỗ trợ tài sản.

Người dùng có thể đánh giá hợp đồng thế chấp dựa trên bốn tiêu chí:

1. Độ minh bạch trong quản trị;

2. Tỷ lệ, chất lượng và biến động của tài sản hỗ trợ Stablecoin;

3. An toàn của hợp đồng thông minh;

4. Khả năng duy trì tỷ lệ thế chấp khoản vay trong thời gian thực.

Cũng giống như số tiền trong tài khoản tiết kiệm không kỳ hạn, stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản là nguồn vốn mới được tạo ra thông qua các khoản vay được hỗ trợ bởi tài sản, nhưng phương pháp cho vay của nó thì minh bạch, có thể kiểm toán và dễ hiểu hơn. Người dùng có thể kiểm toán tài sản thế chấp của stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản, điều này khác với hệ thống ngân hàng truyền thống chỉ có thể gửi tiền của mình cho các giám đốc ngân hàng để thực hiện quyết định đầu tư.

Ngoài ra, sự phi tập trung và tính minh bạch mà blockchain đạt được có thể giảm thiểu rủi ro mà luật chứng khoán nhằm giải quyết. Điều này rất quan trọng đối với stablecoin, vì điều này có nghĩa là tài sản hỗ trợ stablecoin thực sự phi tập trung có thể nằm ngoài phạm vi của luật chứng khoán — phân tích này có thể