Phân tích cơ hội và rủi ro của MicroStrategy

Tuần trước, chúng ta đã thảo luận về những lợi ích tiềm năng mà Lido có thể đạt được trong bối cảnh thay đổi quy định. Tuần này, chúng ta sẽ tập trung vào một chủ đề thú vị - sự quan tâm đối với MicroStrategy. Nhiều chuyên gia trong ngành đã bình luận về mô hình kinh doanh của công ty này. Sau khi nghiên cứu sâu, tôi có một số quan điểm riêng để chia sẻ.

Tôi cho rằng lý do giá cổ phiếu của MicroStrategy tăng là do hiệu ứng "Davis Double Dip". Qua mô hình kinh doanh mua Bitcoin bằng cách tài trợ, công ty đã gắn giá trị tăng của Bitcoin với lợi nhuận của chính mình. Đồng thời, bằng cách sử dụng các kênh tài chính đổi mới trên thị trường tài chính truyền thống để có được đòn bẩy tài chính, công ty đã có khả năng tăng trưởng lợi nhuận vượt qua việc chỉ đơn thuần nắm giữ Bitcoin. Khi khối lượng nắm giữ mở rộng, công ty cũng đã có được một phần quyền định giá Bitcoin, làm gia tăng thêm kỳ vọng về sự tăng trưởng lợi nhuận này.

Tuy nhiên, mô hình này cũng có rủi ro. Khi thị trường Bitcoin xuất hiện biến động hoặc đảo chiều, mức tăng trưởng lợi nhuận của MicroStrategy sẽ bị đình trệ. Đồng thời, do ảnh hưởng từ chi phí hoạt động của công ty và áp lực nợ, khả năng huy động vốn của họ sẽ giảm mạnh, từ đó ảnh hưởng đến kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận. Trừ khi có động lực mới có thể đẩy giá Bitcoin lên, nếu không, mức chênh lệch dương giữa giá cổ phiếu MSTR và lượng nắm giữ Bitcoin sẽ nhanh chóng thu hẹp, quá trình này được gọi là "Đánh bại Davis".

Đôi lần nhấp và giết của Davis

"Davis Double Click" mô tả hiện tượng giá cổ phiếu tăng mạnh do hai yếu tố là tăng trưởng lợi nhuận và mở rộng định giá trong môi trường kinh tế tốt.

Cụ thể là:

1. Công ty đạt được sự tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ, hoặc tối ưu hóa mô hình kinh doanh mang lại sự gia tăng lợi nhuận.
2. Thị trường có cái nhìn lạc quan về triển vọng của công ty, nhà đầu tư sẵn sàng trả mức định giá cao hơn, thúc đẩy sự mở rộng của hệ số định giá cổ phiếu.

Hiệu ứng phản hồi tích cực kết hợp giữa tuyến tính và lũy thừa này thường dẫn đến việc giá cổ phiếu tăng tốc nhanh chóng.

Ngược lại, "Davis Double Kill" mô tả hiện tượng giá cổ phiếu giảm nhanh chóng do sự tác động của hai yếu tố tiêu cực cùng lúc:

1. Khả năng sinh lời của công ty giảm, lợi nhuận thấp hơn dự kiến của thị trường
2. Niềm tin của nhà đầu tư giảm sút, dẫn đến việc thu hẹp hệ số định giá.

Hiệu ứng cộng hưởng này thường xảy ra ở các cổ phiếu tăng trưởng cao, đặc biệt là ở cổ phiếu công nghệ. Bởi vì nhà đầu tư thường có xu hướng kỳ vọng cao vào sự tăng trưởng trong tương lai của những công ty này, nhưng kỳ vọng này thường chứa nhiều yếu tố chủ quan và có sự biến động lớn.

Sự hình thành mức phí bảo hiểm cao của MSTR và mô hình kinh doanh cốt lõi

MicroStrategy đã chuyển đổi hoạt động từ phần mềm truyền thống sang tài chính để mua Bitcoin, điều này có nghĩa là nguồn lợi nhuận của họ đến từ việc có được vốn để mua Bitcoin thông qua việc pha loãng quyền sở hữu cổ phần và phát hành trái phiếu. Khi Bitcoin tăng giá, vốn chủ sở hữu của tất cả các nhà đầu tư sẽ tăng theo.

Sự khác biệt của MSTR so với các quỹ ETF Bitcoin khác nằm ở hiệu ứng đòn bẩy do khả năng huy động vốn mang lại. Dự đoán của nhà đầu tư về sự tăng trưởng lợi nhuận trong tương lai của công ty đến từ lợi nhuận đòn bẩy đạt được từ việc tăng cường khả năng huy động vốn. Chỉ cần tổng giá trị thị trường của MSTR cao hơn tổng giá trị Bitcoin mà nó nắm giữ ( trong trạng thái chênh lệch dương ), dù là huy động vốn cổ phần hay huy động vốn trái phiếu chuyển đổi, cũng sẽ làm tăng thêm giá trị quyền lợi trên mỗi cổ phiếu.

Đối với Michael Saylor, việc giá trị thị trường của MSTR có mức chênh lệch tích cực so với giá trị nắm giữ Bitcoin là cốt lõi cho mô hình kinh doanh của ông. Do đó, lựa chọn tối ưu của ông là duy trì mức chênh lệch này trong khi liên tục huy động vốn, tăng thị phần và có được nhiều quyền định giá hơn đối với Bitcoin. Việc tăng cường quyền định giá sẽ nâng cao niềm tin của các nhà đầu tư, giúp ông có thể huy động vốn với định giá cao.

Tóm lại, chìa khóa của mô hình kinh doanh MicroStrategy là: sự gia tăng giá trị của Bitcoin thúc đẩy lợi nhuận của công ty tăng lên, xu hướng tăng trưởng của Bitcoin có nghĩa là xu hướng tăng trưởng lợi nhuận của doanh nghiệp cũng tốt. Dưới sự ủng hộ của "hiệu ứng Davis", MSTR đang bắt đầu mở rộng mức giá cao, thị trường đang tranh luận về việc MicroStrategy có thể định giá với mức giá cao bao nhiêu để hoàn thành việc huy động vốn tiếp theo.

Rủi ro mà MicroStrategy mang lại cho ngành

Mô hình kinh doanh của MicroStrategy sẽ làm tăng đáng kể độ biến động giá của Bitcoin, đóng vai trò như một bộ khuếch đại biến động. Nguyên nhân là do "hai lần tấn công của Davis", và giai đoạn Bitcoin vào cao điểm dao động chính là khởi đầu cho sự sụp đổ của toàn bộ chuỗi domino.

Khi sự tăng trưởng của Bitcoin chậm lại và bước vào giai đoạn dao động, lợi nhuận của MicroStrategy sẽ liên tục giảm và thậm chí có thể xuống mức bằng không. Chi phí hoạt động cố định và chi phí tài chính sẽ tiếp tục thu hẹp lợi nhuận của doanh nghiệp, thậm chí rơi vào thua lỗ. Sự dao động này sẽ liên tục làm suy giảm niềm tin của thị trường vào sự phát triển giá Bitcoin trong tương lai. Và điều này sẽ chuyển thành sự hoài nghi về khả năng huy động vốn của MicroStrategy, càng làm suy yếu kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận của họ. Dưới sự cộng hưởng của hai yếu tố này, mức chênh lệch dương của MSTR sẽ nhanh chóng thu hẹp.

Để duy trì mô hình kinh doanh, Michael Saylor phải giữ trạng thái chênh lệch dương. Do đó, việc bán Bitcoin để thu hồi vốn mua lại cổ phiếu là hoạt động cần thiết, đó là thời điểm MicroStrategy bắt đầu bán ra Bitcoin đầu tiên.

Xét đến lượng nắm giữ hiện tại của Michael Saylor, cũng như việc thanh khoản thường thắt chặt trong các chu kỳ biến động hoặc giảm giá, khi ông bắt đầu bán tháo, giá Bitcoin sẽ giảm nhanh chóng. Và sự giảm giá này sẽ làm xấu đi kỳ vọng của nhà đầu tư về sự tăng trưởng lợi nhuận của MicroStrategy, khiến tỷ lệ chênh lệch giảm thêm, buộc ông phải bán Bitcoin để mua lại MSTR, lúc này "cú đúp Davis" bắt đầu.

Rủi ro tiềm ẩn của trái phiếu chuyển đổi MicroStrategy

Mặc dù thời hạn nợ của MicroStrategy khá dài, không có rủi ro thanh toán trực tiếp trước khi đến hạn, nhưng rủi ro nợ vẫn có thể phản ánh sớm thông qua giá cổ phiếu.

Trái phiếu chuyển đổi do MicroStrategy phát hành về cơ bản là một trái phiếu có kèm quyền chọn mua không tốn phí. Đến hạn, chủ nợ có thể yêu cầu chuộc lại bằng cổ phiếu tương đương theo tỷ lệ chuyển đổi đã thỏa thuận, nhưng MicroStrategy có thể chọn chuộc lại bằng tiền mặt, cổ phiếu hoặc sự kết hợp của cả hai. Sự linh hoạt này cho phép công ty quyết định phương thức chuộc lại dựa trên tình hình tài chính. Ngoài ra, khi tỷ lệ phí vượt quá 130%, MicroStrategy có thể chọn chuộc lại bằng tiền mặt với giá gốc, tạo điều kiện cho việc đàm phán tái cấp vốn.

Tuy nhiên, các quỹ phòng hộ đứng sau trái phiếu chuyển đổi sẽ bán khống nhiều cổ phiếu hơn khi giá MSTR giảm để thực hiện việc phòng ngừa Delta, điều này sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến giá cổ phiếu. Điều này có thể tác động tiêu cực đến mức chênh lệch giá, từ đó ảnh hưởng đến toàn bộ mô hình kinh doanh. Do đó, rủi ro ở phía trái phiếu vẫn có thể phản hồi sớm thông qua giá cổ phiếu. Tất nhiên, trong xu hướng tăng, các quỹ phòng hộ sẽ mua vào nhiều MSTR hơn, vì vậy tác động này là hai chiều.