Thị trường sản phẩm phái sinh mã hóa: Từ hợp đồng cơ bản đến thời đại hiệu quả vốn

Gần đây, các sàn giao dịch mã hóa lâu đời đã khởi động một cơn sốt mua lại, mạnh mẽ mở rộng bản đồ kinh doanh sản phẩm phái sinh: một sàn giao dịch lâu đời đã mua lại NinjaTrader với giá 1,5 tỷ USD, trong khi một nền tảng nổi tiếng khác đang thương thảo về một thương vụ sáp nhập hàng tỷ USD với Deribit. Hai giao dịch lớn này không chỉ cho thấy sự xác định của các ông lớn trong ngành đối với thị trường sản phẩm phái sinh, mà còn phản ánh tầm quan trọng chiến lược ngày càng tăng của lĩnh vực sản phẩm phái sinh mã hóa.

Trong giai đoạn đầu của sự ra đời của Bitcoin, giao dịch giao ngay từng là hình thức giao dịch chính của tài sản mã hóa. Khi quy mô thị trường mở rộng và người tham gia trở nên đa dạng, việc mua bán đơn giản đã không còn đáp ứng được nhu cầu quản lý rủi ro, đầu tư và đầu cơ phức tạp. Cũng như thị trường tài chính truyền thống cần các công cụ phái sinh để phát hiện giá, phòng ngừa rủi ro và giao dịch đòn bẩy, lĩnh vực mã hóa cũng cần những công cụ này để nâng cao hiệu quả thị trường, mở rộng tỷ lệ sử dụng vốn và cung cấp các chiến lược đa dạng cho các nhà giao dịch chuyên nghiệp.

Trong thập kỷ qua, thị trường phái sinh tiền điện tử đã trải qua những thay đổi lớn từ đầu và từ bên lề đến chủ đạo, và quá trình phát triển của nó có thể được chia thành bốn giai đoạn: (v0) phái sinh ban đầu, sự gia tăng của hợp đồng vĩnh viễn và (v1) Mô hình ký quỹ thống nhất (v2) và tự động vay, cho vay các công cụ phái sinh có lãi (v3). Mỗi đổi mới công nghệ và sản phẩm đã mang lại những cải tiến đáng kể về hiệu quả vốn, kinh nghiệm giao dịch và cơ chế kiểm soát rủi ro, đồng thời định hình lại sâu sắc bối cảnh ngành. Đồng thời, trong quá trình phát triển của các sàn giao dịch tập trung, các lĩnh vực tài chính phi tập trung (DeFi) phái sinh cũng phát triển nhanh chóng, chẳng hạn như dYdX, GMX, Hyperliquid và các dự án khác đã thực hiện nhiều đổi mới trong mô hình hợp đồng on-chain.

giai đoạn v0 (2014～2015): sự khởi đầu của sản phẩm phái sinh mã hóa

Đặc điểm giai đoạn: Sự chuyển giao ban đầu từ hợp đồng tương lai truyền thống sang hợp đồng tương lai mã hóa

Trước năm 2014, giao dịch tiền điện tử phần lớn bị giới hạn trong thị trường giao ngay. Giá Bitcoin biến động dữ dội, các thợ đào và chủ sở hữu dài hạn phải đối mặt với nhu cầu phòng ngừa rủi ro của họ và các nhà đầu cơ mong muốn sử dụng đòn bẩy để thu được lợi nhuận cao hơn. Vào năm 2014, một nền tảng giao dịch lớn đã đi đầu trong việc giới thiệu hệ thống ký quỹ, cơ chế giao hàng đáo hạn và thanh toán bù trừ của hợp đồng tương lai truyền thống vào giao dịch bitcoin và tung ra các sản phẩm hợp đồng tương lai bitcoin. Điều này cho phép chủ sở hữu coin phòng ngừa trước sự sụt giảm giá trong tương lai và cũng mang lại cơ hội đòn bẩy cao cho các nhà đầu cơ. Sau đó, các sàn giao dịch khác đã làm theo và tung ra các sản phẩm hợp đồng tương tự, và các công cụ phái sinh tiền điện tử bắt đầu xuất hiện trên sân khấu lịch sử.

Đại diện nền tảng

Giai đoạn v0 với hợp đồng thanh toán bằng đồng tiền ảo là điển hình: giao hàng hàng tuần hoặc hàng quý, ngày đáo hạn cố định, tương tự như mô hình hợp đồng tương lai hàng hóa truyền thống. Đối với thợ mỏ và nhà đầu tư, đây là công cụ phòng ngừa rủi ro đầu tiên có thể sử dụng trực tiếp; đối với những nhà đầu cơ, điều này cũng có nghĩa là có thể sử dụng vốn nhỏ để khuếch đại lợi nhuận lớn hơn.

Tác động thị trường

Vào thời điểm đó, thiết kế ngày đáo hạn cố định không linh hoạt trong thị trường tiền điện tử cực kỳ biến động và các nhà giao dịch không được tự do điều chỉnh vị thế của họ trước khi hết hạn trong trường hợp thị trường biến động đột ngột. Ngoài ra, hệ thống kiểm soát rủi ro ban đầu không hoàn hảo, việc khấu hao các vị thế xảy ra theo thời gian: một khi thị trường biến động dữ dội và một số vị thế đòn bẩy bị thanh lý và ký quỹ không đủ, nền tảng sẽ khấu trừ thu nhập của tài khoản có lãi để bù đắp phần thiếu hụt, gây ra sự không hài lòng cho người dùng. Tuy nhiên, giai đoạn V0 đã đặt nền móng cho thị trường phái sinh tiền điện tử, tích lũy kinh nghiệm quý giá cho những đổi mới tiếp theo.

giai đoạn v1 (2016～2017): sự trỗi dậy của hợp đồng vĩnh viễn và sự bùng nổ thị trường

Đặc điểm giai đoạn: Hợp đồng vĩnh viễn + Đòn bẩy cao = Tăng trưởng bùng nổ

Khi thị trường phát triển, các nhà giao dịch cần các công cụ phái sinh linh hoạt và hiệu quả hơn. Vào năm 2016, một sàn giao dịch sáng tạo đã ra mắt hợp đồng hoán đổi vĩnh viễn Bitcoin (Perpetual Swap) và sự đổi mới lớn nhất là ngày hết hạn đã bị loại bỏ và giá hợp đồng được chốt với tỷ lệ tài trợ. Điều này cho phép cả hai bên mua và bán giữ các vị thế ở chế độ "không bao giờ giao hàng", tránh áp lực của các vị thế lăn bánh khi hợp đồng tương lai gần giao hàng. Nền tảng này cũng đã tăng đòn bẩy lên 100 lần, điều này đã thu hút sự quan tâm lớn của các nhà giao dịch. Trong thị trường tăng giá tiền điện tử vào năm 2017, khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh viễn đã tăng vọt, lập kỷ lục khối lượng giao dịch trong một ngày đáng kinh ngạc. Vào thời điểm này, hợp đồng vĩnh viễn Bitcoin đã được ngành bắt chước rộng rãi và trở thành một trong những sản phẩm tài chính phổ biến nhất trong lịch sử tiền điện tử.

Đại diện nền tảng

• BitMEX: Với hợp đồng vĩnh viễn, nhanh chóng chiếm lĩnh thị trường, áp dụng quỹ bảo hiểm và cơ chế cắt giảm bắt buộc, đã giảm đáng kể xác suất lợi nhuận của khách hàng bị phân chia.

• Deribit: Ra mắt sản phẩm quyền chọn mã hóa vào năm 2016, mặc dù khối lượng giao dịch ban đầu hạn chế, nhưng đã cung cấp cho các tổ chức và nhà giao dịch chuyên nghiệp những lựa chọn chiến lược phái sinh mới, đồng thời báo hiệu tiềm năng tương lai của thị trường quyền chọn.

• Tham gia của các tổ chức truyền thống: Cuối năm 2017, sàn giao dịch hàng hóa Chicago (CME) và sàn giao dịch quyền chọn Chicago (CBOE) đã ra mắt hợp đồng tương lai Bitcoin, khiến sản phẩm phái sinh mã hóa dần dần lọt vào tầm nhìn của các cơ quan quản lý.

Tác động thị trường

Sự xuất hiện của hợp đồng vĩnh viễn đã thúc đẩy mã hóa sản phẩm phái sinh tiến tới giai đoạn bùng nổ, khối lượng giao dịch sản phẩm phái sinh trong thị trường tăng giá năm 2017 thậm chí đã vượt qua một số thị trường giao ngay, trở thành địa điểm quan trọng cho việc xác định giá. Tuy nhiên, sự kết hợp của đòn bẩy cao và biến động lớn cũng dẫn đến phản ứng dây chuyền của việc thanh lý, một số sàn giao dịch gặp sự cố hoặc buộc phải cắt giảm vị thế, gây ra tranh cãi giữa người dùng. Điều này nhắc nhở các nền tảng rằng trong khi đổi mới cũng phải tăng cường cơ sở hạ tầng công nghệ và khả năng kiểm soát rủi ro. Đồng thời, các cơ quan quản lý cũng bắt đầu tăng cường chú ý đến sản phẩm phái sinh mã hóa có đòn bẩy cao.

giai đoạn v2 (2019～2020): ký quỹ thống nhất và thế chấp đa tài sản

Đặc điểm giai đoạn: từ "có sản phẩm mới hay không" đến "làm thế nào để nâng cao hiệu quả vốn"

Sau thị trường gấu năm 2018, thị trường sản phẩm phái sinh đã trở lại hoạt động vào năm 2019, nhu cầu của người dùng chuyển sang việc nâng cao hiệu quả giao dịch, tỷ lệ sử dụng vốn và sự đa dạng của sản phẩm. Một sàn giao dịch mới nổi đã ra mắt vào năm 2019, tiên phong giới thiệu khái niệm "tài khoản ký quỹ thống nhất": người dùng có thể sử dụng cùng một quỹ ký quỹ để tham gia nhiều giao dịch sản phẩm phái sinh, và dùng stablecoin làm ký quỹ chung. So với mô hình trước đây là mỗi hợp đồng được lưu giữ riêng lẻ và phải chuyển nhượng phức tạp, điều này đã đơn giản hóa đáng kể quy trình thao tác, nâng cao hiệu quả lưu chuyển vốn. Nền tảng này cũng đã hoàn thiện cơ chế thanh lý phân cấp, hiệu quả giảm nhẹ vấn đề "phân chia tổn thất" đã tồn tại lâu dài.

Đại diện nền tảng

• FTX: Được các trader chuyên nghiệp ưa chuộng nhờ vào cơ chế thanh toán bằng stablecoin và ký quỹ chéo; đã ra mắt các token đòn bẩy, hợp đồng MOVE và nhiều hợp đồng tương lai altcoin, danh mục sản phẩm rất phong phú.

• Các sàn giao dịch chính khác: cũng lần lượt nâng cấp dòng sản phẩm, ra mắt hợp đồng vĩnh viễn dựa trên USDT hoặc hệ thống tài khoản thống nhất, cơ chế quản lý rủi ro đã trưởng thành hơn so với giai đoạn v1.

Ảnh hưởng thị trường

Giai đoạn V2 chứng kiến sự mở rộng hơn nữa và lồng ghép thị trường phái sinh, với khối lượng giao dịch tiếp tục tăng và các quỹ tổ chức tham gia thị trường một cách lớn. Với sự tiến bộ của việc tuân thủ, khối lượng giao dịch các công cụ phái sinh tiền điện tử trên các nền tảng tài chính truyền thống cũng tăng lên đáng kể. Mặc dù các vấn đề như thanh lý và phân bổ đã giảm bớt ở giai đoạn này, nhưng trong thị trường cực đoan "312" vào tháng 3 năm 2020, nhiều sàn giao dịch vẫn gặp phải biến động giá dữ dội hoặc ngừng hoạt động hệ thống tạm thời, làm nổi bật tầm quan trọng của việc kiểm soát rủi ro và nâng cấp hệ thống mai mối. Nhìn chung, tính năng lớn nhất của giai đoạn V2 là sự phổ biến của "tài khoản thống nhất + thanh toán stablecoin", cùng với việc làm phong phú thêm các danh mục sản phẩm, giúp thị trường phái sinh tiền điện tử trưởng thành hơn.

giai đoạn v3 (2024～đến nay ): thời đại mới của sản phẩm phái sinh cho vay tự động và sinh lãi

Đặc điểm giai đoạn: Tăng cường hiệu suất sử dụng vốn, không còn để tiền "ngủ" trong ký quỹ

Trên cơ sở tỷ suất lợi nhuận đồng đều, thị trường vẫn phải đối mặt với một vấn đề khó khăn lâu dài: tiền nhàn rỗi trong tài khoản thường không tạo ra thu nhập. Năm 2024, Backpack đề xuất cơ chế "(Auto Lending) cho vay tự động" và "Hợp đồng vĩnh viễn có lãi ( Perpetuals) có lãi", tích hợp tài khoản ký quỹ và nhóm cho vay. Cụ thể, số tiền nhàn rỗi và thặng dư thả nổi trong tài khoản có thể được tự động cho người dùng vay vốn cần đòn bẩy để kiếm lãi; Trong trường hợp lỗ thả nổi, lãi suất sẽ được trả. Sự đổi mới này cho phép sàn giao dịch không chỉ là nơi mai mối mà còn đóng vai trò quản lý cho vay và lãi suất. Kết hợp với cơ chế khuyến khích điểm được ra mắt gần đây của Backpack, người dùng có thể mong đợi kiếm được thu nhập thụ động đáp ứng các khẩu vị rủi ro khác nhau.

Vào tháng 3 năm 2023, hai sàn giao dịch lâu đời của Hoa Kỳ cũng đã đẩy nhanh việc triển khai kinh doanh phái sinh. mua lại NinjaTrader trị giá 1,5 tỷ đô la; Một người khác đang đàm phán để mua Deribit, có thể được định giá từ 4 tỷ đến 5 tỷ USD vào đầu năm nay. Việc tăng tốc các sàn giao dịch tuân thủ quy mô lớn vào lĩnh vực phái sinh cho thấy vẫn còn nhiều cơ hội phát triển trong lĩnh vực này.

Đại diện nền tảng

• Ba lô：Hợp đồng vĩnh cửu sinh lãi của nó sẽ coi toàn bộ ký quỹ chưa sử dụng và lợi nhuận biến động như "vốn có thể cho vay", mang lại lợi tức lãi suất cho người nắm giữ, trong khi người dùng có vị thế thua lỗ sẽ tự động trả lãi cho quỹ cho vay.

• Nền tảng sử dụng mô hình lãi suất động để ứng phó với sự biến động của thị trường; lợi nhuận chưa thực hiện từ vị thế có thể được rút một phần và tiếp tục cho vay, đạt được lợi nhuận kép "vừa mua lên vừa bán xuống, vừa nhận lãi suất".

• Kế hoạch Backpack trong tương lai sẽ hỗ trợ đa tài sản thế chấp và tài sản xuyên chuỗi, nhằm mở rộng hơn nữa phạm vi bao phủ vốn và hiệu quả sử dụng.

Ảnh hưởng thị trường

Cơ chế sinh lãi vĩnh viễn giúp nâng cao hiệu quả vốn, nếu được triển khai thành công, có thể trở thành xu hướng phát triển ngành tiếp theo. Các sàn giao dịch khác có thể xem xét việc giới thiệu chức năng tương tự hoặc hợp tác với các giao thức DeFi để cung cấp cơ hội sinh lợi cho vốn ký quỹ. Tuy nhiên, mô hình này đặt ra yêu cầu cao hơn đối với quản lý rủi ro và tài sản của nền tảng, cần quản lý tinh vi tính thanh khoản của các bể cho vay và kiểm soát rủi ro dây chuyền trong điều kiện thị trường cực đoan. Hơn nữa, việc hoạt động tuân thủ trở nên đặc biệt quan trọng; nếu nền tảng gặp phải sự mất cân bằng trong quản lý tài sản, nó có thể khuếch đại rủi ro. Tuy nhiên, sự đổi mới trong giai đoạn v3 chắc chắn mang lại hình thức hoàn toàn mới cho thị trường sản phẩm phái sinh mã hóa, tăng cường sâu sắc sự hòa nhập giữa giao dịch và chức năng tài chính.

DeFi sản phẩm phái sinh支线：đa dạng hóa khám phá phi tập trung

Trong khi (CEX) của các sàn giao dịch tập trung tiếp tục phát triển, các (DeFi) phái sinh phi tập trung cũng đã hình thành một con đường phát triển song song trong những năm gần đây. Đề xuất giá trị cốt lõi của nó là hiện thực hóa hợp đồng tương lai, quyền chọn và các chức năng giao dịch khác mà không cần tin tưởng vào các bên trung gian thông qua hợp đồng thông minh và công nghệ blockchain. Làm thế nào để cung cấp thông lượng cao, đủ thanh khoản và kiểm soát rủi ro hoàn hảo trong kiến trúc phi tập trung luôn là thách thức chính của lộ trình này, điều này cũng đã thúc đẩy sự đa dạng hóa thiết kế kỹ thuật của các dự án khác nhau.

dYdX ban đầu dựa trên mô hình kết hợp giữa sổ đặt hàng và thanh toán trên chuỗi do StarkEx cung cấp trên Ethereum L2, sau đó đã hoàn thành việc di chuyển sang hệ sinh thái Cosmos V4, cố gắng nâng cao mức độ phi tập trung và hiệu suất giao dịch trên chuỗi tự xây dựng. GMX thì chọn con đường khác, áp dụng mô hình AMM( tự động làm thị trường, người dùng giao dịch trực tiếp với bể thanh khoản, bằng cách chia sẻ rủi ro và thu lợi nhuận với nhà cung cấp thanh khoản để thực hiện chức năng hợp đồng vĩnh viễn. Hyperliquid đã xây dựng một blockchain hiệu suất cao chuyên dụng hỗ trợ việc khớp lệnh sổ đặt hàng, đưa giao dịch và thanh toán hoàn toàn lên chuỗi, cam kết kết hợp tốc độ của nền tảng tập trung với sự minh bạch của phi tập trung.

Các nền tảng phi tập trung này đã thu hút một nhóm nhỏ người dùng thích tự lưu ký do các quy định chặt chẽ hơn hoặc lo ngại về bảo mật tài sản. Tuy nhiên, nhìn chung, quy mô giao dịch của các công cụ phái sinh DeFi vẫn nhỏ hơn nhiều so với các nền tảng tập trung, vốn chủ yếu bị hạn chế bởi độ sâu thanh khoản và sự trưởng thành của hệ sinh thái. Với sự cải tiến liên tục của công nghệ và nhiều vốn tham gia vào thị trường, các công cụ phái sinh phi tập trung dự kiến sẽ hình thành mối quan hệ bổ sung sâu sắc với CEX nếu chúng có thể đạt được sự cân bằng giữa hiệu suất và tuân thủ, làm phong phú hơn nữa mô hình tổng thể của thị trường tiền điện tử.

Xu hướng hội nhập và triển vọng tương lai

Nhìn lại quá trình phát triển của sản phẩm phái sinh mã hóa từ v0 đến v3, mỗi giai đoạn đều xoay quanh đổi mới công nghệ và nâng cao hiệu suất:

• v0: Đưa khung hợp đồng tương lai truyền thống vào lĩnh vực mã hóa, nhưng tính linh hoạt và cơ chế quản lý rủi ro còn khá sơ bộ;

• v1：Sự ra đời của hợp đồng vĩnh viễn đã nâng cao đáng kể tính thanh khoản và độ nóng của thị trường, sản phẩm phái sinh bắt đầu chiếm ưu thế trong quá trình phát hiện giá;

• v2：Đảm bảo ký quỹ thống nhất, thế chấp đa tài sản và sản phẩm đa dạng giúp nâng cao hiệu quả sử dụng vốn và mức độ chuyên môn hóa.

• v3：Kết hợp chức năng cho vay và sinh lãi vào sàn giao dịch, cố gắng đạt được hiệu quả tối đa về tài chính.

Trong khi đó, lĩnh vực sản phẩm phái sinh DeFi cũng đang khám phá các con đường giao dịch phi tập trung khả thi thông qua nhiều giải pháp công nghệ như sổ lệnh, AMM, chuỗi chuyên dụng, cung cấp lựa chọn giao dịch tự quản lý và không cần tin cậy.

Triển vọng tương lai, sự phát triển của thị trường sản phẩm phái sinh mã hóa có thể hiện ra một số xu hướng lớn:

1. Sự kết hợp giữa mô hình trung tâm và phi tập trung: CEX có thể theo đuổi tính minh bạch cao hơn hoặc ra mắt sản phẩm phái sinh trên chuỗi, trong khi DEX thì tập trung vào việc nâng cao tốc độ giao dịch và tính thanh khoản.

2. Quản lý rủi ro và xây dựng tuân thủ: Khi quy mô giao dịch mở rộng, yêu cầu đối với hệ thống quản lý rủi ro, quỹ bảo hiểm, cơ chế thanh toán động và tuân thủ quy định sẽ ngày càng cao.

3. Quy mô thị trường và sự đa dạng sản phẩm: Nhiều loại tài sản và sản phẩm cấu trúc phức tạp hơn sẽ dần xuất hiện, khối lượng giao dịch sản phẩm phái sinh có khả năng vượt qua thị trường giao ngay.

4. Đổi mới liên tục: Các sản phẩm đổi mới như cơ chế sinh lãi tự động, sản phẩm phái sinh biến động, thậm chí là hợp đồng dự đoán kết hợp AI có cơ hội xuất hiện, nền tảng nào tiên phong đưa ra các giải pháp đổi mới đáp ứng nhu cầu thị trường sẽ chiếm ưu thế trong vòng cạnh tranh mới.

Tổng thể, thị trường sản phẩm phái sinh mã hóa đang dần bước vào giai đoạn trưởng thành và phát triển đa dạng. Thông qua sự đổi mới liên tục về công nghệ, mô hình kinh doanh và hệ thống tuân thủ, lĩnh vực này sẽ đáp ứng tốt hơn nhu cầu đa dạng của các nhà đầu tư tổ chức và bán lẻ, trở thành một trong những phần quan trọng nhất trong hệ sinh thái tài chính toàn cầu với sức sống và tiềm năng phát triển lớn.