DEX: Ніколи не був по-справжньому зрозумілим

У криптофінансовій системі DEX завжди відігравала інтригуючу роль. Вона, здається, завжди на зв'язку — без простоїв, без цензури, без втечі капіталу, але довгий час перебувала на узбіччі: інтерфейс складний, ліквідності недостатньо, бракує історичності, вона не є ні центром гарячих тем, ні першим вибором для проектів, що прагнуть до неї приєднатися. Коли DeFi вибухнула, вона стала альтернативою централізованим біржам; після повернення ведмежого ринку вона знову набула статусу "спадщини епохи DeFi", що акцентує увагу на "безпеці та самообслуговуванні". Коли індустрія більше зосереджена на нових наративних темах, таких як публічні блокчейни, штучний інтелект, RWA, надписи тощо, DEX, здається, втратила свою актуальність.

Однак у довгостроковій перспективі ми виявимо, що DEX тихо зростає і починає підривати основну логіку на базі блокчейн-фінансів. Колись популярний Uniswap був лише його історичним етапом, а Curve, Balancer, Raydium, Velodrome та інші є лише його модифікаціями. Всі еволюції AMM, агрегаторів і L2 DEX, які ми спостерігаємо, підпорядковані процесу самоеволюції основи дистрибутивних фінансів.

Тому я намагаюся вийти за межі перспективи "порівняння продуктів" та "тенденцій ринку", повернувшись до історичної довгострокової перспективи, щоб пояснити логіку їх структурної еволюції:

• DEX як еволюціонував з інструментів на базі блокчейну в рушійну силу структурних змін;

• Як вона поглинула фінансові механізми та екологічні цілі різних епох;

• Чому, коли ми говоримо про запуск проекту, холодний старт та самоорганізацію спільноти, DEX залишається невід'ємною темою.

Це еволюція DEX, а також спостереження за структурою "функціонального виверження" децентралізації, і це розгортання історичного шляху. Тому я намагаюся відповісти на зростаюче питання, якого важко уникнути:

Коли ми говоримо про Web3, чому сьогодні жоден проект не може обійтися без DEX?

Один. П’ятирічна історія DEX: від маргінальної ролі до центру наративу

1、Перше покоління DEX: антицентралізований вираз (епоха EtherDelta)

В 2017 році, коли централізовані біржі були на піку популярності, група криптофанатиків тихо запустила незвичний експеримент на блокчейні: EtherDelta.

У порівнянні з централізованими біржами, такими як Binance, OKEx, досвід торгівлі на EtherDelta майже можна назвати катастрофою: торгівля потребує ручного введення складних даних з блокчейну, затримка в інтеракції надзвичайно висока, інтерфейс користувача нагадує первісні веб-сторінки минулого століття, що майже відлякує звичайних трейдерів.

Але появлення EtherDelta з самого початку було не лише для зручності, а щоб повністю позбутися "централізованого довіри": торгові активи повністю контролюються користувачами самостійно, а угоди виконуються повністю на ланцюгу Ethereum, без потреби в посередництві, без необхідності довіряти третім особам. Засновник Ethereum Віталік Бутерін навіть публічно висловлював своє очікування щодо цього моделі, вважаючи, що децентралізовані угоди на ланцюгу є одним з напрямків реального застосування блокчейну.

Хоча EtherDelta врешті-решт через технічні проблеми та проблеми з користувацьким досвідом поступово зникла з поля зору, вона залишила помітний слід в історії блокчейну: DEX більше не є просто інструментом для торгівлі, а стала формою практичного вираження проти централізації.

Вона, можливо, не була улюбленицею ринку в той час, але заклала генетичне насіння для майбутніх Uniswap, Balancer, Raydium: користувачі володіють активами, угоди виконуються на ланцюгу, без довіри до сховища — саме ці характеристики стали основною рамкою для подальшої еволюції, похідних та розширення DEX.

2、Друге покоління DEX: зміна технологічної парадигми (поява AMM)

Якщо EtherDelta представляє "першопринципи" децентралізованої торгівлі, то народження Uniswap дало цьому ідеалу перший масштабований шлях реалізації.

У 2018 році Uniswap випустив версію 1, вперше на блокчейні впровадивши механізм автоматизованого маркет-мейкера (AMM, Automated Market Maker), що кардинально зламав обмеження традиційної моделі матчінгу ордерів. Його базова торгова логіка проста, але революційна — x * y = k: ця формула є основною інновацією Uniswap, яка дозволяє ліквідним пулом автоматично встановлювати ціни без контрагента чи ордерів. Як тільки ви додаєте один актив у пул, ви автоматично отримуєте інший актив відповідно до кривої постійного добутку. Без контрагента, без ордерів, без матчінгу, торгівля є рівнозначною ціновій дії.

Ця модель є проривом, оскільки вона не лише вирішує проблему "немає замовлень", що заважає торгівлі на ранніх DEX, але також кардинально змінює джерела ліквідності в блокчейн-торгівлі: будь-хто може стати постачальником ліквідності (LP), вливати активи в ринок і заробляти комісійні.

Успіх Uniswap також стимулював інновації у варіантах інших механізмів AMM:

Balancer впровадив мульти-активні + кастомізовані вагові пулі, що дозволяє проектам встановлювати власні ваги та розподіл активів;

Curve розробив оптимізовану криву для вирішення проблеми високої ліквідності стабільних монет, що забезпечує обмін активів за нижчою ціною;

SushiSwap, в свою чергу, на основі Uniswap додала токенні стимули та механізм управління, розпочавши наратив "ліквідне видобування + суспільний суверенітет";

Ці варіанти спільно сприяють переходу AMM DEX до стадії "продуктового протоколу". На відміну від першого покоління DEX, яке в основному було ідеологічно обумовленим та грубо оформленим, друге покоління DEX вже почало демонструвати чітку продуктову логіку та замкнутість поведінки користувачів: вони не лише можуть здійснювати торгівлю, а й є структурною основою для обігу активів, входом для участі користувачів у ліквідності, а також частиною запуску екосистеми проекту.

Можна сказати, що з Uniswap DEX вперше справді перетворився на "продукт", який можна використовувати, який може розвиватися, накопичувати користувачів та капітал — він більше не є додатком до концепції, а починає ставати самим структурним будівельником.

3、Третя генерація DEX: від інструменту до вузла, розширення функцій та інтеграція екосистеми

Після 2021 року еволюція DEX почала виходити за межі єдиної торгової сцени, переходячи до "фазі злиття", де функціональне перевищення та екологічна інтеграція йдуть паралельно. На цьому етапі DEX вже не є лише "місцем обміну валют", а поступово стає основним елементом ліквідності в онлайновій фінансовій системі, входом для холодного запуску проектів і навіть координатором екологічної структури.

Однією з найбільш виражених парадигмальних змін цього періоду стало виникнення Raydium.

Raydium народився на ланцюзі Solana, це перший DEX, який намагається глибоко інтегрувати механізм AMM з ланцюговою книгою замовлень. Він не лише пропонує ліквідні пули на основі постійного добутку, але й може синхронізувати торги з ланцюговою книгою замовлень Serum, формуючи структуру ліквідності "автоматичний маркетмейкер + пасивні ордери". Ця модель поєднує в собі простоту AMM та видимі цінові рівні книги замовлень, зберігаючи при цьому автономність на ланцюзі, значно підвищуючи ефективність капіталу та використання ліквідності.

Структурне значення Raydium полягає в тому, що це не просто "оптимізація AMM", а перша спроба DEX у ланцюзі впровадити "досвід централізованої біржі" в розподіленій реконструкції. Для нових проектів в екосистемі Solana Raydium є не просто торговою площадкою, а й майданчиком для запуску — від початкової ліквідності до розподілу токенів, глибини ордерів, експозиції проекту, це є взаємопов'язаним вузлом первинного випуску та вторинних торгів.

На цьому етапі функціональні можливості вийшли далеко за межі Raydium:

• SushiSwap додав майнінг торгівлі, токени управління, управління спільнотою та інкубаційні басейни "Onsen" на основі моделі Uniswap, утворивши екосистему DEX з управлінням;

• PancakeSwap поєднує функції ігрових блокчейнів, ринку NFT та лотереї на блокчейні, реалізуючи платформу DEX на BNB Chain;

• Velodrome (Optimism) впроваджує "міжпротокольне управління ліквідністю" на основі моделі veToken, що дозволяє DEX стати координатором між протоколами, а не лише обслуговувати користувачів;

• Jupiter виступає в екосистемі Solana в ролі агрегатора шляхів, з'єднуючи кілька DEX та активів, ставши справжнім "агрегатором міжпротокольних ланцюгів".

Спільною рисою цього етапу є те, що DEX більше не є кінцевою точкою протоколу, а є релейною мережею, що з'єднує активи, проекти, користувачів і протокол.

Він повинен виконувати "кінечну взаємодію" користувача при торгівлі, а також вбудовувати "початкове залучення" проекту, при цьому також необхідно інтегрувати систему управління, стимулювання, ціноутворення та агрегування, а також цілий ряд інших ончейн поведінкових систем.

DEX, відтепер звільнившись від ідентичності "острівного протоколу", стає вузловим елементом світу DeFi (hub primitive) — видом високоадаптивного, високомодульного компоненту онлайнового консенсусу.

4、Четверте покоління DEX: трансформаційний ріст у багатоланцюговому потоці, агрегація, L2 та кросчейн експерименти

Якщо перші два покоління DEX еволюціонували внаслідок технологічного зсуву, то третя стадія Raydium є спробою складання функціональних модулів, то з 2021 року DEX увійшов у більш складну для класифікації стадію: він більше не є "оновленням версії", яким керує певна команда, а є результатом тиску з боку всієї структури блокчейну, що змушує його адаптуватися до змін.

Першими, хто відчув ці зміни, стали DEX, розгорнуті на Layer 2.

Після запуску основних мереж Arbitrum та Optimism високі витрати на Gas в Ethereum більше не є єдиним вибором, структура Rollup починає ставати новим середовищем для росту нового покоління DEX. GMX на Arbitrum використовує модель цінового орієнтира + безстрокових контрактів, відповідаючи на питання "AMM недостатньо для вирішення проблеми глибини" за допомогою спрощеного шляху та структури без LP пулів. А на Optimism Velodrome намагається встановити механізм координування управління з ліквіднісними стимулами за допомогою моделі veToken. Ці DEX більше не прагнуть до універсальності, а коріняться в конкретному ланцюзі у вигляді "екологічної інфраструктури".

Водночас інший тип структурних патчів також синхронно формується: агрегатори.

Коли DEX стає більше, проблема фрагментації ліквідності швидко посилюється, і для користувачів "куди йти торгувати" на ланцюгу стає новим тягарем для прийняття рішень. З моменту запуску 1inch у 2020 році, а згодом Matcha, Jupiter, агрегатори беруть на себе нову роль: вони не є DEX, але координують всі ліквідні шляхи DEX. Особливо Jupiter, швидкий підйом на ланцюгу Solana, пояснюється тим, що він точно заповнює прогалини в глибині шляхів, стрибках активів і торговому досвіді.

Але еволюція структури DEX не зупинилася на внутрішній адаптації до блокчейна. Після 2021 року проекти, такі як ThorChain і Router Protocol, почали з'являтися один за одним, висуваючи більш радикальне питання: чи можливо, щоб обидві сторони угоди навіть не перебували на одному блокчейні, і все ж могли здійснити обмін? Такі "кросчейн DEX" почали намагатися вирішити проблему обігу активів між блокчейнами, використовуючи власні шари верифікації, релейні повідомлення або віртуальні ліквідні резерви. Хоча структура протоколу набагато складніша, ніж у одноблокчейнових DEX, їх поява посилає сигнал: шлях еволюції DEX вже вийшов за межі конкретного публічного блокчейну і переходить в епоху співпраці між протоколами блокчейнів.

На цьому етапі DEX важко класифікувати за "типами": це може бути вхід для ліквідності (1inch), або координатор протоколу (Velodrome), або навіть механізм обміну між ланцюгами (ThorChain). Вони не "розроблені" так, як попереднє покоління, а скоріше "виштовхнуті" структурою.

На цьому етапі DEX вже не просто інструмент, а скоріше реакція на середовище — адаптивний продукт, що слугує для прийняття змін мережевої структури, міжланцюгових стрибків активів та ігрових стимулів між протоколами. Це вже не "оновлення продукту", а відображення "еволюції структури".

Два. Коли ціноутворення, ліквідність та наратив перетинаються: як DEX "входить" в Launch

Оглядаючи розвиток перших чотирьох поколінь DEX, неважко помітити одну річ: вони продовжували еволюціонувати не через те, що якась функція була спроектована більш вдало, а через те, що вони постійно реагували на реальні потреби на ланцюзі — від зведення, маркет-мейкінгу до агрегування та крос-чейн, кожна трансформація DEX є природним заповненням структурної прогалини.

На цьому етапі DEX більше не є "функціональною точкою" на певному ланцюзі, він більше схожий на "дефолтний адаптаційний рівень" після зміни структури ланцюга. Незалежно від того, чи проект хоче зробити стимулювання, протокол має на меті залучення, крос-ланцюг прагне агрегувати, DE