Сегодня мы подробно проанализируем финансовый отчет Strategy (ранее известной как MicroStrategy) за второй квартал 2025 года. Это первый квартал, в котором компания достигла чистой прибыли после применения стандартов учета по справедливой стоимости, создав одну из крупнейших квартальных прибылей в истории компании.
Сообщение
Стратегия биткойн-казначейства Strategy принесла чистый доход в 10 миллиардов долларов (по сравнению с убытком в 102,6 миллиона долларов во втором квартале 2024 года), полностью обусловленный нераспределенной прибылью от биткойнов в 14 миллиардов долларов по новым бухгалтерским стандартам.
Программный бизнес остается стабильным, но второстепенным, доход составил 114,5 миллиона долларов США (рост на 2,7% по сравнению с предыдущим годом), маржа прибыли снизилась, что принесло около 32 миллионов долларов США операционного дохода.
Радикальный сбор капитала продолжается, во втором квартале было привлечено 6,8 миллиарда долларов через выпуск акций и привилегированных акций, увеличив запасы биткойнов до 597,325 BTC, что составляет 3% от объемов обращения, стоимость около 64,4 миллиарда долларов.
Акции Strategy упали на 8% до 367 долларов после объявления о выпуске рыночных акций STRC на сумму 4,2 миллиарда долларов, в настоящее время они восстановились до более чем 370 долларов.
Цена акций Strategy превышает чистую стоимость активов (NAV) биткойна на 60%, что означает, что инвесторы платят 1,6 доллара за каждую 1 долларовую стоимость биткойна.
Инвестиционная точка зрения
Стратегия Bitcoin Vault от Strategy эффективна в условиях роста цен на биткойн и доступности капитального рынка, но она вводит огромные колебания доходности и риски размывания капитала, что делает традиционные программные индикаторы неактуальными. Однако ее раннее вступление в область Bitcoin Vault дает значительное пространство для маневра в ответ на обрушение цен на биткойн.
Финансовые показатели: Биткойн является ключевым фактором.
Стратегия 2025 года предполагает получение чистого дохода в 100,2 миллиарда долларов во втором квартале, что соответствует общепринятым принципам бухгалтерского учета (GAAP), в отличие от чистого убытка в 1,026 миллиарда долларов за аналогичный период прошлого года. Разводненная прибыль на акцию составила 32,60 доллара, в то время как во втором квартале 2024 года был убыток на акцию в размере 0,57 доллара.
Этот чистый доход в 9870% по сравнению с прошлым годом почти полностью возник из неосуществленной прибыли от биткойнов в размере 14 миллиардов долларов, согласно стандартам учета справедливой стоимости, применяемым с января 2025 года. Ранее старые бухгалтерские стандарты требовали от компаний оценивать свои запасы BTC по стоимости за вычетом обесценения, при этом рост цен не учитывался в доходах, а падение цен требовало учета обесценения.
!
Масштаб этого бухгалтерского влияния становится более очевидным в сравнении с доходами от операционной деятельности Strategy. Общий доход Strategy во втором квартале составил всего 114,5 миллиона долларов, что означает, что чистая прибыль компании превышает 8700%, и это аномалия полностью обусловлена переоценкой криптовалюты.
После исключения биткойна, базовые операционные доходы составляют примерно 32 миллиона долларов, а здоровая маржа прибыли от программного обеспечения составляет около 28%, но по сравнению с колоссальными доходами от криптовалют это незначительно.
Операционная выручка GAAP достигла 14,03 миллиарда долларов, что является значительным улучшением по сравнению с операционным убытком в 200 миллионов долларов, вызванным обесценением биткойна в предыдущем году.
Квартальная волатильность была крайне высокой. В первом квартале 2025 года из-за падения цены биткойна до примерно 82,400 долларов зафиксирован чистый убыток GAAP в размере 4.22 миллиарда долларов. С ростом цены биткойна в июне до 107,800 долларов, прибыль во втором квартале в 10 миллиардов долларов стала свидетельством более чем 14 миллиардов долларов положительного изменения.
Руководство признает, что учет по справедливой стоимости делает прибыль "крайне чувствительной к рыночной цене биткойна". Прибыльность Strategy сейчас в основном зависит от колебаний криптовалютного рынка, а не от продаж программного обеспечения.
Скорректированная чистая прибыль (исключая неналоговые статьи, такие как компенсация акциями) составила около 9,95 миллиарда долларов, что почти не изменилось по сравнению с предыдущим годом, когда она составила -136 миллионов долларов, так как корректировки, связанные с Биткойном, значительно превысили традиционные корректировочные статьи.
Фонд финансирования
По состоянию на 30 июня 2025 года, Strategy владеет 597325 биткойнами, что более чем в 2.5 раза больше по сравнению с 226331 биткойном годом ранее. В настоящее время, благодаря дополнительным покупкам в третьем квартале, объем владения достиг 628946 BTC. Общая стоимость составляет 46.094 миллиарда долларов США (в среднем 73290 долларов США за BTC), тогда как рыночная стоимость составляет около 74.805 миллиарда долларов США, текущая нереализованная прибыль составляет примерно 29 миллиардов долларов США - более чем в два раза превышает прибыль, сообщенную за второй квартал.
Во втором квартале Strategy приобрела 69,140 BTC за примерно 6,8 миллиарда долларов, что соответствует общей сумме привлеченного капитала за квартал. Средняя цена покупки составила около 98,000 долларов за BTC, что указывает на стабильное накопление компании после минимума в апреле. Продажи биткойнов не проводились, следуя стратегии «HODL» председателя Майкла Сейлора, без реализованных доходов.
Структура финансирования изменилась на сложные операции на капитальном рынке:
Обычная акция ATM план: во втором квартале было собрано 5,2 миллиарда долларов путем рыночного размещения около 14,23 миллиона акций, в июле было собрано еще 1,1 миллиарда долларов. Осталось около 17 миллиардов долларов свободной емкости.
Серия привилегированных акций: Strategy инновационно предлагает различные бессрочные привилегированные акции, чтобы постоянно привлекать средства для покупки биткойнов в любых рыночных условиях, одновременно ограничивая размывание обыкновенных акций. Разные серии предлагают разнообразные доходности и условия, соответствующие текущим потребностям инвесторов.
!
Конвертируемые облигации: в феврале выпущены конвертируемые старшие облигации на сумму 2 миллиарда долларов с нулевой ставкой, срок погашения в 2030 году, цена конвертации составляет 433,43 доллара. Держатели облигаций могут выбрать конвертацию в акции класса A, когда цена акций превысит 433,43 доллара, что дополнительно размоет доли существующих акционеров, но позволит избавиться от долга. В первом квартале путем этой схемы 10,5 миллиарда долларов конвертируемых облигаций 2027 года были превращены в акции.
Эта структура капитала поддерживает постоянное накопление биткойнов, но вводит значительные фиксированные расходы. Привилегированные акции требуют выплаты высоких дивидендов (8-10% годовых, всего несколько сотен миллионов долларов), которые необходимо выплачивать независимо от того, как себя ведет биткойн. Стратегия поддерживает соотношение долга к активам BTC на уровне около 20-30%, что означает, что выпуск акций/привилегированных акций является основным источником финансирования, а не долговым.
Программный бизнес: стабильный, но второстепенный
Традиционный аналитический бизнес в втором квартале 2025 года достиг дохода в 114,5 миллиона долларов, что на 2,7% больше по сравнению с прошлым годом, восстановив рост после снижения на 3,6% в первом квартале. Структура доходов продолжает смещаться в сторону подписочных услуг:
Подписка на услуги: 40.8 миллионов долларов (рост на 69.5% по сравнению с прошлым годом), составляет около 36% от общего дохода, что выше 22% годом ранее.
Лицензия на продукцию: около 7200000 долларов, снижение примерно на 22%, из-за миграции клиентов в облако.
Поддержка продукта: 52,10 миллиона долларов США (снижение на 15,6% по сравнению с прошлым годом), из-за трансформации в облаке снизился доход от обслуживания.
Другие услуги: 14.4 миллиона долларов США (снижение на 11.8% по сравнению с прошлым годом), что отражает снижение спроса на консультационные услуги.
Валовая прибыль от программного обеспечения составила 78,7 миллиона долларов США (валовая маржа 68,8%), что ниже 80,5 миллиона долларов США (валовая маржа 72,2%) во втором квартале 2024 года. Сжатие рентабельности связано с ростом затрат на подписные услуги (облачный хостинг, поддержка клиентов) и потерей высокоприбыльного дохода от поддержки.
!
Операционные расходы всегда были сопоставимы с валовой прибылью, что приводило к скромным доходам от программного обеспечения. Операционная прибыль в размере около 32 миллионов долларов США во втором квартале, не связанная с биткойном, указывает на то, что основной бизнес достиг умеренной прибыльности после многолетнего сокращения затрат. Эта часть дохода помогает покрыть проценты (17.897 миллионов долларов США) и часть дивидендов по привилегированным акциям (49.11 миллионов долларов США), но составляет менее 1% от общей прибыли компании.
Ожидается, что Strategy продолжит аналогичную деятельность в своей аналитической бизнесе в ближайшие несколько кварталов, поскольку это единственная денежная деятельность компании, а стратегия биткойна заключается в «покупке, удержании, но не продаже». Тем не менее, комментарии руководства сосредоточены на накоплении биткойнов, а не на дорожной карте продуктов, что указывает на то, что программные услуги будут продолжаться, но больше не будут основным двигателем роста или фактором оценки.
Качество и устойчивость денежного потока
Кэш-флоу компании Strategy подчеркивает низкое качество ее отчетной прибыли. Чистый доход в 10 миллиардов долларов практически не принес кэша после вычета 14 миллиардов долларов нереализованной прибыли. За первые два квартала 2025 года денежные средства компании увеличились всего на 12 миллионов долларов, несмотря на отчетный чистый доход GAAP в 5,75 миллиардов долларов.
Операционный денежный поток: программный бизнес может генерировать умеренный положительный денежный поток, достаточный для покрытия основных расходов. После вычета таких не денежных статей, как амортизация и компенсация акциями, реальный операционный денежный поток близок к безубыточности.
Инвестиционный денежный поток: во втором квартале было приобретено биткойнов на сумму около 6,8 миллиарда долларов, полностью финансируемых за счет финансирования, а не операционной деятельности.
Финансовые потоки: чистый приток в 6,8 миллиарда долларов через выпуск акций и привилегированных акций, немедленно использованный для покупки биткойнов, с минимальным объемом наличности.
Эта негативная инвестиция, положительное финансирование и скромный операционный денежный поток указывают на то, что Стратегия больше похожа на инструмент накопления активов, чем на бизнес, генерирующий наличные.
Компания сталкивается с ростом фиксированных затрат по процентам по долгам (около 68 миллионов долларов в год) и дивидендам по привилегированным акциям (около 200 миллионов долларов в год). Если цена биткойна остановится или упадет, а также если капитальные рынки ужесточатся, у Strategy могут возникнуть проблемы с ликвидностью, что потребует продажи биткойнов или дальнейшего выпуска акций, что приведет к дополнительному размыванию долей.
Реакция рынка и оценка
Несмотря на рекордную прибыль, акции Strategy упали после публикации отчета за второй квартал, так как рынок уже заранее учел прибыль, связанную с Биткойном. Последующие новости о выпуске акций STRC на сумму 4,2 миллиарда долларов еще больше снизили цену акций. Реакция рынка также отражает осознание инвесторов того, что это не операционная прибыль, а возможно обратимые корректировки по рыночной стоимости.
Однако цена акций тесно связана с ценой биткойна.
!
Стратегия в настоящее время имеет премию около 60% к чистой стоимости активов Биткойна, что означает, что инвесторы платят 1,6 доллара за каждый 1 доллар стоимости Биткойна. Причины премии включают:
Получение потенциала роста стоимости биткойна на акцию через корпоративную структуру.
Стратегическое выполнение и тайминг рынка Майкла Сейлора.
Как дефицитная ценность биткойнов, действующих как ликвидные агенты на фондовом рынке.
Стоимость опционов на привлечение капитала с будущей добавленной стоимостью.
Эта премия поддерживает стратегию самоподкрепления: выпуск акций по цене выше NAV для покупки большего количества биткойнов может увеличить долю биткойнов на акцию для существующих акционеров. Если цена акции Strategy составляет 370 долларов, а NAV биткойна — 250 долларов на акцию, компания может продать новые акции по цене 370 долларов и использовать полученные средства для покупки биткойнов на сумму 370 долларов. Таким образом, доля биткойнов на акцию для существующих акционеров увеличивается. С 2025 года, несмотря на значительное размывание, показатель "биткойн на акцию" Strategy все еще вырос на 25%, что подтверждает эффективность этой стратегии во время бычьего рынка биткойнов.
Стратегия биткойна требует от инвесторов использования нетрадиционных методов оценки, так как традиционные показатели оценки утратили смысл. Доходы Strategy за второй квартал (114 миллионов долларов) показывают годовой доход около 450 миллионов долларов, в то время как стоимость компании составляет 1203,5 миллиарда долларов, что означает, что цена акций по отношению к доходу превышает 250-кратный коэффициент цены к прибыли, что в традиционном смысле является астрономической цифрой. Однако инвесторы покупают акции Strategy не для того, чтобы сделать ставку на бизнес анализа программного обеспечения, а для того, чтобы воспользоваться потенциалом роста биткойна через финансовый рычаг компании и продолжающееся накопление.
Инвестиционный взгляд
Результаты второго квартала отражают полную трансформацию Strategy из программной компании в инструмент для инвестиций в биткойн с использованием кредитного плеча. Квартальная прибыль в 10 миллиардов долларов, хоть и огромна, представляет собой не реализованную добавленную стоимость, а не операционный успех. Для акционеров Strategy предоставляет высокие риски с открытой позицией в биткойне, сопровождаемые значительным кредитным плечом и постоянным накоплением, но ценой этого являются крайняя волатильность и риск размывания.
Во время бычьего рынка биткойна эта стратегия показывала хорошие результаты, так как рынок поддерживал привлечение капиталов с добавленной стоимостью, а отчетные доходы резко возросли из-за оценки по рыночной цене. Однако устойчивость этой модели зависит от постоянного доступа к рынку и повышения стоимости биткойна. Любое значительное падение криптовалюты быстро отменит достижения второго квартала, в то время как фиксированные обязательства по процентам по долгам и дивидендам по привилегированным акциям продолжают существовать.
Однако среди всех биткоин-казначейств, Strategy обладает наибольшей способностью поглощать такие неожиданные удары. Она начала накапливать биткоины пять лет назад и систематически увеличивала свои позиции по стоимости, значительно ниже, чем у других компаний.
В настоящее время Strategy владеет 3% от общего объема обращения Биткойнов.
!
Премиальная оценка стратегии отражает уверенность рынка в видении Биткойна и исполнительских способностях Майкла Сейлора. Инвесторы делают ставку на долгосрочную траекторию Биткойна и способность руководства максимизировать накопления с использованием корпоративной структуры.
Доля биткойнов в экономической стоимости сейчас составляет более 99%, традиционные программные показатели стали второстепенной заметкой в истории криптовалюты, определяющей будущее стратегии.
Выше представлен анализ финансового отчета Strategy за второй квартал 2025 года. Мы скоро представим больше информации.
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
Стратегия «Лететь на Луну»
Компиляция: Простая Блокчейн !
Сегодня мы подробно проанализируем финансовый отчет Strategy (ранее известной как MicroStrategy) за второй квартал 2025 года. Это первый квартал, в котором компания достигла чистой прибыли после применения стандартов учета по справедливой стоимости, создав одну из крупнейших квартальных прибылей в истории компании.
Сообщение
Стратегия биткойн-казначейства Strategy принесла чистый доход в 10 миллиардов долларов (по сравнению с убытком в 102,6 миллиона долларов во втором квартале 2024 года), полностью обусловленный нераспределенной прибылью от биткойнов в 14 миллиардов долларов по новым бухгалтерским стандартам.
Программный бизнес остается стабильным, но второстепенным, доход составил 114,5 миллиона долларов США (рост на 2,7% по сравнению с предыдущим годом), маржа прибыли снизилась, что принесло около 32 миллионов долларов США операционного дохода.
Радикальный сбор капитала продолжается, во втором квартале было привлечено 6,8 миллиарда долларов через выпуск акций и привилегированных акций, увеличив запасы биткойнов до 597,325 BTC, что составляет 3% от объемов обращения, стоимость около 64,4 миллиарда долларов.
Акции Strategy упали на 8% до 367 долларов после объявления о выпуске рыночных акций STRC на сумму 4,2 миллиарда долларов, в настоящее время они восстановились до более чем 370 долларов.
Цена акций Strategy превышает чистую стоимость активов (NAV) биткойна на 60%, что означает, что инвесторы платят 1,6 доллара за каждую 1 долларовую стоимость биткойна.
Инвестиционная точка зрения
Стратегия Bitcoin Vault от Strategy эффективна в условиях роста цен на биткойн и доступности капитального рынка, но она вводит огромные колебания доходности и риски размывания капитала, что делает традиционные программные индикаторы неактуальными. Однако ее раннее вступление в область Bitcoin Vault дает значительное пространство для маневра в ответ на обрушение цен на биткойн.
Финансовые показатели: Биткойн является ключевым фактором.
Стратегия 2025 года предполагает получение чистого дохода в 100,2 миллиарда долларов во втором квартале, что соответствует общепринятым принципам бухгалтерского учета (GAAP), в отличие от чистого убытка в 1,026 миллиарда долларов за аналогичный период прошлого года. Разводненная прибыль на акцию составила 32,60 доллара, в то время как во втором квартале 2024 года был убыток на акцию в размере 0,57 доллара.
Этот чистый доход в 9870% по сравнению с прошлым годом почти полностью возник из неосуществленной прибыли от биткойнов в размере 14 миллиардов долларов, согласно стандартам учета справедливой стоимости, применяемым с января 2025 года. Ранее старые бухгалтерские стандарты требовали от компаний оценивать свои запасы BTC по стоимости за вычетом обесценения, при этом рост цен не учитывался в доходах, а падение цен требовало учета обесценения.
!
Масштаб этого бухгалтерского влияния становится более очевидным в сравнении с доходами от операционной деятельности Strategy. Общий доход Strategy во втором квартале составил всего 114,5 миллиона долларов, что означает, что чистая прибыль компании превышает 8700%, и это аномалия полностью обусловлена переоценкой криптовалюты.
После исключения биткойна, базовые операционные доходы составляют примерно 32 миллиона долларов, а здоровая маржа прибыли от программного обеспечения составляет около 28%, но по сравнению с колоссальными доходами от криптовалют это незначительно.
Операционная выручка GAAP достигла 14,03 миллиарда долларов, что является значительным улучшением по сравнению с операционным убытком в 200 миллионов долларов, вызванным обесценением биткойна в предыдущем году.
Квартальная волатильность была крайне высокой. В первом квартале 2025 года из-за падения цены биткойна до примерно 82,400 долларов зафиксирован чистый убыток GAAP в размере 4.22 миллиарда долларов. С ростом цены биткойна в июне до 107,800 долларов, прибыль во втором квартале в 10 миллиардов долларов стала свидетельством более чем 14 миллиардов долларов положительного изменения.
Руководство признает, что учет по справедливой стоимости делает прибыль "крайне чувствительной к рыночной цене биткойна". Прибыльность Strategy сейчас в основном зависит от колебаний криптовалютного рынка, а не от продаж программного обеспечения.
Скорректированная чистая прибыль (исключая неналоговые статьи, такие как компенсация акциями) составила около 9,95 миллиарда долларов, что почти не изменилось по сравнению с предыдущим годом, когда она составила -136 миллионов долларов, так как корректировки, связанные с Биткойном, значительно превысили традиционные корректировочные статьи.
Фонд финансирования
По состоянию на 30 июня 2025 года, Strategy владеет 597325 биткойнами, что более чем в 2.5 раза больше по сравнению с 226331 биткойном годом ранее. В настоящее время, благодаря дополнительным покупкам в третьем квартале, объем владения достиг 628946 BTC. Общая стоимость составляет 46.094 миллиарда долларов США (в среднем 73290 долларов США за BTC), тогда как рыночная стоимость составляет около 74.805 миллиарда долларов США, текущая нереализованная прибыль составляет примерно 29 миллиардов долларов США - более чем в два раза превышает прибыль, сообщенную за второй квартал.
Во втором квартале Strategy приобрела 69,140 BTC за примерно 6,8 миллиарда долларов, что соответствует общей сумме привлеченного капитала за квартал. Средняя цена покупки составила около 98,000 долларов за BTC, что указывает на стабильное накопление компании после минимума в апреле. Продажи биткойнов не проводились, следуя стратегии «HODL» председателя Майкла Сейлора, без реализованных доходов.
Структура финансирования изменилась на сложные операции на капитальном рынке:
Обычная акция ATM план: во втором квартале было собрано 5,2 миллиарда долларов путем рыночного размещения около 14,23 миллиона акций, в июле было собрано еще 1,1 миллиарда долларов. Осталось около 17 миллиардов долларов свободной емкости.
Серия привилегированных акций: Strategy инновационно предлагает различные бессрочные привилегированные акции, чтобы постоянно привлекать средства для покупки биткойнов в любых рыночных условиях, одновременно ограничивая размывание обыкновенных акций. Разные серии предлагают разнообразные доходности и условия, соответствующие текущим потребностям инвесторов.
!
Эта структура капитала поддерживает постоянное накопление биткойнов, но вводит значительные фиксированные расходы. Привилегированные акции требуют выплаты высоких дивидендов (8-10% годовых, всего несколько сотен миллионов долларов), которые необходимо выплачивать независимо от того, как себя ведет биткойн. Стратегия поддерживает соотношение долга к активам BTC на уровне около 20-30%, что означает, что выпуск акций/привилегированных акций является основным источником финансирования, а не долговым.
Программный бизнес: стабильный, но второстепенный
Традиционный аналитический бизнес в втором квартале 2025 года достиг дохода в 114,5 миллиона долларов, что на 2,7% больше по сравнению с прошлым годом, восстановив рост после снижения на 3,6% в первом квартале. Структура доходов продолжает смещаться в сторону подписочных услуг:
Подписка на услуги: 40.8 миллионов долларов (рост на 69.5% по сравнению с прошлым годом), составляет около 36% от общего дохода, что выше 22% годом ранее.
Лицензия на продукцию: около 7200000 долларов, снижение примерно на 22%, из-за миграции клиентов в облако.
Поддержка продукта: 52,10 миллиона долларов США (снижение на 15,6% по сравнению с прошлым годом), из-за трансформации в облаке снизился доход от обслуживания.
Другие услуги: 14.4 миллиона долларов США (снижение на 11.8% по сравнению с прошлым годом), что отражает снижение спроса на консультационные услуги.
Валовая прибыль от программного обеспечения составила 78,7 миллиона долларов США (валовая маржа 68,8%), что ниже 80,5 миллиона долларов США (валовая маржа 72,2%) во втором квартале 2024 года. Сжатие рентабельности связано с ростом затрат на подписные услуги (облачный хостинг, поддержка клиентов) и потерей высокоприбыльного дохода от поддержки.
!
Операционные расходы всегда были сопоставимы с валовой прибылью, что приводило к скромным доходам от программного обеспечения. Операционная прибыль в размере около 32 миллионов долларов США во втором квартале, не связанная с биткойном, указывает на то, что основной бизнес достиг умеренной прибыльности после многолетнего сокращения затрат. Эта часть дохода помогает покрыть проценты (17.897 миллионов долларов США) и часть дивидендов по привилегированным акциям (49.11 миллионов долларов США), но составляет менее 1% от общей прибыли компании.
Ожидается, что Strategy продолжит аналогичную деятельность в своей аналитической бизнесе в ближайшие несколько кварталов, поскольку это единственная денежная деятельность компании, а стратегия биткойна заключается в «покупке, удержании, но не продаже». Тем не менее, комментарии руководства сосредоточены на накоплении биткойнов, а не на дорожной карте продуктов, что указывает на то, что программные услуги будут продолжаться, но больше не будут основным двигателем роста или фактором оценки.
Качество и устойчивость денежного потока
Кэш-флоу компании Strategy подчеркивает низкое качество ее отчетной прибыли. Чистый доход в 10 миллиардов долларов практически не принес кэша после вычета 14 миллиардов долларов нереализованной прибыли. За первые два квартала 2025 года денежные средства компании увеличились всего на 12 миллионов долларов, несмотря на отчетный чистый доход GAAP в 5,75 миллиардов долларов.
Операционный денежный поток: программный бизнес может генерировать умеренный положительный денежный поток, достаточный для покрытия основных расходов. После вычета таких не денежных статей, как амортизация и компенсация акциями, реальный операционный денежный поток близок к безубыточности.
Инвестиционный денежный поток: во втором квартале было приобретено биткойнов на сумму около 6,8 миллиарда долларов, полностью финансируемых за счет финансирования, а не операционной деятельности.
Финансовые потоки: чистый приток в 6,8 миллиарда долларов через выпуск акций и привилегированных акций, немедленно использованный для покупки биткойнов, с минимальным объемом наличности.
Эта негативная инвестиция, положительное финансирование и скромный операционный денежный поток указывают на то, что Стратегия больше похожа на инструмент накопления активов, чем на бизнес, генерирующий наличные.
Компания сталкивается с ростом фиксированных затрат по процентам по долгам (около 68 миллионов долларов в год) и дивидендам по привилегированным акциям (около 200 миллионов долларов в год). Если цена биткойна остановится или упадет, а также если капитальные рынки ужесточатся, у Strategy могут возникнуть проблемы с ликвидностью, что потребует продажи биткойнов или дальнейшего выпуска акций, что приведет к дополнительному размыванию долей.
Реакция рынка и оценка
Несмотря на рекордную прибыль, акции Strategy упали после публикации отчета за второй квартал, так как рынок уже заранее учел прибыль, связанную с Биткойном. Последующие новости о выпуске акций STRC на сумму 4,2 миллиарда долларов еще больше снизили цену акций. Реакция рынка также отражает осознание инвесторов того, что это не операционная прибыль, а возможно обратимые корректировки по рыночной стоимости.
Однако цена акций тесно связана с ценой биткойна.
!
Стратегия в настоящее время имеет премию около 60% к чистой стоимости активов Биткойна, что означает, что инвесторы платят 1,6 доллара за каждый 1 доллар стоимости Биткойна. Причины премии включают:
Получение потенциала роста стоимости биткойна на акцию через корпоративную структуру.
Стратегическое выполнение и тайминг рынка Майкла Сейлора.
Как дефицитная ценность биткойнов, действующих как ликвидные агенты на фондовом рынке.
Стоимость опционов на привлечение капитала с будущей добавленной стоимостью.
Эта премия поддерживает стратегию самоподкрепления: выпуск акций по цене выше NAV для покупки большего количества биткойнов может увеличить долю биткойнов на акцию для существующих акционеров. Если цена акции Strategy составляет 370 долларов, а NAV биткойна — 250 долларов на акцию, компания может продать новые акции по цене 370 долларов и использовать полученные средства для покупки биткойнов на сумму 370 долларов. Таким образом, доля биткойнов на акцию для существующих акционеров увеличивается. С 2025 года, несмотря на значительное размывание, показатель "биткойн на акцию" Strategy все еще вырос на 25%, что подтверждает эффективность этой стратегии во время бычьего рынка биткойнов.
Стратегия биткойна требует от инвесторов использования нетрадиционных методов оценки, так как традиционные показатели оценки утратили смысл. Доходы Strategy за второй квартал (114 миллионов долларов) показывают годовой доход около 450 миллионов долларов, в то время как стоимость компании составляет 1203,5 миллиарда долларов, что означает, что цена акций по отношению к доходу превышает 250-кратный коэффициент цены к прибыли, что в традиционном смысле является астрономической цифрой. Однако инвесторы покупают акции Strategy не для того, чтобы сделать ставку на бизнес анализа программного обеспечения, а для того, чтобы воспользоваться потенциалом роста биткойна через финансовый рычаг компании и продолжающееся накопление.
Инвестиционный взгляд
Результаты второго квартала отражают полную трансформацию Strategy из программной компании в инструмент для инвестиций в биткойн с использованием кредитного плеча. Квартальная прибыль в 10 миллиардов долларов, хоть и огромна, представляет собой не реализованную добавленную стоимость, а не операционный успех. Для акционеров Strategy предоставляет высокие риски с открытой позицией в биткойне, сопровождаемые значительным кредитным плечом и постоянным накоплением, но ценой этого являются крайняя волатильность и риск размывания.
Во время бычьего рынка биткойна эта стратегия показывала хорошие результаты, так как рынок поддерживал привлечение капиталов с добавленной стоимостью, а отчетные доходы резко возросли из-за оценки по рыночной цене. Однако устойчивость этой модели зависит от постоянного доступа к рынку и повышения стоимости биткойна. Любое значительное падение криптовалюты быстро отменит достижения второго квартала, в то время как фиксированные обязательства по процентам по долгам и дивидендам по привилегированным акциям продолжают существовать.
Однако среди всех биткоин-казначейств, Strategy обладает наибольшей способностью поглощать такие неожиданные удары. Она начала накапливать биткоины пять лет назад и систематически увеличивала свои позиции по стоимости, значительно ниже, чем у других компаний.
В настоящее время Strategy владеет 3% от общего объема обращения Биткойнов.
!
Премиальная оценка стратегии отражает уверенность рынка в видении Биткойна и исполнительских способностях Майкла Сейлора. Инвесторы делают ставку на долгосрочную траекторию Биткойна и способность руководства максимизировать накопления с использованием корпоративной структуры.
Доля биткойнов в экономической стоимости сейчас составляет более 99%, традиционные программные показатели стали второстепенной заметкой в истории криптовалюты, определяющей будущее стратегии.
Выше представлен анализ финансового отчета Strategy за второй квартал 2025 года. Мы скоро представим больше информации.
Ссылка на статью:
Источник: