Обзор рынка

С начала третьего квартала хорошо себя показали такие активы, как индекс Russell 2000, цена на золото, финансовые акции и облигации США, а плохо — такие активы, как эфириум, нефть и доллар. Биткойн показал себя близким к нулю, индекс Nasdaq 100 также в целом остался стабильным.

Что касается американского фондового рынка, в настоящее время он все еще находится в состоянии бычьего рынка, и основной тренд все еще направлен вверх. Однако в ближайшие несколько месяцев торговая среда может оказаться лишенной тематики доходности, и пространство для роста или падения на рынке может быть ограничено. Рынок продолжает понижать прогнозы прибыли на третий квартал.

Недавно оценка скорректировалась, но восстановление произошло довольно быстро, и коэффициент цена/прибыль в 21 раз все еще значительно выше 5-летнего среднего значения. 93% компаний из индекса S&P 500 уже опубликовали свои фактические результаты, 79% компаний превысили ожидания по прибыли на акцию, 60% компаний превысили ожидания по выручке. Акции компаний, превысивших ожидания, по сути, находятся на уровне исторического среднего, но акции компаний, которые не оправдали ожидания, показывают худшие результаты по сравнению с историческим средним.

Выкуп в настоящее время является самым сильным техническим уровнем поддержки на американском фондовом рынке. В последние несколько недель выкуп компаний достиг уровня, в два раза превышающего норму, около 5 миллиардов долларов в день ( года 1 триллион долларов ), и эта покупательская сила может постепенно ослабевать после середины сентября.

Крупные технологические акции показали ослабление в середине лета, основными причинами чего стали снижение ожиданий прибыли и снижение интереса рынка к теме ИИ. Тем не менее, долгосрочный потенциал роста этих акций все еще существует, и их цена вряд ли значительно упадет.

Рынок ранее пережил очень оптимистичный период, с октября прошлого года по июнь этого года коэффициент Шарпа индекса Nasdaq 100 достиг 4. В настоящее время коэффициент цена/прибыль на фондовом рынке выше, экономические и финансовые прогнозы растут медленнее, а ожидания рынка относительно Федеральной резервной системы также выше, поэтому трудно ожидать, что фондовый рынок сможет повторить результаты предыдущих трех кварталов в будущем. Капитал постепенно переключается на защитные темы, и эта тенденция в краткосрочной перспективе может не измениться, поэтому в течение следующих нескольких месяцев разумно сохранять нейтральный подход к фондовому рынку.

Председатель Федеральной резервной системы Джером Пауэлл на конференции в Джексон-Холе сделал самое четкое заявление о снижении процентных ставок на сегодняшний день, отметив, что снижение ставок в сентябре стало фактом. Он заявил, что не хочет дальнейшего охлаждения рынка труда и что его уверенность в возвращении инфляции к целевому уровню 2% возросла. Однако он по-прежнему настаивает на том, что скорость смягчения политики будет зависеть от будущих данных.

Заявления Пауэлла не вышли за рамки рыночных ожиданий, поэтому на традиционных финансовых рынках не произошло значительных колебаний. Рынок больше всего интересует возможность снижения ставки на 50 базисных пунктов в этом году, но Пауэлл не дал никаких намеков. В настоящее время ожидания по снижению ставки в этом году в основном совпадают с предыдущими. Если в будущем экономические данные будут положительными, то текущие ожидания по снижению ставки на 100 базисных пунктов могут быть даже пересмотрены в меньшую сторону.

Рынок криптовалют реагирует довольно сильно, возможно, из-за чрезмерного накопления коротких позиций, а также из-за того, что участники крипторынка не так единодушны в понимании макроэкономических новостей, как участники традиционного рынка. Однако остается под вопросом, поддерживает ли текущая рыночная среда возможность крипторынка достичь новых максимумов. Как правило, для достижения новых максимумов помимо благоприятной макроэкономической среды и роста аппетита к риску также требуется поддержка криптооригинальных тем. На данный момент наиболее сильной темой, похоже, является рост экосистемы Telegram, а смогут ли другие новые темы сформироваться, еще предстоит наблюдать за последними показателями новых выпущенных токенов.

Рост крипторынка также связан с тем, что в США значительно пересмотрели данные о не农就业 за прошлый год. Однако эта корректировка может быть чрезмерной и игнорирует вклад нелегальных мигрантов в занятость. Традиционные рынки отреагировали на это слабо, в то время как крипторынок рассматривает это как сигнал к значительному снижению процентных ставок.

Согласно опыту золотого рынка, цена в большинстве случаев имеет положительную корреляцию с объемами активов ETF, однако за последние два года структура рынка изменилась, и основным покупательским lựcом стали центральные банки. Скорость притока биткойн ETF значительно замедлилась после апреля, что совпадает с пиком его цены в марте. Если безрисковая доходность снизится, это может привлечь больше инвесторов на рынок золота и биткойнов.

По позициям на фондовом рынке, в начале лета субъективные стратегические средства показали хорошие результаты, своевременно сократив позиции и воспользовавшись возможностями для атаки в начале августа. В последнее время субъективные стратегические средства быстро увеличили свои позиции, и уровень позиций вернулся на исторический 91-й процентиль, в то время как средства системной стратегии реагируют медленно и в настоящее время находятся только на 51-м процентиле. Шорты на фондовом рынке закрывали свои позиции в период падения.

В политической сфере рейтинг общественной поддержки Трампа перестал падать и начал расти, ставки на него увеличились. Трамп также получил поддержку от младшего Кеннеди, и его сделки могут снова активизироваться, что является положительным фактором для фондового рынка или крипторынка в целом.

Поток средств

Китайский фондовый рынок продолжает падать, но китайские концептуальные фонды уже 12 недель подряд имеют чистый приток, на этой неделе чистый приток составил 4,9 миллиарда долларов, что стало самым высоким уровнем за последние 5 недель и наибольшим притоком среди развивающихся рынков. Те, кто осмеливается наращивать позиции в условиях текущего спада рынка, возможно, это государственная команда или долгосрочные инвестиции, делая ставку на то, что, пока фондовый рынок не закроется, он в конечном итоге восстановится.

Согласно данным клиентов Goldman Sachs, с февраля наблюдается постоянное сокращение доли акций A, в последнее время в основном увеличиваются вложения в акции H и акции китайских компаний.

Несмотря на восстановление мировых фондовых рынков и приток средств, рынок валютных фондов с низким риском также продолжает получать приток средств на протяжении четырех недель подряд, общая сумма достигла 6,24 триллиона долларов США, что является новым историческим максимумом, что свидетельствует о том, что ликвидность на рынке по-прежнему остается высокой.

Финансовое состояние США заслуживает внимания, это обычно становится темой для разговоров каждый год. Ожидается, что в течение десяти лет государственный долг США может достичь 130% от ВВП, при этом только выплата процентов составит 2,4% от ВВП, а расходы на оборону, поддерживающие глобальное господство США, составят всего 3,5%, что явно не устойчиво.

Слабый доллар

За последний месяц индекс доллара упал на 3,5%, что является самым быстрым падением с конца 2022 года, что связано с усилением ожиданий снижения процентной ставки Федеральной резервной системой.

Оглядываясь на начало 2022 года, Федеральная резервная система активно повышала процентные ставки в ответ на инфляцию, что способствовало укреплению доллара. Но к октябрю 2022 года рынок начал ожидать, что цикл повышения ставок близок к завершению, и даже может рассмотреть возможность снижения ставок, что привело к снижению спроса на доллар.

Современные рыночные условия, похоже, повторяют события прошлых лет, только тогда спекуляции были слишком преждевременными, а сейчас ожидания снижения процентных ставок вскоре сбудутся. Если доллар упадет слишком сильно, это может привести к ликвидации долгосрочных арбитражных сделок, что, в свою очередь, окажет давление на фондовый рынок.

Две главные темы на следующей неделе: инфляция и NVIDIA

На следующей неделе в центре внимания будут данные о ценах, такие как индекс потребительских расходов (PCE) в США, предварительный индекс потребительских цен (CPI) в Европе за август и индекс потребительских цен в Токио. Основные экономики также опубликуют индекс потребительского доверия и индикаторы экономической активности. Что касается корпоративных отчетов, внимание будет сосредоточено на отчетности NVIDIA после закрытия фондового рынка в среду.

PCE, опубликованный в пятницу, является последними данными о ценах PCE перед следующим решением Федеральной резервной системы 18 сентября. Экономисты ожидают, что месячный рост базовой инфляции PCE останется на уровне 0,2%, личные доходы и потребление вырастут на 0,2% и 0,3% соответственно, что соответствует уровню июня. Рынок ожидает, что инфляция будет сохранять умеренный рост, и не будет дальнейшего снижения, что оставляет пространство для возможных неожиданных понижений.

Прогноз отчета Nvidia - Облака рассеялись, ожидается, что это вдохнет новую жизнь в рынок

Выступление Nvidia касается не только AI и технологических акций, но даже влияет на настроение всего финансового рынка. В настоящее время нет проблем с спросом на Nvidia, ключевым моментом является влияние задержки архитектуры Blackwell. После изучения нескольких аналитических отчетов от учреждений, я обнаружил, что основная точка зрения Уолл-стрит считает влияние незначительным и сохраняет оптимистичные ожидания по поводу этого отчета о доходах. За последние четыре квартала фактические результаты Nvidia превышали рыночные ожидания.

Ключевые показатели, ожидаемые рынком:

• Доход 28,6 миллиарда долларов, рост по сравнению с прошлым годом на 110%, рост по сравнению с предыдущим кварталом на 10%
• Прибыль на акцию 0,63 доллара, рост по сравнению с прошлым годом на 133,3%, рост по сравнению с предыдущим кварталом на 5%
• Доходы дата-центров составили 24,5 миллиарда долларов, что на 137% больше по сравнению с прошлым годом и на 8% больше по сравнению с предыдущим кварталом.
• Рентабельность 75,5%, на уровне прошлого квартала

Наиболее обсуждаемые вопросы:

1. Отсрочка архитектуры Blackwell

Анализ UBS предполагает, что первая партия чипов Blackwell может быть отложена на 4-6 недель, и ожидается, что их отгрузка состоится не ранее конца января 2025 года. Многие клиенты начали закупать H200 с коротким сроком поставки. TSMC уже начала производство чипов Blackwell, однако технология упаковки CoWoS-L, используемая для B100 и B200, является более сложной, что создает проблемы с выходом годности, и первоначальные объемы производства ниже запланированных. H100 и H200 используют технологию CoWoS-S.

Этот новый продукт изначально не был включен в недавний прогноз производительности:

Blackwell ожидается, что начнет продажи только в четвертом квартале 2024 года и в первом квартале 2025 года, и NVIDIA предоставляет руководство только по результатам за один квартал, поэтому отсрочка не сильно повлияет на результаты второго и третьего квартала 2024 года. NVIDIA в последнее время не упоминала о влиянии задержки Blackwell GPU, что указывает на то, что влияние может быть ограниченным.

2. Изменение потребностей в существующих продуктах

Снижение B100/B200 может быть компенсировано увеличением H200/H20 во второй половине 2024 года.

HSBC прогнозирует, что производство плат B100/B200 было скорректировано на 44%, и некоторые поставки могут быть отложены до первой половины 2025 года, что приведет к снижению объемов отгрузки во второй половине 2024 года. Однако заказы на платы H200 значительно увеличились, ожидается рост на 57% с третьего квартала 2024 года до первого квартала 2025 года.

Ожидается, что вторая половина 2024 года доход от H200 составит 23,5 миллиарда долларов, что достаточно для компенсации возможных потерь в 19,5 миллиарда долларов, связанных с доходами от B100 и GB200. Кроме того, H20 GPU, ориентированный на китайский рынок, набирает популярность, и во второй половине 2024 года может быть отгружено 700000 единиц, что подразумевает доход в 6,3 миллиарда долларов.

Резкий рост мощностей CoWoS TSMC также может поддержать рост доходов со стороны предложения.

С точки зрения клиентов, крупные технологические компании США составляют более 50% доходов от дата-центров Nvidia, и недавно они заявили, что спрос будет продолжать расти. Модель прогнозирования Goldman Sachs показывает, что в 2024 и 2025 годах темпы роста капитальных затрат на облачные вычисления по сравнению с предыдущим годом составят 60% и 12% соответственно, что выше предыдущих прогнозов. Однако уровень роста в 2025 году будет трудно поддерживать на уровне 2024 года.

Ожидания крупных технологических компаний по росту капитальных затрат в 2024 и 2025 годах:

• Alphabet: ожидается, что оставшаяся часть 2024 года будет составлять капитальные расходы в размере 12 миллиардов или более каждый квартал.
• Microsoft: ожидает, что капитальные расходы в 2025 году превысят уровень 2024 года для удовлетворения потребностей в ИИ и облачных продуктах. Капитальные расходы будут увеличиваться по кварталам.
• Meta: Повышение ожидаемых капитальных затрат на 2024 год с 35-40 миллиардов долларов до 37-40 миллиардов долларов. Ожидается значительное увеличение капитальных затрат в 2025 году.
• Amazon: Ожидается, что во второй половине 2025 года капитальные расходы будут выше, в основном для поддержки требований к рабочей нагрузке ИИ.

3. Степень замедления динамики

Кроме того, что рост расходов крупных компаний замедлится в следующем году, темпы роста доходов Nvidia также замедлятся.

Рынок ожидает доход в 105,6 миллиарда долларов за финансовый год 2025, что на 73% больше по сравнению с прошлогодними 60,9 миллиарда долларов, но ниже темпа роста 126% в прошлом году. Официальный прогноз доходов на второй квартал составляет 28 миллиардов долларов, рынок может быть более оптимистичен, но темп роста в этом квартале замедлится с двузначного до однозначного.

Следует обратить внимание на растущее количество участников на рынке искусственного интеллекта: чип AMD MI300X превосходит Nvidia в некоторых аспектах. Cerebras представила чип с архитектурой на основе целых пластин, что значительно снижает затраты на межсоединения, сеть и энергопотребление. Крупные технологические компании, такие как Google, Amazon и Microsoft, также разрабатывают собственные AI-чипы. Все это может уменьшить зависимость от продуктов Nvidia.

Однако в настоящее время эта обеспокоенность не имеет достаточной поддержки примерами, и Уолл-Стрит по-прежнему ожидает, что Nvidia сохранит доминирующее положение на рынке чипов для центров обработки данных.

4. Обратите внимание на китайский рынок

В прогнозах финансовой отчетности внимание будет сосредоточено на тенденциях спроса Nvidia в Китае, особенно в условиях роста спроса на H20. Основное внимание уделяется:

• H20 запустил