Комиссия по ценным бумагам и биржам США успешно подала иск против компании по производству ригов для майнинга, раскрывая тщательно спланированное мошенничество.

В 2023 году Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) подала в суд на одну из компаний, занимающихся шифрованием, обвиняя ее в осуществлении масштабного мошенничества через продажу ригов для майнинга на сумму до 18 миллионов долларов. SEC потребовала пожизненно запретить обвиняемым участвовать в предполагаемых операций с ценными бумагами и бизнес-активностями, конфисковать незаконно нажитое и запретить соответствующим лицам участвовать в любых незарегистрированных выпусках ценных бумаг. 23 сентября 2024 года судья установил, что SEC достаточно доказала, что сочетание ригов для майнинга и соглашений по хранению составляет ценные бумаги, и что обвиняемые создали иллюзию инвестиционного дохода с помощью ложных заявлений, в конечном итоге поддержав запрос SEC о наказании.

Суть этой схемы заключается в создании казалось бы идеальной инвестиционной ловушки: инвесторы платят 3000 долларов за покупку Рига для майнинга, после чего обвиняемый обещает ежемесячную прибыль в 100 долларов, а годовая доходность достигает 40%-100%. Однако на самом деле эта компания не использовала Риг для майнинга, а маскировала доход, покупая неразработанные токены, которые в конечном итоге полностью потеряли свою ценность из-за отсутствия ликвидности на вторичном рынке.

Бизнес-модель компании обладает высокой степенью запутанности: с одной стороны, она использует продажи оборудования как прикрытие, с другой стороны, через соглашения о хостинге глубоко связывает инвесторов. Согласно соглашению, компания утверждает, что "выполнит всю работу" для достижения ожидаемой прибыли, и эта модель "обещание + контроль" стала центральным пунктом спора. В сентябре 2024 года судья окружного суда США в штате Юта вынес решение, признал, что комбинация продаж ригов для майнинга и соглашений о хостинге составляет сделку с ценными бумагами и соответствует определению инвестиционного контракта согласно делу SEC против W.J. Howey Co. 1946 года. Это решение не только опровергло защиту ответчика о "недостаточности сделки с ценными бумагами", но и однозначно включило шифрование ригов для майнинга в сферу регулирования ценных бумаг.

Спорный вопрос: почему сделки с Ригами для майнинга считаются ценными бумагами?

Проблемы применения теста Хоуи

Четыре элемента инвестиционного контракта, установленные Верховным судом США в деле Howey, включают: вложение средств, общее предприятие, ожидание прибыли, прибыль от усилий других. Основной довод защиты заключается в том, что подчеркивается, что риг для майнинга является "товаром для конечного пользователя", и утверждается, что обязательства по доходу в рамках соглашения о хранении относятся к коммерческим стимулам, а не к выпуску ценных бумаг, и отсутствует общее предприятие, требуемое для ценных бумаг. Однако в данном случае судья, проводя проникающий анализ, пришел к выводу, что связь контроля с источником дохода уже вышла за рамки товарной торговли, а именно, что доходы в рамках соглашения о хранении имеют природу доходов от инвестиций в ценные бумаги, в конечном итоге отнеся сделки с ригами для майнинга к категории общего предприятия.

Конкретное решение судьи следующее:

1. Инвестиции: Инвестор платит 3000 долларов за покупку Рига для майнинга, что соответствует элементам капитальных вложений;

2. Совместное предприятие: доход инвесторов не зависит от шахтёрских возможностей самого рига для майнинга, а основывается на контроле и управлении системой компанией, создавая совместное предприятие между инвесторами и инициаторами;

3. Ожидания прибыли: обещание сверхвысокой доходности от 40% до 100%, что значительно превышает нормальную доходность коммерческих инвестиций и соответствует характеристикам "ожидаемой прибыли";

4. Усилия других: Компания обещает "выполнить всю работу", инвесторы не должны участвовать в управлении, прибыль полностью зависит от усилий инициаторов.

Многоуровневый анализ юридического эксперта

Несмотря на то, что решение суда было принято, в юридических кругах по этому делу все еще существует значительное расхождение во мнениях. Некоторые считают, что это специфическое мошенничество, обвинения SEC касаются ложной рекламы компании и дизайна соглашения о хранении, а не самих продаж ригов для майнинга. При условии, что риги для майнинга продаются в форме "для собственного использования конечным пользователем", можно избежать квалификации как ценных бумаг.

Это решение также вызвало激烈讨论 среди профессионалов в области шифрования и юридических ученых относительно теста Howey. Сторонники утверждают, что этот случай отражает ключевую суть теста Howey — "суть важнее формы". Хотя риг для майнинга является физическим товаром, абсолютный контроль инициатора над системой и сильная связь с прибылью уже составляют существенные характеристики "совместного предприятия". Противники предупреждают, что если эта логика будет принята, то все продажи оборудования с обещаниями дохода (например, когда компании продают оборудование с включением условий о разделе прибыли) могут быть признаны ценными бумагами, что приведет к размытию границ юридического применения.

Это расхождение в основном отражает глубокие проблемы, с которыми сталкивается регулирование шифрования активов: как найти баланс между защитой инвесторов и стимулированием технологических инноваций? В будущем необходимо дополнительно прояснить стандарты через судебные прецеденты, например, четко указать, что когда продажа товаров сопровождается обещанием дохода, необходимо одновременно удовлетворять условиям "децентрализованной эксплуатации" (например, пользователи могут самостоятельно решать, как управлять узлами) и "разделения рисков" (например, инвесторы должны нести расходы на обслуживание оборудования), чтобы исключить свойства ценных бумаг.

Другие примеры качественной оценки секьюритизации криптоактивов

В деле Ripple суд на основе теста Howey признал, что продажи XRP, ориентированные на институциональных инвесторов, соответствуют определению ценной бумаги. Ripple ясно связывает стоимость XRP с собственным развитием через рекламные материалы, а действия инвесторов по покупке составляют вложение средств в общее предприятие, причем ожидания прибыли полностью зависят от технической разработки и маркетинга команды Ripple. В то же время, программные продажи на вторичном рынке, из-за отсутствия обещаний о доходах и прямой связи между инвесторами и эмитентом, не были признаны ценными бумагами. Это дело впервые четко подтвердило решающее влияние торговых сценариев на квалификацию криптоактивов.

В деле Terraform суд признал, что UST и LUNA соответствуют определению ценных бумаг, основным основанием для этого является стандарт "прибыль исходит от усилий других". Несмотря на то, что UST использует алгоритмический механизм стабилизации, Terraform с помощью постоянного раскрытия информации и публичной поддержки основателей создал у инвесторов разумные ожидания, что "прибыль исходит от усилий команды". Судья особенно отметил, что степень децентрализации не является исключающим признаком для ценных бумаг — если существует "маркетинг и обещания дохода, инициируемые основателями", даже если сделки с активами полностью осуществляются через смарт-контракты, они все равно могут подпадать под регулирование.

Будущее определения секьюритизации криптоактивов

В данном случае ответчик через договор о хранении преобразовал доходы от Риг для майнинга в финансовые активы, что позволило инвесторам фактически участвовать в "совместном предприятии", зависящем от действий инициатора, а не в самом Риге для майнинга как аппаратном обеспечении. В краткосрочной перспективе это дело оказало определенное сдерживающее воздействие на мошеннические схемы шифрования, что способствует защите интересов инвесторов в шифрованных активах; в долгосрочной перспективе данное дело помогает в развитии регулирования ценных бумаг.

С появлением новых технологий и концепций, таких как шифрование активов и смарт-контракты, традиционные финансовые сценарии претерпевают кардинальные изменения. Простое применение теста Хоуи больше не может удовлетворить потребности регулирования; вместо этого необходимо динамически учитывать конкретные формы проектов, балансируя между технологическими инновациями и законным регулированием. В конечном счете, здоровое развитие шифрового рынка невозможно без глубокой диалога между юридической рациональностью и технологической логикой. Будущее определения шифрованных активов как ценных бумаг постепенно разворачивается через такие примеры.