Ethereum прорыв: анализ четырех американских публичных компаний с резервами ETH

Автор: Кристофер Роза, аналитик Galaxy Digital; перевод: Xiaozou, Golden Finance.

Майкл Сэйлор (Michael Saylor) в компании Strategy (MSTR) использует финансовую инженерию для массового инвестирования в биткойн (BTC), что вызвало волну подражаний среди компаний. На сегодняшний день более 50 компаний приняли его стратегию резервирования с использованием биткойна в качестве основного актива, и это число продолжает расти. Однако в настоящее время ряд компаний открывают новые пути — они не только стремятся получить доступ к криптоактивам, но также нацелены на интеграцию в экономическую экосистему самого эфириума.

В этой статье будет подробно проанализирована деятельность четырех первых американских публичных компаний, создавших резерв Ethereum, тщательно отслежены их пути финансирования, оценена "концентрация Ethereum" (количество ETH на акцию) и разобраны уровни премии, которые рынок придает их резервам Ethereum. Кроме количественных показателей, мы также рассмотрим глубокое влияние этих стратегий на здоровье сети Ethereum, экосистему стейкинга и инфраструктуру DeFi, выявляя, как эти финансовые стратегии не только трансформируют балансы компаний, но и вносят основной капитал в децентрализованную экономическую систему Ethereum.

1**、SharpLink Gaming*(SBET*)**

（1）Фон компании

SharpLink Gaming (NASDAQ: SBET) была основана в 2019 году и является онлайн-технологической компанией, предлагающей спортивным фанатам услуги по实时 ставкам и интерактивным играм через собственную платформу. Компания также разрабатывает бесплатные игры, мобильные приложения и предоставляет маркетинговые услуги для спортивных медиа, лиг, команд и букмекерских платформ для повышения пользовательской вовлеченности. Её работа с реальными деньгами в фантастическом спорте и симуляционных играх охватывает более 2 миллионов пользователей, годовой объем потребления составляет около 40 миллионов долларов, и она получила лицензии на ведение деятельности во всех штатах США, где разрешены фантастические виды спорта и онлайн-игры.

С прошлого месяца SharpLink начала финансирование через комбинацию частных инвестиционных размещений (PIPEs) и программных предложений (ATM), включая ETH в свой баланс. Руководство объясняет, что этот шаг основан на твердой вере в перспективы ETH как доходного программируемого цифрового актива, что позволяет компании извлекать прибыль через стейкинг и связанные с ним возможности дохода. Стоит отметить, что эта инновационная финансовая стратегия не заменяет ее основной бизнес в области игр и интерактивных азартных игр, а является стратегическим дополнением к основному бизнесу.

（2）финансирование иETHприобретение

! mlRL267u7r1qEhrGmQtWgWYF41RU1evPg1eBuv53.png

（3）ETH конфигурация и состояние стейкинга

SharpLink заложил все свои резервы ETH и в период с 28 июня по 4 июля получил 100 ETH в качестве вознаграждения за ставку, что довело общую прибыль от ставок с момента запуска этой программы 2 июня до 322 ETH.

*(4) Основные идеи

SharpLink Gaming стратегически позиционируется на Ethereum, делая его крупнейшим держателем ETH среди публичных компаний. Компания быстро создала крупнейшую позицию по Ethereum в отрасли через несколько раундов финансирования акций, включая масштабное PIPE финансирование в размере 425 миллионов долларов и последующие выпуски ATM. Несмотря на риски, связанные с колебаниями цен на ETH в этой финансовой стратегии, это также создает значительный потенциал доходности от стейкинга, подчеркивая привлекательность цифровых активов с доказательством доли как резервного актива. Благодаря 100% стейкингу резервов ETH, SharpLink не только получает доход, но и напрямую усиливает безопасность и стабильность сети Ethereum — как разнообразие участия валидаторов, так и глубинная связь капитала компаний с здоровым развитием протоколов.

2**、BitMine Immersion Technologies**(BMNR)**

（1）Фон компании

BitMine Immersion Technologies (код на фондовом рынке США: BMNR) - это компания по блокчейн-инфраструктуре, расположенная в Лас-Вегасе, которая управляет промышленными биткойн-фермами, продает оборудование для погружного охлаждения и размещает сторонние майнеры в районах с низкими затратами на энергию, таких как Техас и Тринидад.

30 июня компания провела частное размещение 55,6 миллиона акций (по 4,50 доллара за акцию), собрав около 250 миллионов долларов для увеличения своих резервов эфириума. В рамках этой сделки соучредитель Fundstrat Том Ли был назначен председателем совета директоров BitMine, и его участие, как известного криптостратега, будет направлять расширение плана по конфигурации ETH.

（2）финансирование иETHситуация с приобретением

! 7mpxp08UuTgV09MHSHdltsQur4K2GMo6JKMfBApZ.png

（3）ETH конфигурация и состояние ставок

BMNR имеет значительные резервы ETH, но на момент написания этой статьи не было публичной информации, подтверждающей, использовал ли он часть ETH для активного стекинга или развертывания в сети.

*(4) Основные идеи

BitMine привлекла 250 миллионов долларов финансирования, что увеличило ее баланс на около 81 380 ETH, и общий объем активов превысил 163 000 ETH. Чтобы поддержать это накопление, компания увеличила общее количество акций с учетом разводнения до более чем 56 миллионов акций, что составляет рост примерно в 13 раз. Такая степень разводнения акций подчеркивает огромные объемы выпуска акций, необходимые для поддержки стратегии накопления крупномасштабных резервов эфира, а также капиталоемкие характеристики накопления ETH на открытом рынке.

3***、Bit Digital**(BTBT*)**

（1）Фоновая информация о компании

Bit Digital (NASDAQ: BTBT) является цифровой платформой активов, основанной в Нью-Йорке в 2015 году, изначально работающей с промышленными биткойн-майнингами в США, Канаде и Исландии.

В июне 2025 года компания привлекла около 172 миллионов долларов через полностью гарантированное публичное дополнительное предложение и, совместив это с доходами от продажи 280 BTC, перераспределила капиталы в Ethereum, приобретя в общей сложности около 100,603 ETH, завершив стратегический переход к моделям стейкинга и резервирования Ethereum под руководством генерального директора и ветерана криптоиндустрии Сэма Табара.

（2）финансирование и ETH ситуация с приобретением

! 7mpxp08UuTgV09MHSHdltsQur4K2GMo6JKMfBApZ.png

（3）ETH конфигурация и состояние стейкинга

По состоянию на 31 марта Bit Digital владел приблизительно 24 434 ETH, из которых 21 568 ETH находится в активном состоянии стейкинга. В отчете компании указано, что средняя годовая доходность ее стейкинга ETH в 2024 году составляет 3,2%.

После завершения стратегической трансформации Bit Digital значительно увеличила свои запасы ETH через первичное публичное размещение акций и продажу BTC, доведя общий объем до 100,603 ETH. Хотя компания еще не раскрыла конкретное количество ETH для стейкинга и ожидаемую доходность после трансформации, ее предыдущие операции показывают, что она продолжит получать доходы через стейкинг Ethereum.

*(4) Основные идеи

Финансовая трансформация Bit Digital особенно примечательна тем, что она сочетает в себе традиционное публичное размещение акций и нетрадиционные операции по продаже BTC с последующим приобретением ETH. Эта стратегия делает компанию уникальной среди публичных крипто-компаний, подчеркивая ее сильную уверенность в способности ETH генерировать доходы по сравнению с пассивной функцией баланса BTC.

4**、**GameSquare (GAME)

（1）Фон компании

GameSquare Holdings (NASDAQ: GAME) — это медийная группа игр, расположенная в Техасе, которая владеет такими брендами, как FaZe Clan, Stream Hatchet и GCN, и предоставляет маркетинговые и контентные услуги, ориентированные на создателей, для рекламодателей, нацеленных на поколение Z. В июле компания привлекла около 8 миллионов долларов через дополнительное размещение акций и запустила резервный план по Ethereum в сотрудничестве с криптоинститутом Dialectic, планируя выделить до 100 миллионов долларов в ETH с целью получения доходности от 8% до 14%.

（2）финансирование иETHприобретение

! uy9GiBV0NXF59dtak7oWYfbrPcU5SjmWWc6UnwxZ.png

（3）ETH настройки и состояние стейкинга

GameSquare завершила первую покупку эфира, приобретя ETH на сумму 5 миллионов долларов США, что является важной частью ее стратегии резервирования цифровых активов. Этот шаг знаменует собой официальное вступление компании в сферу резервирования криптоактивов, направленное на диверсификацию активов и поддержку долгосрочных инноваций.

*(4) Основные идеи

GameSquare переходит на стратегию резервов Ethereum, что означает, что он амбициозно выходит за рамки своего основного бизнеса в области игровых медиа. Сотрудничая с Dialectic и используя их платформу Medici, компания планирует инвестировать средства в область децентрализованных финансов (DeFi), чтобы получить значительную доходность в 8% до 14% — что значительно превышает стандартную доходность от стейкинга Ethereum (обычно 3% до 4%). Если все будет выполнено правильно, эта стратегия будет способствовать стабильности и развитию всей экосистемы Ethereum, прямо усиливая ликвидность ключевых DeFi-протоколов и увеличивая участие валидаторов, укрепляя основы инфраструктуры DeFi за счет активного участия корпоративного капитала.

5**、ETHконцентрация**

Индикатор концентрации ETH, разработанный компанией SharpLink Gaming, предоставляет инвесторам четкие и сопоставимые параметры для оценки масштабов резервов ETH у публичных компаний. Этот индикатор рассчитывается на основе количества ETH, соответствующего каждые 1000 полностью размытых акций, и полностью учитывает потенциальные факторы размывания акций, такие как варранты, опционы на акции и конвертируемые инструменты. Данные о держании ETH представлены на основе прямых раскрытий компаний или оценок, основанных на полном выделении ETH согласно их объявленным募资, а количество полностью размытых акций происходит из документации компаний, Bloomberg, SEC и финансовых баз данных, что обеспечивает согласованность и точность данных между компаниями. Этот индикатор предоставляет инвесторам интуитивно понятный инструмент для сравнения, основанный на открытии ETH на акцию.

! J9XGyZ8ytpyYdZuknH1Sev0OjonNb67v5dmkFlhz.png

（1）рыночная стоимость по отношению к ETH резервной балансовой стоимости премия

! Y1lIW5p8R9quxLTYwkD7XSjluiBNgWH9EzUgyNnH.png

На графике показано соотношение рыночной капитализации компаний к их балансовой стоимости владения эфиром (рассчитано как общее количество удерживаемых ETH, умноженное на стоимость одной монеты 2,600 долларов). Более высокое соотношение означает, что оценка инвесторов включает в себя стоимость стратегических опционов или значительно превышает будущие доходы от базового владения ETH. GameSquare (GAME) лидирует с премией около 13.8 раз, что отражает сильный оптимизм рынка по поводу их ранних вложений в ETH; BitMine (BMNR) имеет премию около 5 раз после завершения последнего финансирования на сумму 250 миллионов долларов; Bit Digital (BTBT) и SharpLink (SBET) имеют более умеренные премии, что показывает относительно сдержанные ожидания рынка. Однако следует отметить, что если цена ETH резко упадет, высокая премия может увеличить риск снижения.

*(2) Основные аналитические данные

ETH****и теория резервов биткойна

Рост резервов ETH знаменует собой важную эволюцию стратегий криптовалютных компаний на бирже. Теоретическое ядро биткойна заключается в том, что он является пассивным, аналогом цифрового золота, в то время как эфир обладает уникальным преимуществом создания активного дохода через стекинг и стратегии DeFi. В данной статье акцентируется внимание на четырех компаниях, которые явно рассматривают ETH как доходный резервный актив: SharpLink и BitMine уже пообещали (или планируют) ставить 100% своих резервов для получения вознаграждений за стекинг на уровне протокола; GameSquare идет еще дальше, сотрудничая с Dialectic, чтобы применять сложные стратегии DeFi для достижения увеличенного дохода с поправкой на риск. Это принятие доходного эфира контрастирует с бездоходным, пассивным режимом резервирования биткойна и знаменует собой переход корпоративного финансового управления к активному росту баланса.

В отличие от многих компаний, зависящих от конвертируемых облигаций и кредитного плеча, занимающихся резервами биткойнов (как указано в недавнем исследовательском отчете Galaxy Securities), четыре ведущие компании с резервами ETH — SharpLink, BitMine, Bit Digital и GameSquare — полностью сформировали свои резервы за счет акционерного финансирования. Это означает, что у них нет давления со стороны долговых обязательств, обязательств по выплате процентов и риска дефолта в условиях падения криптовалютного рынка. Нулевая кредитная нагрузка значительно снижает уязвимость системы, избегая рисков рефинансирования и размывания долей, связанных с глубоко в деньгах конвертируемыми облигациями.

Ключевым моментом является то, что эти стратегии резервирования эфира вводят структурные инновации: производительный капитал. Путем стейкинга ETH компании не только могут получить 3%-5% нативной доходности протокола, но и напрямую усиливают безопасность и стабильность сети Ethereum. Чем больше ETH компании резервируют и активно ставят, тем сильнее определенность и устойчивость к рискам собрания валидаторов Ethereum, что формирует долгосрочный положительный круговорот между капиталом компании и здоровьем протокола.

На самом деле, рост компаний, имеющих резерв ETH, вероятно, является одной из важных причин того, что объем стейкинга Ethereum 9 июля достиг исторического рекорда (более 35 миллионов ETH, что составляет более 30% от общего объема).

! 9e9rw4pAhacLJfT50rjRBM12GuqNyj9Y1gbOhLWC.png

Что касается GameSquare, компания планирует реализовать улучшенные стратегии доходности через партнерство с такими компаниями, как Dialectic, а также возможно распределение своих резервов ETH на такие нативные DeFi-протоколы, как кредитование, предоставление ликвидности (LPing) или повторное залогование. Этот шаг не только повысит потенциальную доходность, но и укрепит экосистему основного протокола Ethereum, углубляя ликвидность децентрализованных рынков и участие институциональных инвесторов.

У кого риск размывания акций самый большой?

! gpdNZRItV9S8m7AEZgJtDy0bg1QexbBs9NuwhEIX.png

Инвесторы должны осторожно оценить, как финансирование за счет акций (особенно сделки PIPE) может привести к размытию прав существующих акционеров и подавлению цен на акции в результате выпуска новых акций на рынок. Масштабное финансирование PIPE компанией BitMine делает ее особенно уязвимой для значительных краткосрочных эффектов размывания и колебаний цен на акции. Комбинированная схема PIPE и ATM, используемая SharpLink, приведет к немедленному размыванию и будет постоянно создавать прогрессивное давление. В отличие от этого, компании Bit Digital и GameSquare используют более прозрачный и традиционный способ публичного размещения акций, в результате чего эффект размывания более очевиден, а рыночные риски могут быть ниже. В конечном итоге, компании, выбирающие структуру PIPE, сталкиваются с более высоким риском первоначального рыночного удара по сравнению с ATM и традиционными публичными размещениями акций (что особенно заметно в периоды волатильности), хотя все эти стратегии, основанные на акциях, избегают характеристик высоколиквидных конвертируемых облигаций с высоким кредитным плечом, используемых в модели Майкла Селлера.

6**, Заключение**

На первый взгляд, резкие колебания цен акций резервов Ethereum могут напоминать спекулятивные циклы роста и падения, характерные для мем-криптовалют. Однако стратегии первых компаний, принимающих на себя резервы ETH, имеют принципиальное отличие: эти компании не полагаются на рыночные спекуляции или пассивное открытие активов, а намеренно позиционируют Ethereum как производственный резервный актив — получая первичные доходы через стекинг или, в некоторых случаях, распределяя его на более сложные стратегии DeFi. Это отличает их от пионеров резервов биткойнов, которые следуют пассивной модели "цифрового золота" и часто финансируются через высокорискованные конвертируемые облигации. В отличие от этого, текущие четыре компании, имеющие резервы ETH (SharpLink, BitMine, Bit Digital и GameSquare), используют стратегии долевого финансирования, избегая структурных рисков, связанных с долговым давлением и крахом по срокам погашения.

Ключевым моментом является то, что этот капитал не является свободным капиталом. Путем стекинга ETH эти компании напрямую усиливают безопасность валидаторов сети и стабильность протокольного уровня. Например, в случае GameSquare, когда она использует стратегии получения дохода, исходящие из DeFi, резервный капитал также может поддерживать ликвидность, кредитные рынки и другую инфраструктуру Ethereum. Хотя риски, такие как эффект размывания, риски смарт-контрактов и ценовые колебания, все еще существуют, инвесторы могут использовать инструменты анализа эффектов размывания и оценки чистой премии к балансовой стоимости для оценки рисков снижения и потенциальной доходности. В конечном итоге, этот поток резервов ETH предлагает более инклюзивную и производительную модель капитала — одновременно вводя новый класс резервных активов для рыночных цепочек, это также может одновременно усилить экосистему Ethereum.