Análise Macroscópica do Mercado de Criptomoedas: Período Crítico para a Reestruturação da Lógica de Preços

I. Visão Geral

No segundo trimestre de 2025, o mercado de criptomoedas passou por uma transição de um período de alta para um ajuste de curto prazo. Embora áreas como Meme, IA e RWA tenham alternadamente se mostrado ativas, as limitações dos fatores macroeconômicos começaram a se manifestar. A instabilidade no comércio global, os dados econômicos dos Estados Unidos sendo voláteis, juntamente com a contínua disputa sobre as expectativas de cortes nas taxas de juros pelo Federal Reserve, levaram o mercado a entrar em um importante período de mudança. Ao mesmo tempo, mudanças marginais na disputa política começaram a surgir: certas forças políticas mostraram uma atitude positiva em relação às criptomoedas, o que despertou a consideração antecipada dos investidores sobre o conceito de "Bitcoin como ativo estratégico de reserva nacional". Acreditamos que o ciclo atual ainda está na "fase de ajuste de um mercado em alta de médio prazo", mas oportunidades estruturais estão surgindo silenciosamente, e a referência de preços está passando por uma mudança em nível macro.

Dois, Ambiente Macroeconômico: A lógica antiga desmorona, novos pontos de âncora ainda não foram estabelecidos

Em maio de 2025, o mercado de criptomoedas está em um período crítico de reestruturação da lógica macroeconômica. As estruturas de precificação tradicionais estão rapidamente se desintegrando, enquanto novas referências de valor ainda não foram formadas, resultando em um ambiente macroeconômico "vago e ansioso". Desde os dados macroeconômicos, a orientação das políticas dos bancos centrais, até as mudanças marginais nas relações geopolíticas e comerciais globais, tudo isso influencia o padrão de comportamento de todo o mercado de criptomoedas com uma postura de "nova ordem em meio à instabilidade".

Primeiro, a política monetária do banco central de um determinado país está passando de uma fase de "dependência de dados" para uma nova fase de "jogo entre pressão política e estagflação". Os dados de inflação divulgados em abril e maio mostram que, embora a pressão inflacionária tenha aliviado, a rigidez geral ainda persiste, especialmente com os preços dos serviços que continuam bastante elevados. Isso, entrelaçado com a escassez estrutural no mercado de trabalho, torna difícil uma rápida queda da inflação. Embora a taxa de desemprego tenha mostrado um pequeno aumento, ainda está longe de acionar o limite inferior para uma reversão da política do banco central, o que levou o mercado a esperar que o momento de corte de juros seja adiado de junho para o quarto trimestre ou até mais tarde. O presidente do banco central, em declarações públicas, não exclui a possibilidade de um corte de juros dentro do ano, mas sua linguagem enfatiza mais "observação cautelosa" e "compromisso com a meta de inflação a longo prazo", o que torna a perspectiva de afrouxamento da liquidez ainda mais distante na realidade.

Esse ambiente macroeconômico incerto impactou diretamente a base de precificação dos fundos de ativos encriptação. Nos últimos três anos, os ativos encriptação desfrutaram de um prêmio de avaliação sob o contexto de "taxas de juros zero + ampla liquidez", mas agora, após um ciclo de taxas elevadas, os modelos tradicionais de avaliação enfrentam falhas sistêmicas. Embora o Bitcoin mantenha uma tendência de alta sob o impulso estrutural de fundos, ainda não conseguiu formar a dinâmica necessária para romper o próximo marco importante, refletindo que seu "caminho de alinhamento" com ativos macroeconômicos tradicionais está se desintegrando. O mercado começou a não mais aplicar simplesmente a lógica antiga de "alta do Nasdaq = alta do BTC", mas sim a perceber gradualmente que os ativos encriptação precisam de âncoras políticas e âncoras de papel independentes.

Entretanto, variáveis geopolíticas que impactam o mercado desde o início do ano estão passando por mudanças importantes. Os temas da guerra comercial entre duas grandes potências, que anteriormente estavam em alta, já esfriaram significativamente. Recentemente, a mudança de foco de uma equipe política sobre o tema "retorno da manufatura" demonstra que essas duas grandes potências não intensificarão o conflito no curto prazo. Isso faz com que a lógica de "hedge geopolítico + Bitcoin como ativo de resistência" temporariamente perca força, e o mercado não está mais atribuindo um prêmio ao "âncora de hedge" dos ativos de criptomoedas, mas sim buscando novo apoio político e dinâmica narrativa. Este também é um contexto importante para a mudança do mercado de criptomoedas de uma recuperação estrutural para uma alta volatilidade desde meados de maio, e até mesmo a contínua saída de fundos de alguns ativos em cadeia.

Em uma análise mais profunda, todo o sistema financeiro global está enfrentando um processo sistêmico de "reconstrução de âncoras". O índice do dólar está lateralizado em níveis altos, as relações de interdependência entre ouro, títulos do governo e ações dos EUA foram desestabilizadas, e os ativos criptográficos estão presos entre eles, não possuindo o respaldo de um banco central como os tradicionais ativos de proteção, nem tendo sido completamente integrados ao quadro de controle de risco das instituições financeiras tradicionais. Esse estado intermediário de "não ser risco, nem proteção" resulta em uma precificação de ativos principais como BTC e ETH em uma "zona de relativa ambiguidade". E essa âncora macroeconômica ambígua se transmite ainda mais para o ecossistema downstream, levando a narrativas de segmentos como Meme, RWA e IA a terem explosões, mas difícil de se manter. Sem o suporte de um aumento macroeconômico de capital, a prosperidade local na cadeia pode facilmente cair na armadilha de "acendimento rápido - extinção rápida".

Estamos entrando em uma janela de inflexão de "desfinanciarização" dominada por variáveis macroeconômicas. Nessa fase, a liquidez do mercado e as tendências não são mais impulsionadas pela simples correlação entre ativos, mas dependem da reatribuição do poder de precificação política e do papel institucional. Para que o mercado de criptomoedas possa experimentar uma nova rodada de reavaliação sistemática, deve esperar por um novo âncora macroeconômica ------ que pode ser a oficialização de "ativos de reserva estratégica do Estado Bitcoin", o início claro do "ciclo de redução de taxas do Federal Reserve", ou a "aceitação da infraestrutura financeira em blockchain por vários governos ao redor do mundo". Somente quando esses pontos de âncora em nível macro realmente se concretizarem, haverá um retorno abrangente ao apetite por risco e uma ressonância ascendente nos preços dos ativos.

Atualmente, o mercado de criptomoedas precisa deixar de se apegar à continuidade da lógica antiga e, em vez disso, deve reconhecer com calma os indícios que surgem dos novos pontos de âncora. Aqueles que conseguem compreender antecipadamente as mudanças na estrutura macroeconômica e se posicionar em relação aos novos pontos de âncora terão o controle na próxima onda real de alta.

Três, Tendências Políticas: Nova legislação aprovada, reservas estratégicas de Bitcoin em nível estadual implementadas, gerando expectativas estruturais

Em maio de 2025, o Senado de um país aprovou oficialmente uma importante lei, tornando-se uma das propostas de legislação sobre stablecoins com maior impacto institucional desde o "MiCA". A aprovação desta lei não apenas marca o estabelecimento de um quadro regulatório para stablecoins em dólares, mas também libera um sinal claro: as stablecoins não são mais um experimento técnico ou uma ferramenta financeira cinza, mas sim uma parte central do sistema financeiro soberano, tornando-se uma extensão orgânica da influência do dólar digital.

O conteúdo central do projeto de lei foca principalmente em três aspectos: primeiro, estabelece o poder de licenciamento da Reserva Federal e das autoridades de supervisão financeira sobre os emissores de stablecoins, e define requisitos de capital, reservas e transparência equivalentes aos dos bancos; segundo, fornece uma base legal e interfaces padrão para a interoperabilidade entre stablecoins e bancos comerciais, instituições de pagamento, promovendo sua ampla aplicação em pagamentos de varejo, liquidações transfronteiriças e interoperabilidade financeira; terceiro, cria um mecanismo de isenção de "sandbox" técnico para stablecoins descentralizadas, mantendo espaço de inovação em finanças abertas sob uma estrutura de conformidade controlável.

Sob uma perspectiva macroeconômica, a aprovação deste projeto de lei provocou uma mudança tripla nas expectativas estruturais do mercado de criptomoedas. Primeiro, surgiu um novo paradigma de "âncora on-chain" na trajetória de extensão internacional do sistema do dólar. As stablecoins, como "cheques federais" da era digital, sua capacidade de circulação on-chain não apenas serve para pagamentos internos do Web3, mas também pode fazer parte do mecanismo de transmissão da política do dólar, fortalecendo sua vantagem competitiva nos mercados emergentes. Isso também significa que um determinado país não está mais apenas reprimindo ativos criptográficos, mas optando por incorporar parte dos "direitos de passagem" no sistema fiscal nacional, legitimando as stablecoins e, ao mesmo tempo, garantindo uma posição antecipada do dólar na futura guerra financeira digital.

Em segundo lugar, a legalização das stablecoins leva a uma reavaliação da estrutura financeira em blockchain. O ecossistema de certas stablecoins em conformidade verá um período de explosão de liquidez, e a lógica de pagamentos em blockchain, crédito em blockchain e reestruturação de livros em blockchain ativará ainda mais a demanda por ponte entre DeFi e ativos RWAs. Especialmente em um contexto de altas taxas de juros, alta inflação e volatilidade das moedas regionais no ambiente financeiro tradicional, a propriedade das stablecoins como "ferramenta de arbitragem entre sistemas" atrairá ainda mais usuários de mercados emergentes e instituições de gestão de ativos em blockchain. Menos de duas semanas após a aprovação da referida legislação, o volume diário de negociação de certas stablecoins em plataformas atingiu um novo recorde desde 2023, com o valor de mercado circulante de uma certa stablecoin em blockchain apresentando um crescimento de quase 12% em relação ao mês anterior, com o foco de liquidez começando a migrar de certos ativos para ativos em conformidade.

Mais significativa em termos estruturais é a publicação, logo após a aprovação da lei, de planos de reserva estratégica de bitcoin por vários governos estaduais. Até o final de maio, um estado já havia aprovado a lei de reserva estratégica de bitcoin, enquanto outros estados anunciaram que parte do superávit orçamentário seria alocada como ativos de reserva em bitcoin, com justificativas que incluem proteção contra a inflação, diversificação da estrutura fiscal e apoio à indústria de blockchain local. De certa forma, essa ação marca a transição do bitcoin de "ativo de consenso popular" para ser parte do "balanço patrimonial local", representando uma reestruturação digital da lógica das reservas de ouro dos estados. Embora a escala ainda seja pequena e os mecanismos ainda não estejam estáveis, os sinais políticos que isso emite são muito mais importantes do que o volume dos ativos: o bitcoin começa a se tornar uma "opção de nível governamental".

Estas dinâmicas políticas contribuem conjuntamente para um novo panorama estrutural: as stablecoins tornam-se o "dólar em blockchain", enquanto o bitcoin se transforma em "ouro local". Ambos têm suas regras, um está associado a pagamentos e o outro a reservas, coexistindo e fazendo hedge em relação ao sistema monetário tradicional. Esta situação, em um 2025 marcado pela divisão geopolítica financeira e pela queda da confiança nas instituições, oferece precisamente outra lógica de ancoragem de segurança. Isso explica por que o mercado de criptomoedas manteve uma oscilação elevada em meados de maio, mesmo com dados macroeconômicos desfavoráveis (taxas de juros altas e rebote do CPI)------ pois a mudança estrutural a nível político estabeleceu um suporte de longo prazo para o mercado.

Após a aprovação deste projeto de lei, a reavaliação do modelo "taxa de juros da dívida americana - rendimento de stablecoins" pelo mercado também acelerará a aproximação dos produtos de stablecoin aos "T-Bills em cadeia" e "fundos monetários em cadeia". De certa forma, a futura estrutura da dívida digital de um determinado país pode ser parcialmente gerida por stablecoins. A expectativa de tokenização da dívida americana está gradualmente ganhando clareza através desta janela de institucionalização das stablecoins.

Quatro, Estrutura do Mercado: Rotação intensa nas trilhas, linha principal ainda a ser confirmada

No segundo trimestre de 2025, o mercado de criptomoedas apresenta uma contradição estrutural de grande tensão: no nível macroeconômico, as expectativas políticas estão se aquecendo, e as stablecoins e o Bitcoin estão caminhando para um "incorporação institucional"; mas no nível microestrutural, ainda falta uma verdadeira "pista principal" que tenha um consenso de mercado. Isso resulta em um desempenho geral que exibe características de frequente rotação, fraca continuidade e uma "circulação" de liquidez temporária. Em outras palavras, a velocidade de circulação de fundos na cadeia ainda está presente, mas a orientação e a certeza ainda não foram reestruturadas, contrastando fortemente com certos ciclos de "onda de alta em pista única" de 2021 ou 2023.

Primeiro, do ponto de vista do desempenho do setor, em maio de 2025, o mercado de criptomoedas apresentou uma estrutura de extrema diferenciação. Solana Meme, AI+Crypto, RWA, DeFi, entre outros, alternaram-se em um estilo "passar a batata quente", com cada sub-setor experimentando ciclos de explosão que duraram menos de duas semanas, e os fundos subsequentes rapidamente se dispersando. Por exemplo, Solana Meme gerou uma nova onda de FOMO, mas devido à fraca base de consenso da comunidade e ao esgotamento do sentimento do mercado, o preço rapidamente corrigiu em altos níveis; o setor de AI, como alguns projetos líderes, apresentou características de "alta Beta e alta volatilidade", sendo bastante influenciado pelo sentimento de algumas ações de peso em AI, carecendo de continuidade narrativa espontânea dentro da blockchain; enquanto o setor de RWA, representado por alguns projetos, embora tenha certeza, entrou em um período de "desvio entre preço e valor" devido a expectativas de airdrop que já foram parcialmente atendidas.

Os dados sobre o fluxo de fundos mostram que esse fenômeno de rotação reflete essencialmente um excesso de liquidez estrutural e não o início de um mercado em alta estrutural. Desde meados de maio, o crescimento do valor de mercado de uma certa moeda estável estagnou, enquanto outras duas apresentaram uma leve recuperação, com o volume de transações na DEX em cadeia mantendo-se diariamente na faixa de 25 a 30 bilhões de dólares, o que representa uma redução de quase 40% em comparação com o pico de março. O mercado não recebeu um influxo significativo de novos fundos; apenas os fundos existentes estão em busca de oportunidades de negociação de curto prazo em "alta volatilidade local + alta emoção". Nessas circunstâncias, mesmo que as mudanças de setor sejam frequentes, é difícil formar uma tendência de forte linha principal, o que, por sua vez, amplifica ainda mais o ritmo especulativo de "passar o tambor", levando a uma diminuição da disposição dos pequenos investidores em participar, e a intensidade das transações e o calor social se tornam ainda mais desconectados.

Por outro lado, o fenômeno de estratificação de avaliação se intensifica. Os projetos de blue chips de primeira linha apresentam um prêmio de avaliação significativo, ativos de topo como ETH, SOL e TON continuam a atrair grandes investimentos, enquanto os projetos de cauda longa...