DEX: Nunca foi realmente compreendido

No sistema financeiro de criptomoedas, o DEX sempre desempenhou um papel intrigante. Parece estar sempre online - sem falhas, sem censura, sem desvio, mas permanece em uma posição marginal a longo prazo: interface complicada, falta de liquidez, falta de narrativa, não é o centro dos tópicos quentes, nem a escolha preferida dos projetos para se estabelecer. Quando o DeFi explodiu, era a alternativa às exchanges centralizadas; após o retorno do mercado em baixa, tornou-se a "herança da era DeFi" com foco em "segurança e auto-custódia". Quando a indústria se concentra mais em novas narrativas como blockchains públicas, IA, RWA e inscrições, o DEX parece ter perdido sua presença.

No entanto, a longo prazo, veremos que: DEX tem crescido silenciosamente e começou a abalar a lógica subjacente das finanças on-chain. O Uniswap, que já foi muito popular, é apenas um de seus pontos históricos, enquanto Curve, Balancer, Raydium, Velodrome e outros são apenas suas formas alteradas. Todas as evoluções que observamos em AMM, agregadores e DEX L2 são impulsionadas pelo processo de auto-evolução das finanças descentralizadas.

Portanto, tentei escapar da perspectiva de "comparação de produtos" e "tendências de mercado", voltando à linha histórica para explicar a lógica da sua evolução estrutural:

• Como o DEX evoluiu de uma ferramenta on-chain para um motor de transformação estrutural;

• Como absorveu os mecanismos financeiros e objetivos ecológicos de diferentes épocas;

• Por que quando falamos sobre lançamento de projetos, lançamento a frio e auto-organização da comunidade, DEX ainda é um tópico inevitável.

Esta é a história da evolução do DEX, uma observação da estrutura da "sobrecarga funcional" descentralizada, e também o desdobrar de um caminho histórico. Portanto, tento responder a uma questão cada vez mais difícil de evitar:

Quando falamos sobre Web3, por que hoje em dia nenhum projeto consegue evitar DEX?

I. Breve História do DEX de Cinco Anos: De Papel Marginal a Centro da Narrativa

1、Primeira geração de DEX: expressão de descentralização (era EtherDelta)

Por volta de 2017, quando as exchanges centralizadas estavam em seu auge, um grupo de entusiastas de criptomoedas iniciou silenciosamente um experimento peculiar na blockchain: EtherDelta.

Comparado com exchanges centralizadas como Binance e OKEx, a experiência de negociação da EtherDelta pode ser quase considerada um desastre: as transações exigem a inserção manual de dados complexos na blockchain, a latência de interação é extremamente alta, e a interface do usuário é comparável a páginas da web primitivas do século passado, praticamente afastando os traders comuns.

Mas o surgimento da EtherDelta, desde o início, não foi apenas para facilitar a usabilidade, mas sim para se livrar completamente da "confiança centralizada": os ativos de negociação são totalmente controlados pelos próprios usuários, e a correspondência de ordens é realizada completamente na cadeia do Ethereum, sem a necessidade de custódia de intermediários, sem a necessidade de confiar em terceiros. O fundador do Ethereum, Vitalik Buterin, até expressou publicamente suas expectativas em relação a esse modelo, acreditando que as trocas descentralizadas na cadeia são uma das direções para a aplicação real da blockchain.

Embora o EtherDelta tenha gradualmente desaparecido da vista devido a dificuldades técnicas e de experiência do usuário, ele deixou um caminho que não pode ser ignorado na história da blockchain: as DEX deixaram de ser apenas ferramentas de negociação e tornaram-se uma expressão prática de oposição à centralização.

Talvez não fosse o favorito do mercado na época, mas lançou as sementes genéticas para o futuro Uniswap, Balancer, Raydium: o usuário mantém seus ativos, correspondência de pedidos na cadeia, sem necessidade de confiança em custódia — essas características tornaram-se a estrutura básica para a evolução, derivação e expansão contínuas das DEX no futuro.

2、Segunda geração de DEX: Mudança de paradigma tecnológico (Aparecimento do AMM)

Se EtherDelta representa o "princípio fundamental" das trocas descentralizadas, então o surgimento da Uniswap trouxe pela primeira vez um caminho viável para a realização dessa ideal em escala.

Em 2018, a Uniswap lançou a v1, introduzindo pela primeira vez no blockchain o mecanismo de formador de mercado automatizado (AMM, Automated Market Maker), rompendo completamente as limitações do modelo tradicional de correspondência de ordens. A lógica de negociação subjacente é simples, mas revolucionária - x * y = k: esta fórmula é a inovação central da Uniswap, permitindo que o pool de liquidez defina preços automaticamente, sem a necessidade de contraparte ou ordens. Desde que você coloque um ativo no pool, pode automaticamente obter outro ativo de acordo com a curva de produto constante. Sem necessidade de contraparte, sem ordens, sem correspondência, a ação de negociação é igual à ação de precificação.

O ponto de viragem deste modelo é que ele não só resolve o problema do "ninguém coloca ordens" das DEXs iniciais, que impedia as transações, mas também altera completamente a fonte de liquidez das transações na cadeia: qualquer pessoa pode tornar-se um fornecedor de liquidez (LP), injectando ativos no mercado e ganhando taxas de transação.

O sucesso da Uniswap também inspirou a inovação em variantes de outros mecanismos AMM:

O Balancer introduziu pools de múltiplos ativos + pesos personalizados, permitindo que os projetos definam o peso e a distribuição dos ativos.

A Curve projetou uma curva otimizada para resolver o problema de alta slippage em stablecoins, permitindo trocas de ativos a um custo mais baixo.

O SushiSwap adicionou incentivos de tokens e mecanismos de governança sobre a base do Uniswap, iniciando a narrativa de "mineração de liquidez + soberania da comunidade";

Essas variantes impulsionaram o AMM DEX para a fase de "produtização de protocolos". Diferente da primeira geração de DEX, que era principalmente impulsionada por conceitos e tinha formas rudimentares, a segunda geração de DEX já começou a apresentar uma lógica de produto clara e um ciclo de comportamento do usuário: elas não apenas permitem transações, mas também são a base estrutural para a circulação de ativos, a entrada para a participação do usuário na liquidez, e até mesmo uma parte do lançamento do ecossistema de projetos.

Pode-se dizer que, a partir do Uniswap, o DEX se tornou pela primeira vez um "produto" que pode ser utilizado, crescer e acumular usuários e capital - não é mais um apêndice da concretização de conceitos, mas começa a se tornar o próprio construtor de estruturas.

3、Terceira geração de DEX: de ferramenta a hub, expansão de funcionalidades e fusão ecológica

Após entrar em 2021, a evolução do DEX começou a se desviar de um único cenário de negociação, entrando na "fase de fusão" em que a funcionalidade se expande e a integração ecológica ocorre em paralelo. Nesta fase, o DEX não é mais apenas um "lugar para trocar moedas", mas gradualmente se torna o núcleo de liquidez do sistema financeiro em cadeia, a porta de entrada para o arranque frio de projetos e até mesmo o programador da estrutura ecológica.

Uma das mudanças de paradigma mais representativas desse período é a aparição da Raydium.

Raydium nasceu na blockchain Solana e é a primeira DEX a tentar a integração profunda entre o mecanismo AMM e o livro de ordens na cadeia. Ele não apenas oferece pools de liquidez baseados em produto constante, mas também pode sincronizar transações com o livro de ordens na cadeia do Serum, formando uma estrutura de liquidez que coexiste entre "market making automático + ordens passivas". Este modelo combina a simplicidade do AMM com o nível de preços visíveis do livro de ordens, aumentando significativamente a eficiência do capital e a taxa de utilização da liquidez, enquanto mantém a autonomia na cadeia.

O significado da estrutura do Raydium reside no fato de que não é apenas "otimização de AMM", mas sim a primeira vez que um DEX tenta introduzir a "experiência de exchange centralizada" na reconstrução distribuída. Para novos projetos no ecossistema Solana, o Raydium não é apenas um local de negociação, mas também um local de lançamento — desde a liquidez inicial até a distribuição de tokens, profundidade de ordens e exposição do projeto, ele é o eixo de ligação entre a emissão primária e a negociação secundária.

Nesta fase, a explosão de funcionalidades vai muito além do Raydium:

• SushiSwap adicionou mineração de negociação, tokens de governança, governança comunitária e um "Onsen" incubadora ao modelo Uniswap, formando um ecossistema DEX governamental;

• PancakeSwap combina jogos em cadeia, mercado de NFTs e funcionalidades de loteria em cadeia, realizando operações de plataforma DEX na BNB Chain;

• Velodrome (Optimism) introduziu a "programação de liquidez entre protocolos" baseada no modelo veToken, permitindo que a DEX se torne um coordenador entre protocolos em vez de apenas servir os usuários;

• Jupiter atua como um agregador de caminhos na ecologia Solana, conectando múltiplos DEX e caminhos de ativos, tornando-se um verdadeiro "agregador de protocolo cross-chain".

A característica comum desta fase é que as DEX deixaram de ser o ponto final do protocolo e tornaram-se uma rede de retransmissão que conecta ativos, projetos, usuários e o protocolo.

Ele deve assumir a "interação terminal" das transações dos usuários, embutir a "atração inicial" da emissão de projetos e também precisa integrar um conjunto completo de sistemas de comportamento on-chain, como governança, incentivos, precificação e agregação.

DEX, a partir de agora, deixa para trás a identidade de "protocolo isolado" e torna-se o nó central (hub primitive) do mundo DeFi — um componente de consenso on-chain com alta adaptabilidade e alta combinabilidade.

4、Quarta geração de DEX: crescimento transformacional em um fluxo multi-chain, é agregação, L2 e experimentação cross-chain

Se a evolução das duas primeiras gerações de DEX foi uma ruptura de paradigma tecnológico, a terceira fase do Raydium é uma tentativa de montagem de módulos funcionais. A partir de 2021, os DEX entraram em uma fase mais difícil de categorizar: já não é mais uma equipe que lidera a "atualização de versão", mas sim toda a estrutura da cadeia que obriga a fazer uma transformação adaptativa.

Os DEX implantados na Layer 2 foram os primeiros a sentir essa mudança.

Após o lançamento das mainnets do Arbitrum e do Optimism, o alto custo do Gas nas transações do Ethereum não é mais a única opção, e a estrutura Rollup começa a se tornar o solo para o crescimento da nova geração de DEX. O GMX no Arbitrum adota um modelo de precificação por oráculos + contratos perpétuos, respondendo ao problema de que "AMM não é suficiente para resolver a profundidade" com um caminho simplificado e uma estrutura sem pools de LP. No Optimism, o Velodrome, por sua vez, utiliza o modelo veToken para tentar estabelecer um mecanismo de coordenação de governança com incentivos de liquidez entre os protocolos. Esses DEX já não buscam mais a universalidade, mas sim se enraizar em uma cadeia específica como "infraestrutura ecológica".

Ao mesmo tempo, outra classe de patches estruturais também está se formando: agregadores.

À medida que o número de DEXs aumenta, o problema da fragmentação da liquidez rapidamente se amplifica, e a pergunta de "onde negociar" na blockchain torna-se um novo fardo decisional para os usuários. Desde o lançamento da 1inch em 2020 até os posteriores Matcha e Jupiter, os agregadores assumiram um novo papel: eles não são DEXs, mas coordenam todos os caminhos de liquidez das DEXs. Especialmente o Jupiter, que teve um rápido crescimento na blockchain Solana, justamente porque preencheu com precisão as lacunas na profundidade dos caminhos, nas transições de ativos e na experiência de negociação.

Mas a evolução da estrutura DEX não parou na adaptação dentro da blockchain. Após 2021, projetos como ThorChain e Router Protocol foram lançados, propondo uma questão mais radical: é possível que as partes envolvidas em uma transação não estejam na mesma blockchain e ainda assim possam realizar a troca? Esses "DEXs cross-chain" começaram a tentar resolver o problema da circulação de ativos entre blockchains através da construção de camadas de validação próprias, retransmissão de mensagens ou pools de liquidez virtuais. Embora a estrutura dos protocolos seja muito mais complexa do que a dos DEXs de uma única blockchain, sua aparição liberta um sinal: o caminho de evolução do DEX já se desvinculou de uma blockchain específica, caminhando para uma era de colaboração entre protocolos inter-chain.

Nesta fase, é difícil categorizar os DEX apenas por "tipo": pode ser uma entrada de liquidez (1inch), um coordenador de protocolo (Velodrome) ou mais provavelmente um mecanismo de troca entre cadeias (ThorChain). Eles não foram "projetados" como a geração anterior, mas mais como se tivessem sido "espremidos" pela estrutura.

Chegado a este ponto, o DEX já não é apenas uma ferramenta, mas sim uma reação ambiental - um produto adaptativo que serve para acolher a mudança na estrutura da rede, a transição de ativos entre cadeias e a competição de incentivos entre protocolos. Já não é uma "atualização de produto", mas sim uma expressão da "evolução estrutural".

Dois, quando o preço, a liquidez e a narrativa se cruzam: como as DEX "entram" no lançamento

Ao revisar o caminho de desenvolvimento das quatro gerações de DEX, não é difícil perceber uma coisa: a razão pela qual elas continuam a evoluir nunca foi devido a um design de funcionalidade mais inteligente, mas sim porque elas estão constantemente respondendo às necessidades reais na blockchain - desde a negociação, market making, até a agregação e cross-chain, cada transformação do DEX é um preenchimento natural de uma lacuna estrutural.

Neste estágio, o DEX já não é mais um "ponto funcional" em uma determinada cadeia, mas sim uma "camada de adaptação padrão" após a mudança na estrutura da cadeia. Não importa se o projeto quer fazer incentivos, se o protocolo precisa de tráfego, ou se a ponte quer agregar, DE