A SEC dos EUA processa com sucesso a empresa de equipamentos de mineração de encriptação, revelando um esquema de fraude cuidadosamente elaborado

Em 2023, a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC) processou uma empresa de encriptação, acusando-a de implementar uma fraude em larga escala através da venda de Equipamento de mineração, com um valor em questão de até 18 milhões de dólares. A SEC pediu a proibição permanente do réu de participar em transações e atividades comerciais relacionadas aos valores mobiliários suspeitos, a apreensão dos lucros ilegais e a proibição de pessoas relevantes de participar em qualquer emissão de valores mobiliários não registrada. Em 23 de setembro de 2024, o juiz determinou que a SEC havia demonstrado adequadamente que a combinação de Equipamento de mineração e acordos de custódia constituía um valor mobiliário, e que o réu havia criado a ilusão de retorno sobre o investimento através de declarações falsas, apoiando finalmente o pedido de penalização da SEC.

O cerne deste golpe consiste na construção de uma armadilha de investimento que parece perfeita: após os investidores pagarem 3000 dólares para comprar Equipamento de mineração, os réus prometeram um retorno de 100 dólares por mês, com uma taxa de retorno anual que chega a 40%-100%. No entanto, na realidade, a empresa não utilizou o Equipamento de mineração para mineração real, mas disfarçou os lucros através da compra de tokens não minerados, e esses tokens acabaram perdendo completamente o valor devido à falta de liquidez no mercado secundário.

O modelo de negócio da empresa é extremamente enganador: por um lado, usa a venda de hardware como fachada, por outro, vincula profundamente os investidores através de acordos de custódia. De acordo com o acordo, a empresa afirma que "completará todo o trabalho" para alcançar os retornos esperados; esse modelo de "compromisso + controle" se tornou o cerne da disputa do caso. Em setembro de 2024, um juiz do tribunal de distrito dos Estados Unidos em Utah proferiu uma decisão, estabelecendo que a combinação da venda de equipamentos de mineração e dos acordos de custódia constituiu uma transação de valores mobiliários, alinhando-se à definição de contrato de investimento do caso SEC vs. W.J. Howey Co. de 1946. Essa decisão não apenas derrubou a defesa do réu de que "não se tratava de transações de valores mobiliários", mas também incluiu claramente os equipamentos de mineração na esfera de regulação de valores mobiliários.

Ponto de Controvérsia: Por que a negociação de Equipamento de mineração é considerada um valor mobiliário?

Dilemas de aplicação do teste Howey

Os quatro elementos do contrato de investimento estabelecidos pelo caso Howey da Suprema Corte dos EUA incluem: investimento de capital, empreendimento comum, expectativa de lucro, e lucro proveniente do esforço de terceiros. O núcleo da defesa do réu reside em: enfatizar a propriedade do Equipamento de mineração como "mercadoria para uso do usuário final", alegando que as promessas de rendimento no contrato de custódia pertencem a incentivos comerciais e não à emissão de valores mobiliários, não existindo um empreendimento comum exigido para valores mobiliários. No entanto, neste caso, o juiz, através de uma análise penetrante, determinou que a relação entre controle e fonte de rendimento ultrapassou o âmbito da transação de mercadorias, ou seja, os rendimentos no contrato de custódia possuem a natureza de rendimento de investimento em valores mobiliários, levando finalmente à inclusão da transação de Equipamento de mineração na categoria de empreendimento comum.

O julgamento específico do juiz é o seguinte:

1. Investimento de capital: O investidor paga 3000 dólares para comprar Equipamento de mineração, cumprindo os elementos de investimento de capital;

2. Empreendimento conjunto: Os rendimentos dos investidores não provêm da capacidade de mineração do equipamento de mineração em si, mas dependem do controle e operação do sistema pela empresa, formando um empreendimento conjunto entre os investidores e os iniciadores;

3. Expectativa de lucro: Promessa de um retorno extremamente alto de 40%-100%, muito superior ao retorno normal de investimentos comerciais, de acordo com as características de "lucro esperado";

4. Esforço de outros: A empresa compromete-se a "concluir todo o trabalho", os investidores não precisam participar da operação, os lucros dependem totalmente do esforço dos fundadores.

Interpretação diversificada de especialistas jurídicos

Apesar de a decisão do tribunal estar definida, ainda existem divergências significativas na comunidade jurídica sobre este caso. Algumas opiniões acreditam que se trata de uma fraude específica, as acusações da SEC visam a publicidade enganosa da empresa e o design do contrato de custódia, e não negam a venda do equipamento de mineração em si, desde que o equipamento de mineração seja vendido na forma de "uso próprio pelo usuário final", ainda pode evitar a qualificação como título.

Esta decisão também provocou uma intensa discussão entre profissionais da indústria de encriptação e acadêmicos do direito sobre o teste Howey. Os apoiantes argumentam que o caso reflete a essência central do teste Howey "a substância é mais importante que a forma" — embora o equipamento de mineração seja um produto físico, o controle absoluto do promotor sobre o sistema e a forte correlação com os lucros no modelo de receitas caracterizam substancialmente uma "empresa conjunta". Os opositores alertam que, se essa lógica for considerada válida, todas as vendas de hardware que prometem lucros (como a venda de equipamentos com cláusulas de partilha de lucros) podem ser consideradas títulos, levando a uma confusão nas fronteiras da aplicação legal.

Essa divergência reflete essencialmente os desafios profundos enfrentados pela regulamentação de ativos encriptados: como buscar um equilíbrio entre a proteção dos investidores e o incentivo à inovação tecnológica? No futuro, é urgente esclarecer ainda mais os padrões através de precedentes judiciais, como a definição de que, quando a venda de produtos é acompanhada de promessas de rendimento, é necessário atender simultaneamente às condições de "operações descentralizadas" (como a capacidade dos usuários de decidir sobre a operação dos nós) e "compartilhamento de riscos" (como a necessidade de os investidores arcarem com os custos de manutenção do equipamento), para excluir a natureza de título.

Outros casos de referência para a qualificação de ativos encriptados.

No caso Ripple, o tribunal determinou, com base no teste Howey, que a venda de XRP para investidores institucionais se encaixa na definição de valores mobiliários. A Ripple vincula claramente o valor do XRP ao seu próprio desenvolvimento através de folhetos informativos, e o comportamento de compra dos investidores constitui um investimento de capital em uma empresa comum, com as expectativas de lucro totalmente dependentes do desenvolvimento técnico e da promoção de mercado pela equipe da Ripple. Já a venda programática no mercado secundário, por falta de promessas de rendimento e da relação direta entre investidores e emissores, não foi considerada como valores mobiliários. Este caso estabelece pela primeira vez a influência decisiva do cenário de negociação na qualificação de ativos encriptados.

No caso Terraform, o tribunal determinou que UST e LUNA se enquadram na definição de valores mobiliários, tendo como base central o critério de "lucros provenientes do esforço de outros". Embora UST utilize um mecanismo de estabilidade algorítmica, a Terraform, através da divulgação contínua de informações e da plataforma pública dos fundadores, fez com que os investidores formassem uma expectativa razoável de que "os lucros vêm do esforço da equipe". O juiz destacou especialmente que o grau de descentralização não é um critério de exclusão das características de valores mobiliários - desde que haja "marketing e promessas de rendimento liderados por iniciadores", mesmo que a negociação do ativo seja totalmente executada por contratos inteligentes, ainda pode ser sujeita a regulamentação.

Futuro da Qualificação de Ativos de Encriptação

Neste caso, o réu transformou os rendimentos do equipamento de mineração em atributos financeiros através de um acordo de custódia, fazendo com que os investidores participassem, de fato, de um "negócio conjunto" dependente das operações do iniciador, e não do equipamento de mineração em si. A curto prazo, este caso teve um certo efeito dissuasor sobre os comportamentos fraudulentos em projetos de encriptação, beneficiando a proteção dos interesses dos investidores em ativos encriptados; a longo prazo, este caso pode ajudar a promover a iteração do quadro regulatório de valores mobiliários.

Com o surgimento de novos conceitos e tecnologias, como encriptação de ativos e contratos inteligentes, os cenários financeiros tradicionais estão a passar por mudanças radicais. A simples aplicação do teste Howey já não é suficiente para atender às necessidades de regulamentação, devendo-se considerar dinamicamente a forma específica dos projetos, equilibrando a inovação tecnológica e a regulamentação legal. Em suma, o desenvolvimento saudável do mercado de encriptação não pode prescindir de um diálogo profundo entre a razão jurídica e a lógica técnica, e o futuro da qualificação dos ativos encriptados está a desdobrar-se gradualmente através de cada um desses casos.