O Dilema do Ethereum: Análise da Sua Tendência de Queda Através da Teoria dos Três Pratos

Recentemente, o Ethereum parece estar preso em um estado de estagnação. Apesar de sua base técnica e do ecossistema de desenvolvedores ainda serem fortes, o desempenho do mercado não tem sido satisfatório. Vamos analisar esse fenômeno em profundidade, utilizando a teoria das três pranchas, a partir das perspectivas de oferta e demanda.

Análise do lado da demanda

A demanda por Ethereum pode ser examinada sob dois aspectos: interno e externo.

A demanda interna provém principalmente de novas aplicações trazidas pelo desenvolvimento da tecnologia Ethereum, que geralmente são precificadas em ETH, estimulando assim a demanda por ETH. Historicamente, testemunhamos a onda de ICOs de 2017 e o boom do DeFi em 2020/2021. No entanto, nesta atual bull market, L2 e Restaking, que eram originalmente muito esperados, não detonaram o mercado como se esperava.

Os projetos de ecossistema L2 são altamente homogeneizados com a cadeia principal, dificultando a geração de um novo entusiasmo comercial. Embora o PointFi e o Restaking tenham bloqueado parte do ETH, não criaram novos ativos avaliados em ETH. Mesmo alguns grandes projetos de restaking, como Eigen, Rez e Ethfi, optaram por ser avaliados em USDT nas bolsas, em vez de serem avaliados em ETH na cadeia, como aconteceu na última rodada com YFI, CRV e COMP. Esse fenômeno leva diretamente à falta de motivação dos usuários para manter ETH.

Além disso, o mecanismo de queima introduzido pelo EIP1559 deveria aumentar a demanda por Éter, mas a ascensão do L2 desviou uma grande quantidade de transações, resultando em uma diminuição significativa na quantidade de queima na cadeia principal, o que enfraqueceu ainda mais a demanda por Éter.

No que diz respeito à demanda externa, o ambiente macroeconômico passou de uma fase de afrouxamento para uma fase de aperto. Os instrumentos de investimento institucional também mudaram de um fluxo unidirecional com os trusts da Grayscale para ETFs que permitem fluxo bidirecional. Desde a abertura do ETF, houve uma saída líquida de 140,83K, principalmente por meio da Grayscale. Isso contrasta fortemente com o fluxo líquido contínuo de entrada do ETF de Bitcoin, sugerindo que tanto novos quanto antigos investidores de ETH estão realizando lucros através dos ETFs.

Análise da oferta

Ethereum é essencialmente um projeto de distribuição de dividendos, independentemente da era POW ou POS, a principal pressão de venda vem do fornecimento adicional. No entanto, a raiz do problema nesta rodada está na mudança da estrutura de custos de produção.

Na era POW (antes de 15 de setembro de 2022), a lógica de produção do ETH é semelhante à do Bitcoin, sendo gerada por mineradores. Os custos dos mineradores incluem custos fixos (como investimento em máquinas de mineração) e custos incrementais (como tarifas de eletricidade, taxas de hospedagem, etc.). Esses custos são denominados em moeda fiduciária e a maior parte deles é custo afundado não recuperável. Quando o preço do ETH está abaixo do custo de aquisição, os mineradores tendem a manter seus tokens e não vendê-los, o que fornece um suporte inferior ao preço do ETH.

No entanto, a era POS (após 15 de setembro de 2022) mudou completamente esse cenário. Os validadores substituíram os mineradores, e a produção de ETH agora requer apenas que seja apostada em um nó de validação. O custo dos validadores é principalmente a despesa com a infraestrutura, enquanto os apostadores, além do custo de oportunidade, quase não têm custo real em moeda fiduciária. Isso resultou na inexistência do conceito de "preço de desligamento", permitindo que os apostadores liquidem sem restrições, sem fornecer um suporte de preço mínimo para o ETH como os mineradores faziam.

O fardo histórico do Éter

A atual dificuldade do ETH pode ser rastreada até o final da era ICO de 2018. Naquela época, uma grande quantidade de projetos ICO precificados em ETH vendeu ETH de forma desordenada, levando o preço a despencar para menos de 100 dólares. Essa experiência fez com que a comunidade Ethereum refletisse profundamente, subsequentemente, Vitalik e a Fundação Ethereum começaram a enfatizar o roadmap, a narrativa principal e a ortodoxia, formando um grupo "nuclear" de desenvolvedores e VCs.

O sucesso do Verão DeFi de 2020 reforçou ainda mais este sistema, concentrando as fichas nas mãos de agentes de ação conjunta "alinhados com ETH". No entanto, esta prática também trouxe efeitos negativos:

1. Taxa de divisão muito baixa: o número de desenvolvedores e projetos que conseguem obter liquidez e ativos significativos diminuiu drasticamente.
2. O retorno Beta do mercado é inferior ao dos concorrentes: os chamados projetos "halal" muitas vezes têm uma avaliação excessiva, resultando em um retorno Beta mais fraco do que outras blockchains.

A combinação do L2 que enfraqueceu o efeito de queima e a pressão de venda de baixo custo trazida pelo POS, levou à situação do ETH hoje.

Lições Aprendidas

1. Para projetos de distribuição de dividendos, a chave para um crescimento estável reside em formar custos fixos e incrementais denominados em moeda fiduciária, e à medida que a liquidez dos ativos aumenta, elevar continuamente a linha de custo, aumentando assim o limite inferior do preço dos ativos.

2. Reduzir a pressão de venda é apenas uma estratégia de curto prazo; o objetivo a longo prazo deve ser transformar a moeda mãe em um ativo de referência, de modo que a posse não dependa completamente da valorização da moeda mãe, ampliando assim a base de demanda e a liquidez.