Analyse approfondie : la spirale de hausse de l'USDe et du DAI et ses impacts potentiels

Récemment, le volume total d'émission de l'USDe a connu une croissance explosive, passant de 2,4 milliards USD à 3,8 milliards USD en un mois, avec une augmentation mensuelle de plus de 58 %. La raison fondamentale de ce phénomène réside dans le fait que, après que le Bitcoin a atteint un nouveau sommet, l'optimisme du marché a augmenté, entraînant une hausse du taux de financement, ce qui a à son tour amélioré le rendement des staking de l'USDe. Bien qu'il ait légèrement reculé par rapport aux jours précédents, le rendement annualisé de l'USDe est resté élevé, autour de 25 % le 26 novembre.

Dans le même temps, MakerDAO est devenu un bénéficiaire inattendu de cette vague de hausse. Actuellement, les revenus quotidiens de MakerDAO ont augmenté de plus de 200 % par rapport à un mois auparavant, atteignant un niveau record. Cette croissance significative est étroitement liée au développement de l'USDe. Tout d'abord, le taux de rendement élevé de l'USDe a entraîné une énorme demande de prêt pour les actifs sUSDe et PT. Les données montrent que, rien que sur la plateforme Morpho, le montant total emprunté en DAI avec sUSDe et PT comme garanties a atteint environ 570 millions de dollars, avec un taux d'utilisation des prêts supérieur à 80 % et un taux de rendement annualisé des dépôts atteignant 12 %. Au cours du mois dernier, MakerDAO a enregistré un accroissement des prêts de plus de 300 millions de dollars via le module D3M sur la plateforme Morpho.

En plus de l'impact direct, la demande de prêts en sUSDe et en PT a également poussé à la hausse le taux d'utilisation de DAI par d'autres canaux. Par exemple, le taux d'intérêt des dépôts DAI sur la plateforme Sparkfi a atteint 8,5 %. Le bilan de MakerDAO montre que le montant total des prêts DAI accordés à Morpho et Spark via le module D3M s'élève à 2 milliards de dollars, représentant près de 40 % de son actif. Rien que ces deux projets ont généré 203 millions de dollars de frais annualisés pour MakerDAO, ce qui équivaut à une contribution quotidienne de 550 000 dollars de revenus, représentant 54 % du total des frais annualisés de MakerDAO.

Le chemin de croissance de l'USDe est déjà clairement visible : l'optimisme suscité par les nouveaux sommets du Bitcoin a fait grimper le taux de financement, augmentant ainsi le rendement des mises en USDe. MakerDAO, grâce à sa chaîne de financement complète et hautement liquide et à la "propriété de banque centrale" du module D3M, est devenu un important soutien à la croissance de l'USDe. Morpho a joué le rôle de "lubrifiant" dans ce processus. Ces trois protocoles constituent le cœur de la croissance, tandis que des protocoles périphériques tels qu'AAVE, Curve et Pendle bénéficient également de manière différente de la croissance de l'USDe. Par exemple, le taux d'utilisation des emprunts de DAI sur la plateforme AAVE dépasse 50 %, et le montant total des dépôts USDS approche les 400 millions de dollars ; les paires de trading liées à USDe/ENA se classent deuxième, quatrième et cinquième en volume de transactions sur Curve, et occupent la première et la cinquième place dans le classement de liquidité de Pendle. Les tokens tels que Curve, CVX, ENA et MKR ont également enregistré des hausses mensuelles de plus de 50 %.

Dans cette spirale de hausse, presque tous les participants en bénéficient. Les mineurs et prêteurs de USDe peuvent obtenir des rendements élevés mais volatils grâce à l'effet de levier, les utilisateurs de dépôts DAI bénéficient de rendements plus élevés et relativement stables, les arbitragistes à faible risque gagnent des bénéfices en misant sur Warp BTC, en mintant ou en empruntant DAI et en profitant de l'écart de taux, tandis que les joueurs avancés obtiennent des rendements excédentaires grâce à la combinaison de protocoles DeFi, et le protocole lui-même récolte un TVL, des revenus et des prix de tokens plus élevés.

Cependant, la durabilité de ce modèle de croissance dépend principalement de la question de savoir si l'écart d'intérêt entre USDe et DAI va perdurer sur le long terme. Étant donné que DAI offre une politique monétaire relativement prévisible, le problème se concentre principalement sur USDe. Les facteurs influents incluent : la capacité à maintenir l'optimisme du marché haussier, la capacité d'Ethena à obtenir une efficacité de distribution APY plus élevée grâce à l'amélioration du modèle économique et à l'augmentation de la part de marché, ainsi que la concurrence sur le marché provenant de concurrents (comme la récente stratégie de stablecoin générant des intérêts lancée par une plateforme d'échange).

Avec la hausse vient l'inquiétude concernant la sécurité de D3M. D3M permet de générer des jetons DAI de manière dynamique et directe, sans avoir besoin de garanties traditionnelles, certains estiment que cela relève de "l'impression sans ancre". Mais d'un point de vue du bilan, le DAI frappé par D3M est garanti par sDAI, et étant donné que sDAI est finalement prêté en USDe, la garantie se transforme en sUSDe ou PT avec un LTV dépassant 110 %, ce qui équivaut finalement à "une position d'actif synthétique long-court avec un ratio LTV dépassant 110 %".

Sur cette base, le D3M ne conduira pas directement le DAI à devenir un stablecoin sous-collatéralisé, mais il augmente effectivement certains risques :

1. Une part trop élevée du module D3M pourrait faire en sorte que DAI redevienne une "stablecoin fantôme", similaire à ce que PSM a fait pour le transformer en "USDC fantôme".
2. Les risques opérationnels, les risques de contrat et les risques de garde d'Ethena peuvent se transmettre au DAI, et les intermédiaires tels que Morpho peuvent accroître davantage les risques.
3. Peut réduire le taux de garantie global du DAI.

Dans l'ensemble, bien que la hausse de l'USDe et du DAI ait entraîné des bénéfices significatifs, elle s'accompagne également de risques potentiels, nécessitant que les participants du marché restent vigilants et surveillent de près la durabilité à long terme de ce modèle.