Interprétation de l'IPO de Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net
Circle choisit de s'introduire en bourse à un moment où l'industrie est en phase d'accélération de son épuration, cachant derrière elle une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination - le taux de bénéfice net continue de diminuer, mais renferme toujours un énorme potentiel de hausse. D'une part, l'entreprise bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble étrangement "douce" - le taux de bénéfice net en 2024 n'est que de 9,3 %. Cette "inefficacité" apparente ne découle pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où le dividende des taux d'intérêt élevés s'estompe progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de sa part de marché et des atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers son introduction en bourse, en analysant en profondeur le potentiel de croissance et la logique de capitalisation derrière son "faible taux de bénéfice net", en se penchant sur la gouvernance d'entreprise, la structure commerciale et le modèle de rentabilité.
1. Sept ans de marathon boursier : une histoire de l'évolution de la réglementation cryptographique
1.1 Migration de paradigme pour trois tentatives de capitalisation(2018-2025)
Le parcours d'introduction en bourse de Circle est un modèle vivant de la dynamique entre les entreprises de cryptographie et le cadre réglementaire. L'essai de l'introduction en bourse de 2018 a eu lieu à un moment où la SEC américaine avait des incertitudes quant à la nature des cryptomonnaies. À cette époque, l'entreprise a formé un double moteur "paiement + transactions" grâce à l'acquisition d'une bourse, et a obtenu un financement de 110 millions de dollars de la part de plusieurs institutions. Cependant, les doutes des régulateurs sur la conformité des activités de la bourse et l'impact soudain d'un marché baissier ont fait chuter la valorisation de 3 milliards de dollars de 75% à 750 millions de dollars, révélant la vulnérabilité du modèle commercial des entreprises de cryptographie à un stade précoce.
Les tentatives de SPAC en 2021 révèlent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion avec Concord Acquisition Corp permette d'éviter le contrôle rigoureux des IPO traditionnels, les questions de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du problème - demandant à Circle de prouver que l'USDC ne doit pas être classé comme un titre. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec de la transaction, mais a par ailleurs poussé l'entreprise à achever une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir le cœur de sa stratégie autour de "stablecoin en tant que service". Depuis ce moment jusqu'à aujourd'hui, Circle s'est pleinement engagé dans la construction de la conformité de l'USDC et a activement demandé des licences réglementaires dans plusieurs pays à travers le monde.
Le choix d'IPO de 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de cryptographie. L'introduction en bourse sur le NYSE nécessite non seulement de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation de la Regulation S-K, mais aussi de se soumettre à l'audit des contrôles internes selon la loi Sarbanes-Oxley. Il est à noter que le document S-1 a pour la première fois détaillé le mécanisme de gestion des réserves : parmi les actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués à travers le Circle Reserve Fund d'une société de gestion d'actifs dans des accords de rachat inversé à un jour, tandis que 15 % sont déposés auprès d'institutions financières systématiquement importantes telles que la Bank of New York Mellon. Cette opération de transparence construit en fait un cadre de réglementation équivalent à celui des fonds du marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations subtiles
Dès le lancement de l'USDC, les deux entités ont collaboré au sein de l'alliance Centre. Lorsque l'alliance Centre a été fondée en 2018, une plateforme d'échange détenait 50% des parts et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie en échange d'un accès au trafic". Selon les documents IPO de Circle publiés en 2023, elle a acquis les 50% restants des parts du Centre Consortium pour 210 millions de dollars en actions d'une certaine plateforme d'échange, et un nouvel accord de partage concernant l'USDC a également été établi.
L'accord de partage actuel est un terme de jeu dynamique. Selon la divulgation S-1, les deux parties partagent les revenus de réserve USDC à un certain ratio, mentionné dans le texte (, partageant environ 50 % des revenus de réserve ). Le ratio de partage est lié à la quantité de USDC fournie par une certaine plateforme. D'après les données publiques d'une certaine plateforme, il est connu qu'en 2024, la plateforme détient environ 20 % du volume total en circulation de USDC. En s'appuyant sur une part de 20 % de l'offre, une certaine plateforme a pris environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose certains risques pour Circle : lorsque le USDC s'étend en dehors de l'écosystème d'une certaine plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure de capital et de participation
2.1 Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "stratification de la liquidité" :
Liquidités(15%) : déposées auprès de banques GSIB comme la Banque Mellon de New York, utilisées pour faire face à des rachats imprévus.
Fonds de réserve (85%) : allocation du Circle Reserve Fund géré par une société de gestion d'actifs.
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent aux soldes de liquidités sur les comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle. Le portefeuille d'actifs comprend principalement des titres de dette publique américaine ayant une échéance résiduelle ne dépassant pas trois mois et des accords de rachat de la dette publique américaine à un jour. La date d'échéance moyenne pondérée en dollars du portefeuille d'actifs ne dépasse pas 60 jours et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
2.2 Classification des actions et gouvernance en couches
Selon le document S-1 soumis à la SEC, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse:
Actions de classe A : Actions ordinaires émises lors du processus d'IPO, chaque action ayant un droit de vote par action ;
Actions de classe B : détenues par les cofondateurs Jeremy Allaire et Patrick Sean Neville, chaque action ayant cinq voix de vote, mais le plafond total des droits de vote est limité à 30 %, ce qui garantit que même après l'introduction en bourse, l'équipe fondatrice centrale conserve le pouvoir de décision.
Actions de classe C : sans droit de vote, pouvant être converties sous certaines conditions, garantissant que la structure de gouvernance de l'entreprise est conforme aux règles de la Bourse de New York.
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement sur le marché public avec la stabilité de la stratégie à long terme de l'entreprise, tout en garantissant le contrôle de l'équipe de direction sur les décisions clés.
2.3 Distribution des actions détenues par les cadres et les institutions
Le document S-1 révèle que l'équipe de direction détient une grande quantité d'actions, tandis que plusieurs investisseurs en capital-risque et investisseurs institutionnels bien connus détiennent chacun plus de 5 % des actions, ces institutions détenant au total plus de 130 millions d'actions. Un IPO évalué à 5 milliards peut leur apporter des retours significatifs.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 Modèle de rendement et indicateurs opérationnels
Sources de revenus : Les revenus de réserve constituent la principale source de revenus de Circle. Chaque jeton USDC est soutenu par un dollar équivalent. Les actifs de réserve investis comprennent principalement des obligations d'État américaines à court terme et des accords de rachat, générant des revenus d'intérêts stables pendant les périodes de taux d'intérêt élevés. Selon les données de S-1, le chiffre d'affaires total pour 2024 atteindra 1,68 milliard de dollars, dont 99% ( environ 1,661 milliard de dollars ) proviennent des revenus de réserve.
Partage des revenus avec les partenaires : L'accord de coopération avec une certaine plateforme d'échange stipule que cette plateforme reçoit 50 % des revenus de réserve en fonction du nombre d'USDC détenus, ce qui conduit à des revenus effectivement attribués à Circle relativement faibles, affectant la performance du bénéfice net. Bien que ce taux de partage ait pesé sur les bénéfices, il représente également le coût nécessaire pour Circle afin de co-construire un écosystème avec ses partenaires et de promouvoir l'application généralisée de l'USDC.
Autres revenus : En plus des intérêts de réserve, Circle augmente également ses revenus par le biais de services aux entreprises, du service de mint USDC, des frais de transfert inter-chaînes, etc., mais la contribution est relativement faible, seulement 15,16 millions de dollars.
3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices(2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
Convergence d'une diversité vers un noyau unique : de 2022 à 2024, le chiffre d'affaires total de Circle passe de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Parmi ceux-ci, les revenus de réserve sont devenus la source de revenus la plus essentielle de l'entreprise, la part des revenus passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration reflète le succès de sa stratégie de "stablecoin en tant que service", mais implique également une dépendance accrue de l'entreprise aux variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
Les dépenses de distribution en forte hausse compressent la marge brute : Les coûts de distribution et de transaction de Circle ont fortement augmenté en trois ans, passant de 287 millions de dollars en 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de règlement des paiements de l'USDC. Avec l'augmentation du volume en circulation de l'USDC, ces dépenses augmentent de manière rigide.
En raison de l'incapacité à réduire de manière significative ces coûts, la marge brute de Circle est rapidement passée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète le fait que, bien que son modèle de stablecoin ToB présente un avantage d'échelle, il fera face à un risque systémique de compression des bénéfices pendant la période de baisse des taux d'intérêt.
Réalisation de profits avec un retournement de situation mais ralentissement des marges : Circle a officiellement retourné la situation en 2023, avec un bénéfice net atteignant 268 millions de dollars et une marge bénéficiaire de 18,45 %. Bien que la tendance bénéficiaire se poursuive en 2024, après déduction des coûts d'exploitation et des impôts, le revenu disponible ne s'élève qu'à 101 251 000 dollars. Avec 54 416 000 dollars de revenus non opérationnels, le bénéfice net est de 155 millions de dollars, mais la marge bénéficiaire a chuté à 9,28 %, soit une baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coût rigide : Il convient de noter que l'entreprise a dépensé 137 millions de dollars en 2024 pour des dépenses administratives générales (General & Administrative), en hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, avec une augmentation continue pendant trois ans. En combinant ces informations avec celles divulguées dans son S-1, ces dépenses étaient principalement destinées à des demandes de licences à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion des équipes de conformité légale, etc., ce qui confirme la rigidité des coûts résultant de sa stratégie "conformité prioritaire".
Dans l'ensemble, Circle s'est complètement débarrassé du "récit des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023, et a réussi à maintenir ses bénéfices en 2024, bien que la croissance ait ralenti. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée de celle des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante des écarts de taux d'intérêt des obligations américaines et de la taille des transactions signifie que, dès qu'il y a un cycle de baisse des taux d'intérêt ou un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela impactera directement sa performance bénéficiaire. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en cherchant un équilibre plus robuste entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque l'attribut de l'USDC en tant qu'"actif inter-chaînes" renforce (2024, le volume des transactions sur la chaîne atteignant 20 000 milliards de dollars ), son effet multiplicateur de monnaie affaiblit en fait la rentabilité de l'émetteur. Cela rappelle les dilemmes du secteur bancaire traditionnel.
3.3 faible Taux d'intérêt derrière le potentiel de hausse
Bien que le taux d'intérêt net de Circle soit sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité, avec un taux de profit net de seulement 9,3 % en 2024, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente, de multiples moteurs de hausse demeurent cachés dans son modèle commercial et ses données financières.
L'augmentation continue de la circulation stimule une hausse stable des revenus de réserve :
Selon les données d'une plateforme de données, à début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC dépasse 60 milliards de dollars, juste derrière les 144,4 milliards de dollars de l'USDT ; d'ici la fin de 2024, la part de marché de l'USDC a augmenté à 26 %. D'autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l'USDC en 2025 reste forte. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Étant donné qu'en 2020, sa capitalisation était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé de 2020 à avril 2025 a atteint 89,7 %. Même si, au cours des 8 mois restants, la vitesse de croissance de l'USDC ralentit, sa capitalisation boursière devrait tout de même atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, et le CAGR augmentera également à 160,5 %. Bien que les revenus de réserve soient hautement sensibles au Taux d'intérêt, des taux d'intérêt bas pourraient stimuler la demande d'USDC, et une forte expansion de l'échelle pourrait partiellement compenser le risque de baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien qu'en 2024, des commissions élevées soient versées à une certaine plateforme de trading, ce coût présente une relation non linéaire avec la hausse du volume. Par exemple, la coopération avec une certaine plateforme de trading n'entraîne qu'un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui fait passer l'offre d'USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par utilisateur étant nettement inférieur à celui d'une certaine plateforme de trading. En combinant les informations du document S-1, le plan de coopération entre Circle et une certaine plateforme de trading laisse présager que Circle pourra réaliser une hausse de sa capitalisation boursière à un coût inférieur.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : l'évaluation de l'IPO de Circle est estimée entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E compris entre 20 et 25x. Cela est proche des entreprises de paiement traditionnelles comme (19x) et (22x), et semble refléter le positionnement du marché sur sa "croissance lente et bénéfice stable", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur de rareté de son statut de seul actif stable en actions américaines, les acteurs uniques dans des segments spécifiques bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, ce que Circle n'a pas inclus.
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DecentralizeMe
· Il y a 7h
Quelle est l'insatisfaction concernant un bénéfice net de 9,3 ?
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CryptoMotivator
· Il y a 7h
usdc a du potentiel, c'est stable.
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GweiWatcher
· Il y a 7h
Encore un grand spectacle de prise des gens pour des idiots.
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WhaleStalker
· Il y a 7h
Gagner peu, c'est de l'argent intelligent.
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WenMoon
· Il y a 7h
Le moment d'entrée sur le marché est très sensible.
Voir l'originalRépondre0
0xDreamChaser
· Il y a 7h
À peine 9 % de bénéfice net, et vous osez vous introduire en bourse ?
Analyse de l'IPO de Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net et la stratégie de conformité
Interprétation de l'IPO de Circle : le potentiel de hausse derrière un faible taux d'intérêt net
Circle choisit de s'introduire en bourse à un moment où l'industrie est en phase d'accélération de son épuration, cachant derrière elle une histoire apparemment contradictoire mais pleine d'imagination - le taux de bénéfice net continue de diminuer, mais renferme toujours un énorme potentiel de hausse. D'une part, l'entreprise bénéficie d'une grande transparence, d'une forte conformité réglementaire et de revenus de réserve stables ; d'autre part, sa rentabilité semble étrangement "douce" - le taux de bénéfice net en 2024 n'est que de 9,3 %. Cette "inefficacité" apparente ne découle pas d'un échec du modèle commercial, mais révèle plutôt une logique de croissance plus profonde : dans un contexte où le dividende des taux d'intérêt élevés s'estompe progressivement et où la structure des coûts de distribution est complexe, Circle construit une infrastructure de stablecoin hautement évolutive et conforme, tandis que ses bénéfices sont stratégiquement "réinvestis" dans l'augmentation de sa part de marché et des atouts réglementaires. Cet article suivra le parcours de sept ans de Circle vers son introduction en bourse, en analysant en profondeur le potentiel de croissance et la logique de capitalisation derrière son "faible taux de bénéfice net", en se penchant sur la gouvernance d'entreprise, la structure commerciale et le modèle de rentabilité.
1. Sept ans de marathon boursier : une histoire de l'évolution de la réglementation cryptographique
1.1 Migration de paradigme pour trois tentatives de capitalisation(2018-2025)
Le parcours d'introduction en bourse de Circle est un modèle vivant de la dynamique entre les entreprises de cryptographie et le cadre réglementaire. L'essai de l'introduction en bourse de 2018 a eu lieu à un moment où la SEC américaine avait des incertitudes quant à la nature des cryptomonnaies. À cette époque, l'entreprise a formé un double moteur "paiement + transactions" grâce à l'acquisition d'une bourse, et a obtenu un financement de 110 millions de dollars de la part de plusieurs institutions. Cependant, les doutes des régulateurs sur la conformité des activités de la bourse et l'impact soudain d'un marché baissier ont fait chuter la valorisation de 3 milliards de dollars de 75% à 750 millions de dollars, révélant la vulnérabilité du modèle commercial des entreprises de cryptographie à un stade précoce.
Les tentatives de SPAC en 2021 révèlent les limites de la pensée d'arbitrage réglementaire. Bien que la fusion avec Concord Acquisition Corp permette d'éviter le contrôle rigoureux des IPO traditionnels, les questions de la SEC sur le traitement comptable des stablecoins touchent au cœur du problème - demandant à Circle de prouver que l'USDC ne doit pas être classé comme un titre. Ce défi réglementaire a conduit à l'échec de la transaction, mais a par ailleurs poussé l'entreprise à achever une transformation clé : se séparer des actifs non essentiels et établir le cœur de sa stratégie autour de "stablecoin en tant que service". Depuis ce moment jusqu'à aujourd'hui, Circle s'est pleinement engagé dans la construction de la conformité de l'USDC et a activement demandé des licences réglementaires dans plusieurs pays à travers le monde.
Le choix d'IPO de 2025 marque la maturité du chemin de capitalisation des entreprises de cryptographie. L'introduction en bourse sur le NYSE nécessite non seulement de répondre à l'ensemble des exigences de divulgation de la Regulation S-K, mais aussi de se soumettre à l'audit des contrôles internes selon la loi Sarbanes-Oxley. Il est à noter que le document S-1 a pour la première fois détaillé le mécanisme de gestion des réserves : parmi les actifs d'environ 32 milliards de dollars, 85 % sont alloués à travers le Circle Reserve Fund d'une société de gestion d'actifs dans des accords de rachat inversé à un jour, tandis que 15 % sont déposés auprès d'institutions financières systématiquement importantes telles que la Bank of New York Mellon. Cette opération de transparence construit en fait un cadre de réglementation équivalent à celui des fonds du marché monétaire traditionnels.
1.2 Collaboration avec une plateforme de trading : de la co-construction de l'écosystème à des relations subtiles
Dès le lancement de l'USDC, les deux entités ont collaboré au sein de l'alliance Centre. Lorsque l'alliance Centre a été fondée en 2018, une plateforme d'échange détenait 50% des parts et a rapidement ouvert le marché grâce à un modèle de "transfert de technologie en échange d'un accès au trafic". Selon les documents IPO de Circle publiés en 2023, elle a acquis les 50% restants des parts du Centre Consortium pour 210 millions de dollars en actions d'une certaine plateforme d'échange, et un nouvel accord de partage concernant l'USDC a également été établi.
L'accord de partage actuel est un terme de jeu dynamique. Selon la divulgation S-1, les deux parties partagent les revenus de réserve USDC à un certain ratio, mentionné dans le texte (, partageant environ 50 % des revenus de réserve ). Le ratio de partage est lié à la quantité de USDC fournie par une certaine plateforme. D'après les données publiques d'une certaine plateforme, il est connu qu'en 2024, la plateforme détient environ 20 % du volume total en circulation de USDC. En s'appuyant sur une part de 20 % de l'offre, une certaine plateforme a pris environ 55 % des revenus de réserve, ce qui pose certains risques pour Circle : lorsque le USDC s'étend en dehors de l'écosystème d'une certaine plateforme, le coût marginal augmentera de manière non linéaire.
2. Gestion des réserves USDC et structure de capital et de participation
2.1 Gestion par niveaux des réserves
La gestion des réserves de l'USDC présente des caractéristiques évidentes de "stratification de la liquidité" :
Depuis 2023, les réserves de l'USDC se limitent aux soldes de liquidités sur les comptes bancaires et au fonds de réserve de Circle. Le portefeuille d'actifs comprend principalement des titres de dette publique américaine ayant une échéance résiduelle ne dépassant pas trois mois et des accords de rachat de la dette publique américaine à un jour. La date d'échéance moyenne pondérée en dollars du portefeuille d'actifs ne dépasse pas 60 jours et la durée moyenne pondérée en dollars ne dépasse pas 120 jours.
2.2 Classification des actions et gouvernance en couches
Selon le document S-1 soumis à la SEC, Circle adoptera une structure de capital en trois niveaux après son introduction en bourse:
Cette structure de capital vise à équilibrer le financement sur le marché public avec la stabilité de la stratégie à long terme de l'entreprise, tout en garantissant le contrôle de l'équipe de direction sur les décisions clés.
2.3 Distribution des actions détenues par les cadres et les institutions
Le document S-1 révèle que l'équipe de direction détient une grande quantité d'actions, tandis que plusieurs investisseurs en capital-risque et investisseurs institutionnels bien connus détiennent chacun plus de 5 % des actions, ces institutions détenant au total plus de 130 millions d'actions. Un IPO évalué à 5 milliards peut leur apporter des retours significatifs.
3. Modèle de profit et décomposition des revenus
3.1 Modèle de rendement et indicateurs opérationnels
3.2 Paradoxe de la hausse des revenus et de la contraction des bénéfices(2022-2024)
Derrière les contradictions apparentes se cachent des causes structurelles :
Convergence d'une diversité vers un noyau unique : de 2022 à 2024, le chiffre d'affaires total de Circle passe de 772 millions de dollars à 1,676 millions de dollars, avec un taux de croissance annuel composé de 47,5 %. Parmi ceux-ci, les revenus de réserve sont devenus la source de revenus la plus essentielle de l'entreprise, la part des revenus passant de 95,3 % en 2022 à 99,1 % en 2024. Cette augmentation de la concentration reflète le succès de sa stratégie de "stablecoin en tant que service", mais implique également une dépendance accrue de l'entreprise aux variations des taux d'intérêt macroéconomiques.
Les dépenses de distribution en forte hausse compressent la marge brute : Les coûts de distribution et de transaction de Circle ont fortement augmenté en trois ans, passant de 287 millions de dollars en 2022 à 1,01 milliard de dollars en 2024, soit une hausse de 253 %. Ces coûts sont principalement utilisés pour l'émission, le rachat et les dépenses du système de règlement des paiements de l'USDC. Avec l'augmentation du volume en circulation de l'USDC, ces dépenses augmentent de manière rigide.
En raison de l'incapacité à réduire de manière significative ces coûts, la marge brute de Circle est rapidement passée de 62,8 % en 2022 à 39,7 % en 2024. Cela reflète le fait que, bien que son modèle de stablecoin ToB présente un avantage d'échelle, il fera face à un risque systémique de compression des bénéfices pendant la période de baisse des taux d'intérêt.
Réalisation de profits avec un retournement de situation mais ralentissement des marges : Circle a officiellement retourné la situation en 2023, avec un bénéfice net atteignant 268 millions de dollars et une marge bénéficiaire de 18,45 %. Bien que la tendance bénéficiaire se poursuive en 2024, après déduction des coûts d'exploitation et des impôts, le revenu disponible ne s'élève qu'à 101 251 000 dollars. Avec 54 416 000 dollars de revenus non opérationnels, le bénéfice net est de 155 millions de dollars, mais la marge bénéficiaire a chuté à 9,28 %, soit une baisse d'environ la moitié par rapport à l'année précédente.
Coût rigide : Il convient de noter que l'entreprise a dépensé 137 millions de dollars en 2024 pour des dépenses administratives générales (General & Administrative), en hausse de 37,1 % par rapport à l'année précédente, avec une augmentation continue pendant trois ans. En combinant ces informations avec celles divulguées dans son S-1, ces dépenses étaient principalement destinées à des demandes de licences à l'échelle mondiale, à l'audit, à l'expansion des équipes de conformité légale, etc., ce qui confirme la rigidité des coûts résultant de sa stratégie "conformité prioritaire".
Dans l'ensemble, Circle s'est complètement débarrassé du "récit des échanges" en 2022, a atteint un point de rentabilité en 2023, et a réussi à maintenir ses bénéfices en 2024, bien que la croissance ait ralenti. Sa structure financière s'est progressivement rapprochée de celle des institutions financières traditionnelles.
Cependant, sa structure de revenus hautement dépendante des écarts de taux d'intérêt des obligations américaines et de la taille des transactions signifie que, dès qu'il y a un cycle de baisse des taux d'intérêt ou un ralentissement de la croissance de l'USDC, cela impactera directement sa performance bénéficiaire. À l'avenir, Circle devra maintenir une rentabilité durable en cherchant un équilibre plus robuste entre "réduction des coûts" et "augmentation des volumes".
Les contradictions profondes résident dans les défauts du modèle commercial : lorsque l'attribut de l'USDC en tant qu'"actif inter-chaînes" renforce (2024, le volume des transactions sur la chaîne atteignant 20 000 milliards de dollars ), son effet multiplicateur de monnaie affaiblit en fait la rentabilité de l'émetteur. Cela rappelle les dilemmes du secteur bancaire traditionnel.
3.3 faible Taux d'intérêt derrière le potentiel de hausse
Bien que le taux d'intérêt net de Circle soit sous pression en raison des coûts de distribution élevés et des dépenses de conformité, avec un taux de profit net de seulement 9,3 % en 2024, en baisse de 42 % par rapport à l'année précédente, de multiples moteurs de hausse demeurent cachés dans son modèle commercial et ses données financières.
L'augmentation continue de la circulation stimule une hausse stable des revenus de réserve :
Selon les données d'une plateforme de données, à début avril 2025, la capitalisation boursière de l'USDC dépasse 60 milliards de dollars, juste derrière les 144,4 milliards de dollars de l'USDT ; d'ici la fin de 2024, la part de marché de l'USDC a augmenté à 26 %. D'autre part, la croissance de la capitalisation boursière de l'USDC en 2025 reste forte. En 2025, la capitalisation boursière de l'USDC a augmenté de 16 milliards de dollars. Étant donné qu'en 2020, sa capitalisation était inférieure à 1 milliard de dollars, le taux de croissance annuel composé de 2020 à avril 2025 a atteint 89,7 %. Même si, au cours des 8 mois restants, la vitesse de croissance de l'USDC ralentit, sa capitalisation boursière devrait tout de même atteindre 90 milliards de dollars d'ici la fin de l'année, et le CAGR augmentera également à 160,5 %. Bien que les revenus de réserve soient hautement sensibles au Taux d'intérêt, des taux d'intérêt bas pourraient stimuler la demande d'USDC, et une forte expansion de l'échelle pourrait partiellement compenser le risque de baisse des taux d'intérêt.
Optimisation structurelle des coûts de distribution : bien qu'en 2024, des commissions élevées soient versées à une certaine plateforme de trading, ce coût présente une relation non linéaire avec la hausse du volume. Par exemple, la coopération avec une certaine plateforme de trading n'entraîne qu'un paiement unique de 60,25 millions de dollars, ce qui fait passer l'offre d'USDC sur sa plateforme de 1 milliard à 4 milliards de dollars, le coût d'acquisition par utilisateur étant nettement inférieur à celui d'une certaine plateforme de trading. En combinant les informations du document S-1, le plan de coopération entre Circle et une certaine plateforme de trading laisse présager que Circle pourra réaliser une hausse de sa capitalisation boursière à un coût inférieur.
Évaluation conservatrice ne tenant pas compte de la rareté du marché : l'évaluation de l'IPO de Circle est estimée entre 4 et 5 milliards de dollars, basée sur un bénéfice net ajusté de 200 millions de dollars, avec un P/E compris entre 20 et 25x. Cela est proche des entreprises de paiement traditionnelles comme (19x) et (22x), et semble refléter le positionnement du marché sur sa "croissance lente et bénéfice stable", mais ce système d'évaluation n'a pas encore pleinement pris en compte la valeur de rareté de son statut de seul actif stable en actions américaines, les acteurs uniques dans des segments spécifiques bénéficient généralement d'une prime d'évaluation, ce que Circle n'a pas inclus.