Quel est l'avenir des titres tokenisés ? Un responsable de la SEC remet en question leur viabilité.
Rédigé par : Commissaire Caroline A. Crens
Compilation : Blockchain en langage clair
Le thème d'aujourd'hui est très large, peut-être le plus large que le groupe de travail sur la cryptographie ait discuté jusqu'à présent : tokenisation. J'ai compris que la discussion d'aujourd'hui se concentrera principalement sur les efforts réglementaires potentiels pour promouvoir la tokenisation.
Ce sujet me rappelle une citation du film « Un homme d'exception » (Field of Dreams) : « Si vous le construisez, ils viendront. » Vous vous souvenez peut-être que ce film met en vedette Kevin Costner (Kevin Costner), qui joue le rôle du fermier Ray Kinsella (Ray Kinsella), inspiré par une voix mystérieuse, il a labouré son champ de maïs et construit un terrain de baseball, convaincu que de grandes choses allaient se produire.
Je pense qu'il y a une certaine similitude avec l'enthousiasme actuel pour la tokenisation. La technologie blockchain existe depuis longtemps. Bien que certains cas d'utilisation limités aient été introduits récemment, elle n'a pas encore été largement utilisée pour l'émission et le commerce de titres enregistrés. Certains estiment que si nous "construisons" - ou plus précisément, "reconstruisons" le système financier adapté à la blockchain, "ils" divers participants du marché afflueront et adopteront les titres tokenisés. Les investisseurs bénéficieront d'une plus grande participation et d'un choix accru, et le marché prospérera grâce aux améliorations apportées par la blockchain.
À cet égard, je voudrais d'abord demander : que tentons-nous réellement de construire ? Qu'est-ce que la tokenisation ? Même dans le domaine de la SEC, ce terme est difficile à définir simplement. La tokenisation signifie-t-elle l'émission de titres directement sur la blockchain ? Ou fait-elle référence à la création d'une représentation numérique des titres sur la blockchain ? Cela semble être une distinction subtile, mais d'un point de vue réglementaire, cela pourrait avoir des conséquences significatives. De plus, la tokenisation devrait-elle inclure la distribution, le trading, le règlement et le règlement après l'émission ? En d'autres termes, l'ensemble du cycle de vie des titres sera-t-il « mis sur chaîne », ou seulement une partie ?
Peu importe comment nous essayons de répondre à ces questions définissantes, il est clair que le système financier tokenisé est différent de tout système que nous avons vu auparavant. Il n'est pas aussi connu ni aussi facile à comprendre que le stade de baseball construit par Ray Kinsella. Beaucoup imaginent un système entièrement tokenisé, où tout titre, y compris des produits de liquidité à fort volume de transactions, comme les actions des entreprises du Fortune 500, peut être émis, échangé, compensé et réglé sur la blockchain.
Est-ce techniquement possible ? Si nous parlons de blockchains publiques sans autorisation, la réponse semble être non, du moins au regard de la situation actuelle. Les limites de volume de transactions et d'autres problèmes de scalabilité sont bien connus. L'ensemble du concept de blockchain publique sans autorisation - qui vise à fournir de la confiance sans supervision gouvernementale - semble être un outil inapproprié pour des domaines aussi complexes et strictement réglementés par la loi que le marché des valeurs mobilières.
Si nous parlons de blockchains privées ou autorisées, cela améliorerait-il le potentiel d'évolutivité ? Même si c'est le cas, quelle est la différence qualitative avec d'autres technologies de base de données déjà largement utilisées ? Cela nécessite-t-il des ajustements réglementaires ?
Il semble que personne ne s'oppose à ce que la SEC maintienne une position réglementaire de « neutralité technologique ». Alors, pourquoi devrions-nous évaluer des formes spécifiques de blockchain comme candidates à l'adoption dans l'industrie ? Pourquoi devrions-nous nous concentrer spécifiquement sur la blockchain, plutôt que sur d'autres types de technologies de registre distribué ? Les efforts réglementaires pour promouvoir la blockchain - sans parler de ses formes spécifiques - semblent indiquer que le gouvernement choisit des gagnants et des perdants. De plus, il semble que nous agissions ainsi avant même que la technologie ne soit prouvée adaptée à son utilisation.
Mis à part la question de ce que nous essayons de construire, pourquoi le construisons-nous ? Les partisans de la tokenisation affirment que la tokenisation peut accélérer le règlement des transactions et rendre le marché plus efficace. Le cycle de règlement actuel est ( un jour après la journée de trading de T+1), et la tokenisation peut nous pousser vers un règlement instantané ou « T+0 ». Il existe également un argument selon lequel le règlement instantané peut réduire le risque de contrepartie, car la transaction sera préfinancée. Mais le cycle de facturation, bien que plus court que par le passé, est une caractéristique de conception et non un défaut. Le délai intentionnel entre l’exécution et le règlement des transactions sous-tend la fonctionnalité de base du marché et les mécanismes de protection.
Par exemple, le cycle de règlement facilite la compensation nette (netting). En termes simples, la compensation nette permet aux contreparties de régler les transactions d'une journée sur une base nette, plutôt que de régler chaque transaction individuellement. La complexe compensation nette multilatérale dans notre système de compensation et de règlement a considérablement réduit le volume des transactions nécessitant un règlement final. En moyenne, 98 % des obligations de transaction sont éliminées par la compensation nette. Cela permet au système actuel de traiter d'énormes volumes de transactions. C'est également l'une des raisons clés pour lesquelles le marché a pu rester stable malgré des volumes de transactions records récents.
Le règlement net a également favorisé la liquidité. Parce que la grande majorité des transactions se font par « règlement net » sans besoin de règlement réel, elles n'exigent pas d'échange de fonds. Si A vend à B, B vend à C, C vend à A, ces transactions seront appariées et annulées. A, B et C peuvent tous conserver leurs fonds, alors qu'en revanche, dans le règlement bilatéral instantané sur la blockchain, chacun doit au moins céder des liquidités pendant un certain temps.
Un autre facteur important à considérer est que le règlement instantané est souvent désavantageux pour les investisseurs de détail, car de nombreux investisseurs de détail dépendent actuellement de leur capacité à soumettre le paiement après avoir passé la commande.
Nous devons également garder à l'esprit que des activités de conformité clés auront lieu pendant le cycle de règlement. Ces activités incluent des contrôles visant à identifier et prévenir la fraude et la cybercriminalité. La capacité à suspendre les transactions et à mener des enquêtes en cas de signaux d'alerte est essentielle pour protéger les investisseurs ainsi que pour des questions plus larges telles que la sécurité nationale et la lutte contre le terrorisme.
Sur la base de ces raisons et d'autres, il n'est pas clair si réduire le cycle de règlement existant est souhaitable ou faisable. Les régulateurs nationaux et internationaux ainsi que les principaux acteurs du marché ont exprimé des objections convaincantes à cet égard.
Je pense qu'en tant qu'autorité de régulation, notre devoir légal est de rester extrêmement prudent face à des changements potentiels d'une telle ampleur, qui, historiquement, ne se produisent généralement qu'en réponse à de véritables crises de marché. Bien que notre marché ait effectivement de la place pour s'améliorer, je me demande si les changements discutés aujourd'hui résoudront des problèmes spécifiques existants. Dans "La Terre des Rêves", Ray Kinsella a finalement obtenu de bons résultats grâce à sa croyance en "si vous le construisez, ils viendront". Mais les choix et risques de Ray étaient limités à sa famille et à sa ferme. La SEC est le gestionnaire des marchés de capitaux américains, et ce type de changement systémique que nous discutons pourrait affecter chaque participant au marché, de Wall Street au grand public.
Assurons-nous que les mesures que nous envisageons sont appropriées et limitées à la partie participant au marché de la cryptographie - estimée récemment à moins de 5 % des ménages américains - et qu'elles ne nuisent pas au marché financier traditionnel (TradFi) sur lequel la majorité des Américains comptent pour leur bien-être financier.
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SEC Cryptoactifs groupe de travail table ronde : tokenisation notre terre de rêve ?
Rédigé par : Commissaire Caroline A. Crens
Compilation : Blockchain en langage clair
Le thème d'aujourd'hui est très large, peut-être le plus large que le groupe de travail sur la cryptographie ait discuté jusqu'à présent : tokenisation. J'ai compris que la discussion d'aujourd'hui se concentrera principalement sur les efforts réglementaires potentiels pour promouvoir la tokenisation.
Ce sujet me rappelle une citation du film « Un homme d'exception » (Field of Dreams) : « Si vous le construisez, ils viendront. » Vous vous souvenez peut-être que ce film met en vedette Kevin Costner (Kevin Costner), qui joue le rôle du fermier Ray Kinsella (Ray Kinsella), inspiré par une voix mystérieuse, il a labouré son champ de maïs et construit un terrain de baseball, convaincu que de grandes choses allaient se produire.
Je pense qu'il y a une certaine similitude avec l'enthousiasme actuel pour la tokenisation. La technologie blockchain existe depuis longtemps. Bien que certains cas d'utilisation limités aient été introduits récemment, elle n'a pas encore été largement utilisée pour l'émission et le commerce de titres enregistrés. Certains estiment que si nous "construisons" - ou plus précisément, "reconstruisons" le système financier adapté à la blockchain, "ils" divers participants du marché afflueront et adopteront les titres tokenisés. Les investisseurs bénéficieront d'une plus grande participation et d'un choix accru, et le marché prospérera grâce aux améliorations apportées par la blockchain.
À cet égard, je voudrais d'abord demander : que tentons-nous réellement de construire ? Qu'est-ce que la tokenisation ? Même dans le domaine de la SEC, ce terme est difficile à définir simplement. La tokenisation signifie-t-elle l'émission de titres directement sur la blockchain ? Ou fait-elle référence à la création d'une représentation numérique des titres sur la blockchain ? Cela semble être une distinction subtile, mais d'un point de vue réglementaire, cela pourrait avoir des conséquences significatives. De plus, la tokenisation devrait-elle inclure la distribution, le trading, le règlement et le règlement après l'émission ? En d'autres termes, l'ensemble du cycle de vie des titres sera-t-il « mis sur chaîne », ou seulement une partie ?
Peu importe comment nous essayons de répondre à ces questions définissantes, il est clair que le système financier tokenisé est différent de tout système que nous avons vu auparavant. Il n'est pas aussi connu ni aussi facile à comprendre que le stade de baseball construit par Ray Kinsella. Beaucoup imaginent un système entièrement tokenisé, où tout titre, y compris des produits de liquidité à fort volume de transactions, comme les actions des entreprises du Fortune 500, peut être émis, échangé, compensé et réglé sur la blockchain.
Est-ce techniquement possible ? Si nous parlons de blockchains publiques sans autorisation, la réponse semble être non, du moins au regard de la situation actuelle. Les limites de volume de transactions et d'autres problèmes de scalabilité sont bien connus. L'ensemble du concept de blockchain publique sans autorisation - qui vise à fournir de la confiance sans supervision gouvernementale - semble être un outil inapproprié pour des domaines aussi complexes et strictement réglementés par la loi que le marché des valeurs mobilières.
Si nous parlons de blockchains privées ou autorisées, cela améliorerait-il le potentiel d'évolutivité ? Même si c'est le cas, quelle est la différence qualitative avec d'autres technologies de base de données déjà largement utilisées ? Cela nécessite-t-il des ajustements réglementaires ?
Il semble que personne ne s'oppose à ce que la SEC maintienne une position réglementaire de « neutralité technologique ». Alors, pourquoi devrions-nous évaluer des formes spécifiques de blockchain comme candidates à l'adoption dans l'industrie ? Pourquoi devrions-nous nous concentrer spécifiquement sur la blockchain, plutôt que sur d'autres types de technologies de registre distribué ? Les efforts réglementaires pour promouvoir la blockchain - sans parler de ses formes spécifiques - semblent indiquer que le gouvernement choisit des gagnants et des perdants. De plus, il semble que nous agissions ainsi avant même que la technologie ne soit prouvée adaptée à son utilisation.
Mis à part la question de ce que nous essayons de construire, pourquoi le construisons-nous ? Les partisans de la tokenisation affirment que la tokenisation peut accélérer le règlement des transactions et rendre le marché plus efficace. Le cycle de règlement actuel est ( un jour après la journée de trading de T+1), et la tokenisation peut nous pousser vers un règlement instantané ou « T+0 ». Il existe également un argument selon lequel le règlement instantané peut réduire le risque de contrepartie, car la transaction sera préfinancée. Mais le cycle de facturation, bien que plus court que par le passé, est une caractéristique de conception et non un défaut. Le délai intentionnel entre l’exécution et le règlement des transactions sous-tend la fonctionnalité de base du marché et les mécanismes de protection.
Par exemple, le cycle de règlement facilite la compensation nette (netting). En termes simples, la compensation nette permet aux contreparties de régler les transactions d'une journée sur une base nette, plutôt que de régler chaque transaction individuellement. La complexe compensation nette multilatérale dans notre système de compensation et de règlement a considérablement réduit le volume des transactions nécessitant un règlement final. En moyenne, 98 % des obligations de transaction sont éliminées par la compensation nette. Cela permet au système actuel de traiter d'énormes volumes de transactions. C'est également l'une des raisons clés pour lesquelles le marché a pu rester stable malgré des volumes de transactions records récents.
Le règlement net a également favorisé la liquidité. Parce que la grande majorité des transactions se font par « règlement net » sans besoin de règlement réel, elles n'exigent pas d'échange de fonds. Si A vend à B, B vend à C, C vend à A, ces transactions seront appariées et annulées. A, B et C peuvent tous conserver leurs fonds, alors qu'en revanche, dans le règlement bilatéral instantané sur la blockchain, chacun doit au moins céder des liquidités pendant un certain temps.
Un autre facteur important à considérer est que le règlement instantané est souvent désavantageux pour les investisseurs de détail, car de nombreux investisseurs de détail dépendent actuellement de leur capacité à soumettre le paiement après avoir passé la commande.
Nous devons également garder à l'esprit que des activités de conformité clés auront lieu pendant le cycle de règlement. Ces activités incluent des contrôles visant à identifier et prévenir la fraude et la cybercriminalité. La capacité à suspendre les transactions et à mener des enquêtes en cas de signaux d'alerte est essentielle pour protéger les investisseurs ainsi que pour des questions plus larges telles que la sécurité nationale et la lutte contre le terrorisme.
Sur la base de ces raisons et d'autres, il n'est pas clair si réduire le cycle de règlement existant est souhaitable ou faisable. Les régulateurs nationaux et internationaux ainsi que les principaux acteurs du marché ont exprimé des objections convaincantes à cet égard.
Je pense qu'en tant qu'autorité de régulation, notre devoir légal est de rester extrêmement prudent face à des changements potentiels d'une telle ampleur, qui, historiquement, ne se produisent généralement qu'en réponse à de véritables crises de marché. Bien que notre marché ait effectivement de la place pour s'améliorer, je me demande si les changements discutés aujourd'hui résoudront des problèmes spécifiques existants. Dans "La Terre des Rêves", Ray Kinsella a finalement obtenu de bons résultats grâce à sa croyance en "si vous le construisez, ils viendront". Mais les choix et risques de Ray étaient limités à sa famille et à sa ferme. La SEC est le gestionnaire des marchés de capitaux américains, et ce type de changement systémique que nous discutons pourrait affecter chaque participant au marché, de Wall Street au grand public.
Assurons-nous que les mesures que nous envisageons sont appropriées et limitées à la partie participant au marché de la cryptographie - estimée récemment à moins de 5 % des ménages américains - et qu'elles ne nuisent pas au marché financier traditionnel (TradFi) sur lequel la majorité des Américains comptent pour leur bien-être financier.