Avec Xiao Feng, parlons à nouveau des stablecoins : revenir à l'essence technologique, éviter les pièges conceptuels.

Auteur : Meng Yan

Le 18 juillet, la loi GENIUS a été officiellement signée par le président Trump, suscitant une attention mondiale considérable envers les stablecoins. Après dix ans d'appels de certains pionniers de l'industrie blockchain et des changements répétés de l'opinion publique sur ce domaine, les discussions pertinentes ont enfin transcendé les frontières. En un temps record, les stablecoins sont devenus le sujet le plus brûlant, que ce soit dans l'industrie de l'internet, dans la finance traditionnelle ou dans les cercles de discussion sur les politiques macroéconomiques. Les gens commencent à reconsidérer les impacts et les perturbations que l'application à grande échelle des monnaies numériques pourrait avoir sur l'internet, l'intelligence artificielle, la finance et même la situation géopolitique et économique. Cependant, sous cette chaleur, une multitude de confusions cognitives, de déformations de l'information, voire de points de vue trompeurs émergent, se propageant largement à travers les médias sociaux et créant des malentendus. À la racine de cela se trouve le fait que ces discussions sont trop générales et ne tiennent pas compte du fait que les stablecoins sont l'un des produits de l'innovation technologique blockchain, n'ayant pas abordé la nature et l'application des stablecoins à partir d'une logique technique. Pour cela, j'ai de nouveau discuté de cette question avec le Dr. Xiao Feng.

Meng Yan : Dr. Xiao, depuis notre dernière discussion, la situation a avancé rapidement comme prévu. Maintenant, la loi GENIUS a été adoptée, et j'ai remarqué que l'intérêt pour les stablecoins dans la communauté chinoise a rapidement augmenté, presque au point de devenir un sujet de discussion généralisé. Un ami vient de revenir de Hong Kong et m'a dit que tout le monde parle des stablecoins à Hong Kong, c'est vraiment « quelque chose que je n'ai jamais vu auparavant ». Vous êtes à Hong Kong, vous devez certainement ressentir cela encore plus.

Xiao Feng : C'est effectivement une situation que nous n'avons pas vue depuis de nombreuses années. Ce n'est pas seulement une discussion, mais aussi une action très active. Des centaines d'entreprises et d'organisations font la queue pour participer aux stablecoins, et les nouvelles concernant les actions liées aux RWA sont mises à jour chaque jour. Nous recevons maintenant de nombreuses intentions de coopération chaque jour. La signification de la loi GENIUS est non seulement d'établir clairement la légitimité et la souveraineté des « stablecoins en dollars » dans le système juridique américain, mais aussi de transmettre un message clair : la blockchain et les actifs cryptographiques commencent à passer de la zone grise au système financier traditionnel, et une nouvelle révolution des infrastructures financières a officiellement commencé. Hong Kong, en tant que centre financier mondial, montre cette sensibilité à cette nouvelle tendance, ce qui n'est pas surprenant.

En voyant cette situation, je ne peux m'empêcher de ressentir une certaine émotion. En tant qu'expérience historique, faire preuve d'initiative et d'audace face aux nouvelles technologies permet presque toujours d'obtenir de énormes récompenses. L'histoire est presque toujours du côté de ceux qui adoptent une attitude optimiste et proactive envers les nouvelles technologies.

Meng Yan : Mais j'ai aussi vu certaines préoccupations - cette opportunité de stablecoin est arrivée très soudainement, beaucoup de gens n'étaient pas du tout préparés auparavant, et il y a un manque de compréhension. Beaucoup de gens ont même entendu parler des stablecoins pour la première fois il y a trois mois, de manière superficielle, par ouï-dire, avec une compréhension limitée, et ont commencé à se présenter comme des experts sur les réseaux sociaux, amplifiant ainsi de nombreux points de vue, dont certains, je pense, pourraient être trompeurs.

Xiao Feng : J'ai récemment vu une quantité importante de contenu des médias sociaux, et je ressens la même chose. Bien sûr, je suis d'abord très heureux de l'atmosphère de discussion actuelle. Une situation où toute la société parle des stablecoins n'est-elle pas ce que nous avons cherché pendant tant d'années ? À l'heure actuelle, il semble que ce secteur entre dans une grande époque. Au cours des prochaines années, les stablecoins, les RWA, l'économie des tokens, le lien entre les cryptomonnaies et les actions, ainsi que l'intégration de la crypto et de l'IA, seront très animés et passionnants.

Cependant, dans de telles situations, nous devons rester un peu calmes et revenir à la consolidation de nos connaissances. Selon l'expérience passée, lorsque le printemps arrive et que les températures commencent à augmenter, il est facile de voir surgir divers concepts et idées trompeurs, et certaines opinions erronées qui cherchent à attirer l'attention peuvent rapidement se répandre, semant ainsi les graines du risque sur le marché. La connaissance et les idées sont très importantes. Les hauts et les bas du marché des cryptomonnaies dans le passé, les égarements de l'industrie et les fluctuations des émotions des gens sont en réalité le résultat d'une mauvaise compréhension.

Tout d'abord, il est nécessaire d'avoir une évaluation appropriée de l'environnement. Beaucoup de gens pensent que, avec l'adoption de la législation américaine, l'industrie de la cryptographie à Hong Kong et même en Chine sera immédiatement totalement libérée, et commencent même à se positionner sur cette base. Cela est certainement irréaliste. La réglementation présente encore de nombreux problèmes à résoudre, ce qui nécessite du temps. La solution qui sera finalement mise en œuvre devra également être basée sur des règles, il ne sera pas possible de tout laisser sans surveillance. Prenons un exemple, le fait que les stablecoins sortent du système bancaire pourrait-il faciliter le blanchiment d'argent ? Ainsi, tout régulateur responsable imposera des exigences très strictes en matière de lutte contre le blanchiment d'argent pour les stablecoins.

De plus, il existe de grandes idées reçues, voire des erreurs, dans la compréhension des stablecoins, des RWA et de la blockchain. Cet événement est survenu soudainement, et en effet, beaucoup de gens "entrent dans le secteur juste au bon moment" ; ils ont de l'enthousiasme et du trafic, mais leur compréhension est déficiente, et il n'y a pas eu le temps de rattraper ce retard, ce qui conduit à des jugements assez grossiers. Nous avons aussi la responsabilité de signaler cette situation.

Discuter des stablecoins ne peut pas se faire sans prendre en compte leurs attributs techniques.

Meng Yan : Je constate que la plupart des discussions actuelles sur les stablecoins se concentrent uniquement sur le récit financier des stablecoins, et très peu sur la technologie. Est-ce que tout le monde pense que la technologie des stablecoins et de la blockchain est déjà suffisamment mûre pour être ignorée ? Au cours de mes échanges avec de nombreux professionnels de la finance traditionnelle, j'ai remarqué que la plupart d'entre eux n'ont pas ou très peu d'expérience d'utilisation de produits blockchain, qu'ils sont étrangers à la DeFi, et qu'ils n'ont pas d'expérience de perte de clés ou d'attaques de hackers. Pourtant, lorsqu'il s'agit de construire des applications et des systèmes de stablecoins, ils semblent très confiants, comme si la blockchain était un outil qu'ils pouvaient manipuler à leur guise. Beaucoup d'entre eux entrent dans une forêt sombre qu'ils ne connaissent pas, avec une arrogance « d'armée régulière », la tête pleine de ces processus, modèles et cadres réglementaires familiers de la finance traditionnelle, pensant naïvement qu'ils peuvent les « transposer » sur la blockchain. Mais ils négligent un fait : la blockchain est un tout nouveau paradigme de calcul. Sa logique de fonctionnement, ses frontières systémiques, sa structure de risque et le comportement des utilisateurs sont complètement différents de ceux de la finance traditionnelle. Ils semblent ne pas réaliser que la blockchain est technologiquement loin d'être mature et qu'elle fait encore face à de nombreux défis en matière d'expérience utilisateur, de sécurité et de soutien à la conformité. Sur la blockchain, les crises sont omniprésentes, de la gestion des clés privées, des vulnérabilités des contrats intelligents, aux attaques de phishing, aux attaques de ponts inter-chaînes, à la manipulation d'Oracle, sans oublier l'arbitrage réglementaire et le flux de fonds gris ; chacun de ces éléments peut devenir un point de déclenchement de risque systémique. Si vous ne comprenez pas ces détails techniques et que vous ne maîtrisez pas la véritable logique de fonctionnement sur la blockchain, vos belles stratégies commerciales et vos écosystèmes imaginés risquent d'être anéantis par une marée de plaintes d'utilisateurs, d'incidents de conformité et d'événements de sécurité.

Il est encore plus important de noter que la technologie blockchain est en pleine évolution. Les protocoles et produits leaders d'aujourd'hui pourraient être renversés par une nouvelle génération d'architectures demain. Blockchain modulaire, preuve à zéro connaissance, abstraction de compte, gouvernance on-chain, économie de re-staking, gestion MEV… ces lignes technologiques clés et conceptions de mécanismes continuent de renouveler notre compréhension. Nous, qui travaillons dans l'industrie depuis plus de dix ans, risquons de voir nos connaissances devenir obsolètes si nous ne continuons pas à apprendre régulièrement, et les solutions que nous concevons pourraient devenir dépassées. Sans une compréhension approfondie et un suivi des avancées technologiques, il est impossible de réussir dans une compétition mondiale aussi féroce.

Xiao Feng : Votre rappel est très important. Récemment, j'ai vu de nombreux commentaires biaisés ou carrément erronés concernant les stablecoins et la tokenisation des RWA, dont la racine réside dans le détachement de la logique technique sous-jacente. Tout le monde doit comprendre qu'il y a d'abord la technologie blockchain, le registre distribué, l'infrastructure financière nouvelle, puis viennent les différents tokens, y compris les stablecoins, et enfin les RWA et DeFi.

Je suis un typique professionnel de la finance, docteur en économie formé après les réformes et l'ouverture de la Chine, et je me suis engagé dans le secteur financier dès le début de ma carrière. Donc, je peux donner un conseil sincère à mes collègues du secteur financier : il est impératif de porter une attention particulière à la recherche technologique. La discussion sur les stablecoins ne peut pas être dissociée de leurs attributs techniques, sinon il est très facile de tomber dans une illusion.

Ma première rencontre avec la blockchain remonte à 2013. Ce qui m'a vraiment attiré, c'est le fait qu'après une étude approfondie, j'ai découvert qu'il existe une relation extrêmement subtile et puissante entre l'innovation dans l'architecture technologique de base de la blockchain et la structure profonde du système financier. Au cours des dix dernières années de pratique, j'ai compris de manière plus profonde que ce secteur est à ce stade un secteur dirigé par la technologie. Vous pouvez avoir une intuition financière, mais si vous ne comprenez pas la technologie, vous rencontrerez rapidement des obstacles dans la pratique. C'est pourquoi au cours de ces dix dernières années, j'ai passé beaucoup de temps à étudier les principes fondamentaux et les technologies de pointe de la blockchain.

Aujourd'hui, j'apprends encore. Je rappelle également sans cesse aux entrepreneurs autour de moi qu'ils peuvent ne pas écrire de code, mais ils doivent avoir un sens du jugement technique. Particulièrement dans le domaine de la DeFi, la compétition future ne se fera pas entre les licences, ni entre les marques, mais entre les protocoles, les architectures et l'efficacité des systèmes. Celui qui pourra continuer à itérer dans des domaines tels que le système de comptes, la capacité inter-chaînes, l'efficacité du règlement, la protection de la vie privée, la conformité on-chain, et les modules de gestion des risques, pourra occuper une position de marché plus forte. En revanche, si vous ne comprenez pas la technologie blockchain et ne suivez pas le rythme de l'évolution technologique, votre stratégie pourrait être un château en Espagne. Ce n'est pas une exagération, mais le reflet réel de la compétition dans l'industrie aujourd'hui. Dans ce contexte, la technologie n'est pas seulement un avantage concurrentiel, c'est une ligne de vie. Si vous ne voyez pas cette logique sous-jacente, vous pourriez sérieusement désajuster vos ressources dans la pratique commerciale. Vos diverses idées qui semblent belles, trébucheront et rencontreront des obstacles dans la mise en pratique.

Meng Yan : Oui, la nature des stablecoins est déterminée par leurs attributs techniques.

Xiao Feng : En fait, dans l'histoire, la nature de chaque monnaie a été fortement influencée par ses attributs techniques. Il y a eu trois transformations d'attributs cruciales dans l'histoire du développement monétaire. La première est la monnaie à attributs naturels, qui a plusieurs milliers d'années d'histoire, que ce soit des coquillages, de l'argent ou de l'or, sa valeur repose sur la rareté de son existence physique et ses attributs naturels. La deuxième est la monnaie à attributs juridiques, qui a une histoire de plus d'un siècle, sa valeur étant conférée par la législation nationale avec une force obligatoire, reposant sur la garantie du crédit de l'État. La troisième est la monnaie numérique, actuellement en plein essor, représentée par le Bitcoin et les stablecoins, qui est une monnaie à attributs techniques, sa valeur étant garantie et soutenue par des systèmes technologiques numériques tels que la cryptographie, la blockchain (grand livre distribué), les portefeuilles numériques, et les contrats intelligents.

Ainsi, nous étudions les stablecoins, sans jamais oublier leurs origines, il ne faut pas inverser les causes et les conséquences. D'abord, il y a l'innovation de la technologie blockchain, ensuite l'innovation des méthodes de comptabilité distribuée, et troisièmement, l'émergence d'infrastructures de marché financier basées sur la blockchain et le grand livre distribué, puis viennent les stablecoins, les RWA et l'économie des tokens. Cela ne dépend pas de la volonté des hommes. Les États-Unis ont simplement vu cette tendance et s'y sont adaptés. La législation américaine a donné une légitimité et un cadre de conformité au crypto, l'année prochaine sera l'année où les institutions financières traditionnelles, les capitaux traditionnels (y compris les fonds de pension) et les investisseurs traditionnels commenceront à entrer sur le marché crypto par des voies légitimes.

Ne pas comprendre la blockchain et faire des stablecoins, c'est "marcher dans des vieilles chaussures avec de nouvelles".

Meng Yan : C'est précisément en raison de cette tendance évidente que de nombreuses institutions traditionnelles sont très enthousiastes en ce moment. Cependant, j'ai récemment participé à de nombreuses discussions sur les paiements en stablecoins et les projets RWA, et j'ai le sentiment que beaucoup de gens sous-estiment la disruption que les stablecoins et la blockchain peuvent apporter au niveau des modèles financiers. Leur conception ne prend pratiquement pas en compte les caractéristiques de cette nouvelle infrastructure qu'est la blockchain. Pour le dire sans détour, c'est « marcher sur une vieille route avec de nouvelles chaussures ». Dans leur esprit, les stablecoins ne sont qu'un outil. Les gens restent les mêmes, les affaires restent les mêmes, le modèle reste le même, le processus reste le même, l'ensemble du système continue d'opérer de la même manière qu'auparavant, simplement en utilisant des stablecoins ou de la blockchain à un certain moment pour améliorer l'efficacité et réduire les coûts.

Cela me rappelle les débuts du commerce électronique sur Internet. À la fin des années 90, avec l'émergence d'Internet, la plus grande question que les gens se posaient était « quel est le modèle économique ? », et le commerce électronique était l'un des rares modèles commerciaux d'Internet que les gens pouvaient envisager à l'époque, donc de nombreuses entreprises voulaient se lancer dans le commerce électronique. Mais leur compréhension du commerce électronique était de considérer Internet comme un outil, un nouveau canal de vente, une version améliorée de la vente par téléphone, en ajoutant simplement un canal « boutique » sur un site portail et en créant un département de commerce électronique, pensant que c'était suffisant pour faire du commerce électronique. Les processus d'affaires n'étaient pas modifiés, la structure organisationnelle n'était pas modifiée, et la façon de penser restait la même. Ce n'est qu'avec l'émergence de plateformes comme Amazon et Taobao que les gens ont réalisé qu'Internet n'était pas un outil, que le commerce électronique n'était pas un outil, et qu'ils ont compris que tout le comportement de consommation, la logique des stocks, le système d'exécution et la distribution de trafic avaient changé. Puis, au cours des dix années suivantes, le modèle de vente au détail traditionnel a été écrasé par le commerce électronique, presque sans possibilité de riposte. Je me souviens qu'en 2013 et 2014, de nombreux propriétaires d'entreprises se plaignaient et regrettaient de ne pas avoir compris le commerce électronique à l'époque.

Aujourd'hui est pareil, les stablecoins étaient au départ uniquement des outils, mais ils ne sont certainement pas aussi simples que cela. Une fois que des milliards d'utilisateurs auront installé des portefeuilles numériques et commenceront à utiliser des stablecoins, ils réaliseront progressivement que les stablecoins ne sont pas seulement des moyens de paiement, mais qu'ils sont liés à un ensemble complet de systèmes financiers et de structures économiques sur la chaîne. Cette structure ne nécessite pas de systèmes de comptes complexes, l'entrée pour les utilisateurs est « portefeuille », pas « compte » ; la manière d'interagir est par des contrats intelligents, pas par une approbation manuelle ; le mode de connexion est un protocole sur la chaîne, pas un intermédiaire. Dans ce modèle, beaucoup d'institutions traditionnelles verront leur « pouvoir d'intermédiation » au sein de l'ancien système devenir obsolète, tandis que de nouvelles entrées et hubs émergeront rapidement. L'économie des stablecoins ne se limite pas à transformer l'ancien système avec de nouveaux outils, mais elle vise à éliminer l'ancien système avec un nouveau système, à absorber l'ancien système, et finalement à reconstruire toute la logique opérationnelle de l'industrie financière. C'est le changement profond que nous devons vraiment prendre au sérieux.

Je sens que beaucoup de gens sous-estiment gravement ce point. Beaucoup de gens surestiment l'impact à court terme de l'IA, par exemple certaines entreprises qui ont hâtivement licencié l'année dernière, remplaçant des emplois par l'IA, et se sont même précipitées à faire de la publicité dans les médias. Au final, quelques mois plus tard, elles ont dû rappeler les employés. Mais face aux stablecoins, elles ont tendance à sous-estimer leur caractère disruptif. Lorsqu'elles voient des stablecoins, elles pensent immédiatement à la façon dont ce processus peut utiliser des stablecoins, ou comment cette activité peut augmenter le soutien aux stablecoins, sans réaliser qu'après une application approfondie des stablecoins, leur processus, leur activité, voire leur département et leur propre rôle, pourraient devenir superflus.

Xiao Feng : La situation que vous décrivez, à mon avis, trouve son origine dans une compréhension insuffisante de la blockchain, ou ce que l'on appelle le livre de comptes distribué, cette technologie de base. En effet, le livre de comptes distribué a modifié les infrastructures de base sur lesquelles repose notre système financier. Beaucoup de gens sous-estiment gravement l'impact de cela, ils pensent que peu importe comment cela change en dessous, je ferai ce que je dois faire au-dessus. Mais la blockchain n'est pas une technologie de « mise à niveau indolore », c'est une révolution technologique qui affecte tout. Toutes les superstructures doivent être réévaluées, c'est ce qu'on appelle la disruption.

Pour vraiment comprendre les stablecoins, il est nécessaire de retracer leur contexte de développement. Les stablecoins sont basés sur la technologie des registres distribués. La technologie des registres distribués est la troisième itération des méthodes comptables humaines depuis des milliers d'années.

La première méthode est la comptabilité en partie simple. D'après les livres de comptes en argile découverts jusqu'à présent dans la région sumérienne, c'est la méthode de comptabilité en partie simple qui a été utilisée, ne notant que les revenus et les dépenses.

Vers l'an 1300, la comptabilité en partie double est apparue en Italie. Cette méthode enregistre non seulement les revenus et les dépenses, mais aussi les actifs et les passifs. Au cours des 700 années suivantes, les méthodes de calcul n'ont été que optimisées, sans nouvelle version itérative.

Ce n'est qu'avec l'apparition de la blockchain Bitcoin en 2009 qu'une nouvelle méthode de calcul, à savoir la comptabilité distribuée, a été introduite. La principale différence entre la comptabilité distribuée et les méthodes de comptabilité précédentes réside dans le fait que les méthodes antérieures consistaient à enregistrer chacun ses propres comptes, formant ainsi des livres de comptes privés. Par exemple, un virement de Pékin à New York implique la participation de plusieurs institutions, ce qui nécessite d'aligner toutes les informations sur les livres de comptes privés de ces institutions, ce qui prend du temps et engendre des coûts. En revanche, le grand livre distribué est un livre de comptes public, où que ce soit dans le monde, les institutions et les individus tiennent leurs comptes sur le même livre, ce qui élimine la nécessité d'aligner les informations entre de nombreuses institutions. Ainsi, les deux parties à la transaction peuvent effectuer le paiement directement par un moyen de pair à pair, ce qui représente la principale différence entre ces deux méthodes de calcul.

Après l'apparition de la blockchain Bitcoin, les stablecoins ont commencé à émerger en 2014. Au fur et à mesure que la technologie des registres distribués continue d'être expérimentée, mûrie et optimisée, deux tendances se dessinent : d'une part, depuis 2009, les gens ont « créé de toutes pièces » des bitcoins, des ethers, etc. sur la blockchain, ce qui est appelé « natif numérique ». D'autre part, depuis 2014, l'apparition des stablecoins représentés par l'USDT marque l'émergence d'une autre tendance, à savoir le « jumeau numérique ». Un jumeau numérique fait référence à un actif qui existe déjà dans le monde réel, par exemple le dollar, et qui est introduit dans la blockchain et tokenisé, c'est-à-dire que l'actif existant est mappé sur la chaîne de manière numérique.

En même temps, avec l'approbation du lancement des ETF Bitcoin par les États-Unis et Hong Kong l'année dernière, un nouveau phénomène est apparu : les actifs numériques natifs se déplacent de la chaîne (On-Chain) vers l'extérieur de la chaîne (Off-Chain), c'est-à-dire que l'actif lui-même reste sur la chaîne, mais son expression financière, comme les parts d'ETF, est entrée dans le système de trading du système financier traditionnel. Les ETF Bitcoin sont cotés à la Bourse de New York (NYSE) et à la Bourse de Hong Kong (HKEX), permettant aux investisseurs d'y investir et de les échanger selon le mécanisme de négociation d'actions. Le Bitcoin lui-même existe sur la chaîne, tandis que l'ETF Bitcoin existe hors de la chaîne. Ainsi, ce processus implique la conversion entre On-Chain et Off-Chain, ainsi que l'interaction entre le jumeau numérique et le numérique natif.

Au cours des dix dernières années de pratique des technologies de registre distribué, si l'on considère cela comme une expérience d'ingénierie sociale, on peut observer les changements et prouver progressivement la valeur de ces technologies.

Grâce à la technologie des registres distribués, les infrastructures des marchés financiers ont également connu des changements significatifs depuis 2009, ces changements étant le résultat de la transformation apportée par la comptabilité distribuée. Les infrastructures des marchés financiers comprennent principalement une série de mécanismes tels que le paiement, le trading, le règlement et la compensation. Alors, en quoi les nouveaux mécanismes diffèrent-ils des anciens ? Quelles sont les caractéristiques respectives des anciens et des nouveaux mécanismes ?

Actuellement, les actifs des infrastructures financières sur lesquels nous comptons adoptent un modèle d'enregistrement central, de conservation centrale, de contrepartie centrale et de règlement central, nécessitant la collaboration d'au moins trois institutions pour finaliser le règlement et le règlement d'une transaction. Cependant, sur un grand livre distribué, puisque tous les participants tiennent des registres sur le même grand livre, le modèle de transaction passe à des transactions de pair à pair, permettant à deux personnes de conclure directement une transaction sans intermédiaire.

Le mode de règlement de l'infrastructure des marchés financiers existants est le règlement net, tandis que le mode de règlement sur un registre distribué est le règlement par transaction. Cela signifie qu'une fois la transaction confirmée, le règlement est terminé, avec un équilibre des comptes. Du point de vue du marché boursier, la Bourse de New York lancera un mode de négociation de 5×23 heures d'ici la fin de l'année, réservant une heure après la clôture pour le règlement ; tandis que le Nasdaq introduira à l'avenir un mode de négociation de 5×24 heures, cependant, le Nasdaq ne pourra pas atteindre cet objectif cette année en raison de la nécessité de suspendre les transactions pendant un certain temps pour le règlement dans l'ancienne infrastructure financière. En revanche, les échanges de cryptomonnaies de Hong Kong ont déjà réalisé un trading 7×24 heures sans jours fériés, ce qui est précisément dû à la différence de type de registre, entraînant également une différence dans l'infrastructure des marchés financiers. C'est aussi l'un des contextes des stablecoins, qui sont établis sur une nouvelle infrastructure de marché financier.

Depuis le lancement de la blockchain Bitcoin sur le réseau principal en janvier 2009, ce système basé sur un registre distribué fonctionne de manière ininterrompue et stable depuis plus de seize ans. Même si l'on se limite à l'examen de la pratique des grandes ingénieries, il peut être considéré comme une infrastructure de marché financier de nouvelle génération (Financial Market Infrastructure, FMI) ayant subi d'innombrables tests de "destruction" rigoureux et entièrement prête à être mise en production.

Beaucoup de gens pensent que, que vous soyez un FMI nouveau ou ancien, vous devez tous soutenir des règles, des systèmes, des architectures et des cadres réglementaires efficaces, sûrs et fiables pour les paiements, les transactions, le règlement et le dénouement, n'est-ce pas ? Quel impact cela a-t-il sur mon modèle commercial ?

L'impact est énorme ! Le FMI basé sur un registre distribué est qualifié de "nouvelle génération" en raison de sa capacité à restructurer de manière disruptive trois règles fondamentales.

Tout d'abord, le trading décentralisé, éliminant la contrepartie centrale (CCP), permettant un véritable trading peer-to-peer (P 2 P).

Deuxièmement, règlement intégral au coup par coup, abandonnant le règlement net (Netting) et adoptant un mode de règlement au coup par coup (Gross).

Troisièmement, la compensation des liquidités et des actifs (DvP) ne dépend plus de la compensation nette, mais réalise un transfert synchronisé au niveau atomique des actifs (comme les tokens) et des fonds (comme les stablecoins) via des contrats intelligents (Delivery vs Payment), garantissant la finalité de la transaction (Finality) réalisée instantanément.

Cette révolution architecturale a apporté des avantages significatifs, simplifiant considérablement les processus, réduisant les coûts de manière significative et augmentant l'efficacité de manière exponentielle. La réalité témoigne de ce fossé d'efficacité : actuellement, le volume des transactions sur le New York Stock Exchange (NYSE) et le Nasdaq (Nasdaq) représente moins de 50 % du volume total des transactions en actions américaines. Les canaux émergents tels que les transactions après heures et les transactions en dark pools continuent d'éroder la part de marché des bourses traditionnelles. Bien que les deux grandes bourses aient annoncé des extensions de leurs heures de négociation pour relever le défi, elles sont limitées par le système de règlement et de compensation FMI traditionnel (comme le système de compensation T+2 en vigueur aux États-Unis), ce qui signifie que le règlement des actions de la NYSE, peu importe l'optimisation, ne peut atteindre qu'environ 5×23 heures (avec environ 1 heure de fenêtre de règlement réservée chaque jour), sinon le système serait en désordre. En revanche, les bourses d'actifs numériques, s'appuyant sur une nouvelle génération de FMI, ont déjà réalisé une capacité de négociation 7×24 heures, sans interruption, à l'échelle mondiale. Cela illustre de manière vivante la différence entre les infrastructures financières traditionnelles et modernes.

Mais ce n'est pas tout, la blockchain apporte au secteur financier ce que l'internet a apporté aux secteurs de l'édition, des médias, des communications, du cinéma, de l'éducation et du commerce de détail. Ce n'est pas simplement un outil d'efficacité, mais cela va changer l'entrée des utilisateurs aux services financiers, modifier les processus d'affaires, reconnecter les relations entre les différents acteurs du marché et du secteur, et transformer la chaîne de valeur du secteur financier, entraînant des changements majeurs dans notre manière de faire de la finance. Maintenant, l'économie des stablecoins n'est plus considérée comme "un élément de substitution dans l'ancien système", mais elle est en train de construire un nouveau système, un nouveau marché, un nouveau réseau industriel. Ce changement structurel pourrait faire perdre toute valeur à certaines institutions, tout en donnant naissance à de nouvelles organisations de plateforme et à de nouvelles applications financières. Actuellement, au moins quatre sont déjà apparues :

Premièrement, le Bitcoin, en tant qu'outil de répartition d'actifs de nouvelle génération, voit son champ d'application s'étendre de la gestion de la richesse familiale à la gestion de trésorerie des entreprises, et même à la réserve stratégique nationale.

Deuxièmement, les stablecoins, en tant qu'outils de paiement et de règlement révolutionnaires, ont été légalisés. En 2024, le volume des transactions sur la chaîne a dépassé 16 000 milliards de dollars et continue d'augmenter rapidement. Le commerce électronique transfrontalier chinois est un bénéficiaire important des avantages des paiements transfrontaliers en stablecoins, la proportion d'acheteurs étrangers utilisant des stablecoins pour payer ne cesse d'augmenter, et le nombre de stablecoins acceptés par les commerçants chinois a également explosé.

Troisièmement, DeFi (finance décentralisée), un outil d'investissement financier efficace. À la fin de 2024, la valeur totale verrouillée des protocoles DeFi (TVL) atteindra environ 190 milliards de dollars. Le marché du prêt DeFi est actif, par exemple, le taux d'intérêt annuel sur les prêts en ligne de USDT reste stable autour de 8%. Sa révolution réside dans le fait que les actions de prêt sur la blockchain sont exécutées automatiquement par des contrats intelligents, éliminant ainsi l'intermédiaire traditionnel de la finance. Cela réduit considérablement les coûts de confiance et les risques opérationnels, tout en augmentant l'efficacité du roulement des fonds à plus de 10 fois celle des modèles de prêt traditionnels, et l'efficacité de la compensation et du règlement a également réalisé un bond qualitatif.

Quatrième, la tokenisation des actifs (RWA), c'est-à-dire la « tokenisation des actifs du monde réel » récemment prisée par le marché, vise à mapper les actifs financiers traditionnels et même les actifs physiques sur la blockchain.

Je pense que peu importe qui, peu importe le type de système de stablecoin qu'il conçoit, s'il se détache de ces perspectives, il est très probable que cela soit obsolète dès le départ, voire qu'il ne puisse tout simplement pas être réalisé.

La programmabilité des stablecoins entraîne une grande complexité.

Meng Yan : Ceux qui viennent à peine de rejoindre la discussion sur les stablecoins ces derniers mois n'ont probablement pas eu le temps de comprendre l'écosystème blockchain déjà très riche, de se familiariser avec la DeFi, de comprendre ce que l'on appelle la « combinabilité », de saisir l'économie des tokens, ou encore de se rendre compte de l'environnement de sécurité extrêmement complexe et risqué sur la blockchain. Par conséquent, il leur sera peut-être encore difficile de comprendre combien de possibilités s'ouvrent immédiatement dès que les stablecoins et les actifs RWA sont intégrés sur la blockchain, qu'elles soient positives ou négatives.

Xiao Feng : En réponse à ces questions que vous avez soulevées, il est essentiel de partir de la technologie et de prêter une attention particulière à la compréhension des opportunités et des défis que l'ouverture et la programmabilité des stablecoins apportent. Car les stablecoins, ainsi que d'autres jetons, y compris les RWA futurs, possèdent également des caractéristiques d'ouverture et de programmabilité.

Beaucoup de gens parlent maintenant des stablecoins et des RWA comme s'ils étaient discutés dans une "île déserte", comme si les stablecoins n'étaient qu'un outil de paiement plus efficace, et que les RWA n'étaient qu'un système d'enregistrement pour placer des actifs hors ligne sur la chaîne. Ils semblent penser que tant que cela est techniquement faisable et conforme, "les chevaux peuvent courir et les danses peuvent continuer". Mais ils ne réalisent peut-être pas que ces actifs sont programmables. Une fois que ces actifs et monnaies sont sur la chaîne, ils n'existent pas là de manière statique, mais s'engagent immédiatement à travers des programmes dans une profonde interconnexion avec l'ensemble de l'écosystème de la chaîne, étant entraînés dans un système dynamique hautement automatisé beaucoup plus complexe que la finance traditionnelle.

Du point de vue de la DeFi, une fois qu'un stablecoin est sur la chaîne, il sera presque immédiatement utilisé pour le prêt, le market making, le staking, le mining de liquidités, les opérations à effet de levier, voire pour des conceptions dérivées complexes. Si un stablecoin n'a pas de modèle de risque solide, ne fixe pas de conditions limites raisonnables avec les protocoles DeFi, et n'a pas de plan pour faire face à des événements extrêmes tels que les prêts flash, il pourrait être manipulé et exploité en peu de temps, voire provoquer un risque systémique. De même, une fois que les RWA sont utilisées comme collatéral sur la chaîne, elles peuvent également devenir partie intégrante des jeux financiers sur la chaîne. Si les données de base ne sont pas transparentes, si l'évaluation n'est pas claire, si la propriété est contestée, ou si la conformité pose problème, alors ces actifs "malades" entrant sur le marché ne pourront pas créer de liquidité, mais au contraire contamineront l'ensemble de l'écosystème, devenant une source de risque potentielle.

Du point de vue de l'économie des tokens, les stablecoins et les RWA ne sont pas neutres ; ils génèrent des couplages dynamiques complexes avec les tokens fonctionnels, les tokens de gouvernance, les tokens d'incitation, etc. Au cours des dernières années, les projets sur la blockchain ont développé un ensemble complet de logiques opérationnelles basées sur la conception de tokens, y compris les incitations à la liquidité, la croissance des utilisateurs, les incitations à la gouvernance, etc. Beaucoup de nouveaux participants à la discussion ne comprennent pas du tout ce modèle et n'ont jamais vu l'effet d'amplification du mécanisme d'incitation sur le marché - cela peut déclencher rapidement une application ou écraser rapidement un système. Si les RWA et les stablecoins ne sont pas bien conçus, une fois qu'une crise de confiance survient dans un tel système, toute la chaîne de valeur peut se briser à une vitesse extrême, entraînant d'énormes pertes pour les participants.

Du point de vue de la sécurité, l'environnement de sécurité sur la chaîne peut être décrit comme extrêmement rigoureux. Le fondateur de Slow Mist, Yu Xian, compare le monde sur les chaînes publiques à une forêt sombre. Je pense que chaque personne ayant subi une attaque et perdu des actifs en a une compréhension profonde, mais beaucoup de personnes dans la finance traditionnelle n'ont pas cette expérience personnelle. Certains d'entre eux ont une expérience des chaînes de consortium ou des chaînes privées au cours des dernières années, mais manquent de compréhension de la complexité des systèmes de chaînes publiques. En réalité, leurs stablecoins, actifs RWA et contrats intelligents, une fois sur la chaîne publique, seront confrontés à diverses attaques, telles que des attaques de contrats intelligents, des failles de ponts inter-chaînes, manipulation d'oracles, phishing de portefeuilles, extraction MEV, et d'autres moyens d'attaque. Ce n'est pas une possibilité théorique, mais une réalité qui se produit chaque jour. La sécurité sur la chaîne ne se limite pas à un simple audit de code, elle implique la logique de fonctionnement de l'ensemble du protocole, les interactions de données avec les systèmes externes, ainsi que les retours non prévus de tous les comportements des utilisateurs. En cas d'événement à risque, il n'y a pas de service client, pas de stop-loss, pas de retrait, la seule garantie est que la conception préalable soit suffisamment robuste, chaque faille de sécurité peut entraîner un coût énorme difficile à supporter pour être découverte et corrigée.

D'un point de vue de conformité, la programmabilité des stablecoins et des RWA représente à la fois une opportunité majeure et de nouveaux défis. Dans le système financier traditionnel, la conformité repose principalement sur des audits postérieurs, des processus manuels et un contrôle centralisé. Cependant, lorsque tous les actifs et transactions sont enregistrés sur la blockchain, ces méthodes peinent à s'adapter à un écosystème blockchain hautement automatisé, interopérable et circulant à l'échelle mondiale. Les actifs programmables peuvent réaliser des opérations complexes telles que le prêt, le re-staking et les opérations à effet de levier en quelques secondes, tandis que les processus de conformité traditionnels ne peuvent tout simplement pas suivre. Plus problématique encore, les exigences de conformité varient d'une juridiction à l'autre, ce qui fait que les stablecoins et les RWA en circulation mondiale doivent faire face à de multiples conflits réglementaires. Mais au milieu des défis se trouve la possibilité de transformation. Ce que l'on appelle la "Programmable Compliance" consiste à intégrer les exigences de conformité dans des contrats intelligents par le biais de code, permettant ainsi une anticipation des règles, une vérification en temps réel et une exécution automatique. Cela offre la possibilité de concevoir un nouveau cadre réglementaire compatible avec l'écosystème blockchain. Tant que la logique réglementaire est claire et que les données sont accessibles sur la blockchain, un modèle de "code comme réglementation" peut être mis en place, établissant ainsi une base pour la circulation conforme, sécurisée et efficace des stablecoins et des RWA à l'échelle mondiale. La réglementation de demain pourrait bien passer d'une "main visible" à des "règles codifiables".

Donc, je voudrais dire que dès que les stablecoins se connectent réellement à l'écosystème blockchain, les choses deviennent très complexes, loin d'être aussi simples que de parler de quelques cas d'utilisation sur papier. Les aspects que nous avons abordés aujourd'hui ne sont en réalité qu'une petite partie de l'ensemble. À l'avenir, autour des stablecoins, la technologie, la sécurité, les incitations économiques et la conformité continueront de soulever de nouvelles questions et défis. Ce sera certainement un processus d'exploration continue qui nécessitera un apprentissage collectif de l'ensemble de l'industrie, des essais et des erreurs constants, et une évolution conjointe.

La mise à niveau cognitive doit être guidée par l'innovation.

Meng Yan : Je pense que vous avez saisi l'essentiel en résumant la question de la compréhension des stablecoins et de la blockchain sous l'angle technique. Mais j'ai également une préoccupation. L'utilisation à grande échelle des stablecoins est en pleine expansion, et au cours de ce processus, de nombreux nouveaux problèmes et phénomènes que nous n'avons pas prévus vont certainement apparaître, dépassant notre compréhension actuelle. S'appuyer uniquement sur la théorie existante pourrait s'avérer insuffisant.

Xiao Feng : Je suis tout à fait d'accord. La cognition n'est jamais instantanée, surtout dans un système aussi complexe et en rapide évolution que la blockchain, où de nombreuses questions ne peuvent émerger que dans un environnement réel. Nous ne pouvons pas épuiser toutes les variables par la discussion, il est nécessaire de s'appuyer sur le cycle pratique de « cognition - innovation - retour d'expérience - nouvelle innovation » pour rafraîchir continuellement notre compréhension. Pour les entrepreneurs chinois, c'est en fait une occasion en or. Nous avons suffisamment d'accumulation technologique et d'une vision mondiale ; tant que nous saisissons cette opportunité de changement de paradigme avec les stablecoins, nous pouvons nous organiser, travailler ensemble dans l'entrepreneuriat et la pratique, et il est tout à fait possible d'ouvrir notre droit de parole et de domination dans le système économique mondial des stablecoins. La cognition ne peut s'enraciner et se approfondir que dans la pratique, devenant ainsi véritablement une force productive qui propulse l'évolution du nouveau système financier.