Ethena: la mejor opción para proporcionar dólares sintéticos en la cadena pública de encriptación

El polvo en la corteza regresó puntualmente a Hokkaido, Japón. Durante el día, el clima es cálido como en primavera, y por la noche, el frío es cortante. Este tipo de clima ha causado condiciones de nieve adversas conocidas como "polvo de la corteza". Bajo la apariencia de una hermosa y pura nevada, se ocultan el hielo y la nieve frágil.

Con la llegada de la primavera tras el invierno, quiero recordar el artículo "El polvo sobre la corteza" que publiqué hace un año. En él propuse cómo crear una moneda estable legal respaldada por humanos que existiera sin depender del sistema bancario TradFi. Mi idea era combinar las posiciones de contratos de futuros perpetuos de largo y corto en criptomonedas para crear una unidad de moneda legal sintética. La llamé "Nakadollar", porque imaginé usar contratos de futuros de corto "perpetuo" de Bitcoin y XBTUSD como una forma de crear dólares sintéticos.

Los cambios en un año son realmente grandes. Guy es el fundador de Ethena. Antes de crear Ethena, Guy trabajó en un fondo de cobertura con un valor de mercado de 60 mil millones de dólares, invirtiendo en áreas especiales como crédito, capital privado e inmobiliaria. Guy descubrió el problema de Shitcoin durante el DeFi Summer de 2020, y desde entonces no ha podido detenerse. Después de leer el libro "Dust on Crust", tuvo la idea de lanzar su propio dólar sintético. Pero, como todos los grandes emprendedores, quería mejorar mi idea original. Quería crear una stablecoin sintética que utilizara ETH, en lugar de BTC.

La razón por la que Guy eligió ETH es porque la red de Ethereum ofrece rendimientos nativos. Para proporcionar seguridad y procesar transacciones, los validadores de la red de Ethereum pagan directamente una pequeña cantidad de ETH por cada bloque a través del protocolo. Esto es lo que llamo la tasa de rendimiento de la estaca de ETH. Además, dado que ETH ahora es una moneda deflacionaria, hay una razón fundamental para que el comercio de futuros, forwards y swaps perpetuos de ETH/USD continúe con una prima en comparación con el spot. Los poseedores de posiciones cortas en swaps perpetuos pueden capturar esta prima. Al combinar la estaca física de ETH con una posición corta en swaps perpetuos de ETH/USD, se puede crear un dólar sintético de alto rendimiento. Hasta esta semana, la tasa de rendimiento anual de ETH spot en dólares es aproximadamente >50%.

Si no hay un equipo capaz de ejecutar, incluso la mejor idea es solo una charla vacía. Guy nombró su dólar sintético como "Ethena" y ha formado un equipo estelar para lanzar el protocolo de manera rápida y segura. En mayo de 2023, Maelstrom se convirtió en asesor fundador, a cambio, obtenemos tokens de gobernanza. En el pasado, he trabajado con muchos equipos de alta calidad, y el personal de Ethena no toma atajos y completa las tareas de manera excepcional. Avanzando 12 meses después, la stablecoin USDe de Ethena se lanzó oficialmente, y solo tres semanas después de su lanzamiento en la mainnet, el suministro se acerca a mil millones de (, con un TVL de mil millones de dólares; 1USDe=1 dólar ).

Déjame dejar de lado las rodilleras y discutir sinceramente el futuro de Ethena y las monedas estables. Creo que Ethena superará a Tether para convertirse en la mayor moneda estable. Esta profecía tomará muchos años para cumplirse. Sin embargo, quiero explicar por qué Tether es el mejor y el peor negocio en criptomonedas. Se dice que es el mejor porque puede ser el intermediario financiero que más ganancias genera para cada empleado en TradFi y criptomonedas. Se dice que es el peor porque la existencia de Tether es para complacer a sus socios bancarios de TradFi más pobres. La envidia de los bancos y los problemas que Tether trae a los guardianes del sistema financiero estadounidense podrían llevar a la ruina a Tether de inmediato.

Para todos esos FUDsters de Tether que han sido engañados, quiero dejarlo claro. Tether no es un fraude financiero, ni ha mentido sobre sus reservas. Además, respeto mucho a las personas que fundaron y operan Tether. Sin embargo, permítanme decir que Ethena va a desestabilizar Tether.

Este artículo se dividirá en dos partes. Primero, explicaré por qué la Reserva Federal de los Estados Unidos (, el Departamento del Tesoro de los Estados Unidos y los grandes bancos estadounidenses relacionados con la política desean destruir Tether. En segundo lugar, profundizaré en Ethena. Presentaré brevemente cómo se construyó Ethena, cómo se mantiene vinculado al dólar y cuáles son sus factores de riesgo. Finalmente, proporcionaré un modelo de valoración para el token de gobernanza de Ethena.

Después de leer este artículo, entenderá por qué creo que Ethena es la mejor opción para ofrecer dólares sintéticos en el ecosistema de criptomonedas en la cadena pública.

Nota: Las stablecoins respaldadas físicamente por moneda fiduciaria se refieren a monedas emitidas por el emisor que tiene moneda fiduciaria en una cuenta bancaria, como Tether, Circle, First Digital), ejem...... alguna plataforma de intercambio(, etc. Las stablecoins respaldadas sintéticamente por moneda fiduciaria se refieren a monedas que el emisor tiene respaldadas por criptomonedas y derivados a corto plazo, como Ethena.

![Arthur Hayes: ¿Por qué Ethena es la mejor opción para proporcionar dólares sintéticos en la ecología de la encriptación en la cadena pública?])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-ef15ce87ed8073022077a868ae41ac41.webp(

Envidia, celos, odio

Tether) código: USDT( es la stablecoin máxima calculada según la circulación de tokens. 1 USDT = 1 dólar. USDT se envía entre billeteras en varias cadenas públicas como Ethereum. Para mantener el anclaje, Tether mantiene 1 dólar en cuentas bancarias por cada unidad en circulación de USDT.

Si no hay una cuenta bancaria en dólares, Tether no podrá cumplir con su función de crear USDT, mantener los dólares que respaldan USDT y canjear USDT.

Crear: No se puede crear USDT sin una cuenta bancaria, ya que los comerciantes no tienen un lugar al cual enviar sus dólares.

Custodia de dólares: si no tienes una cuenta bancaria, no hay lugar para almacenar los dólares que respaldan el USDT.

Redimir USDT: No se puede redimir USDT sin una cuenta bancaria, ya que no hay una cuenta bancaria que pueda enviar dólares al redentor.

Tener una cuenta bancaria no garantiza el éxito, porque no todos los bancos son iguales. Hay miles de bancos en todo el mundo que pueden aceptar depósitos en dólares, pero solo ciertos bancos tienen cuentas principales en la Reserva Federal. Cualquier banco que desee realizar liquidaciones en dólares a través de la Reserva Federal para cumplir con las obligaciones de agente en dólares debe tener una cuenta principal. La Reserva Federal tiene la autoridad total sobre qué bancos pueden obtener una cuenta principal.

Voy a explicar brevemente cómo funciona el negocio de los bancos corresponsales.

Hay tres bancos: el banco A y el banco B tienen su sede en dos jurisdicciones no estadounidenses. El banco C es un banco estadounidense que tiene una cuenta principal. Los bancos A y B desean poder transferir dólares en el sistema financiero fiduciario. Solicitan usar el banco C como banco agente. El banco C evalúa la base de clientes de los dos bancos y da su aprobación.

El banco A necesita transferir 1000 dólares al banco B. El flujo de fondos es de 1000 dólares desde la cuenta del banco A en el banco C a la cuenta del banco B en el banco C.

Hagamos un pequeño cambio en el ejemplo, agregando el banco D, que también es un banco estadounidense con una cuenta principal. El banco A designará al banco C como banco agente, mientras que el banco B designará al banco D como banco agente. Ahora, si el banco A quiere transferir 1000 dólares al banco B, ¿qué sucederá? El flujo de fondos es que el banco C transfiere 1000 dólares desde su cuenta en la Reserva Federal a la cuenta del banco D en la Reserva Federal. Finalmente, el banco D depositará los 1000 dólares en la cuenta del banco B.

Normalmente, los bancos fuera de Estados Unidos utilizan bancos corresponsales para transferir dólares a nivel mundial. Esto se debe a que, al fluir los dólares entre diferentes jurisdicciones, deben ser liquidadas directamente a través de la Reserva Federal.

Comencé a involucrarme en la encriptación de criptomonedas en 2013. Normalmente, los bancos que almacenan moneda fiduciaria para los intercambios de criptomonedas no están registrados en Estados Unidos, lo que significa que necesitan depender de un banco estadounidense que tenga una cuenta principal para manejar las entradas y salidas de moneda fiduciaria. Estos bancos extranjeros más pequeños son muy ansiosos por el negocio bancario de depósitos y empresas de criptomonedas, ya que pueden cobrar altas tarifas sin pagar ningún interés por los depósitos. A nivel mundial, los bancos suelen estar ansiosos por obtener financiamiento en dólares a bajo costo, ya que el dólar es la moneda de reserva mundial. Sin embargo, estos bancos extranjeros más pequeños deben interactuar con su banco agente para manejar las operaciones de entrada y salida de dólares fuera de su ubicación. Aunque los bancos agentes toleran estos flujos de moneda fiduciaria relacionados con el negocio de las criptomonedas, a veces, por cualquier razón, ciertos clientes de criptomonedas son excluidos a solicitud de los bancos agentes de los bancos pequeños. Si los pequeños bancos no cumplen con las regulaciones, perderán su relación con el banco agente y su capacidad para transferir dólares internacionalmente. Los bancos que pierden la capacidad de flujo de dólares son como muertos vivientes. Por lo tanto, si el banco agente lo requiere, los pequeños bancos siempre abandonarán a los clientes de criptomonedas.

Al analizar la fuerza de los socios bancarios de Tether, el desarrollo de este negocio de banca de agentes es crucial.

Socios bancarios de Tether:

• Britannia Bank & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Capital Union
• Ansbacher
• Deltec Bank and Trust

Entre los cinco bancos enumerados, solo Cantor Fitzgerald está registrado como banco en los Estados Unidos. Sin embargo, ninguno de estos cinco bancos tiene una cuenta principal en la Reserva Federal. Cantor Fitzgerald es un comerciante de primera línea que ayuda a la Reserva Federal a llevar a cabo operaciones en el mercado abierto, como la compra y venta de bonos. La capacidad de Tether para transferir y mantener dólares está completamente sujeta a los caprichos de los bancos agentes. Dado el tamaño de la cartera de bonos del Tesoro de Tether, creo que su relación de colaboración con Cantor es crucial para continuar accediendo a este mercado.

Si los directores ejecutivos de estos bancos no obtuvieron acciones de Tether mediante negociaciones a cambio de servicios bancarios, entonces son unos tontos. Cuando más adelante presente el indicador de ingresos por empleado de Tether, entenderás la razón.

Esto cubre las razones por las cuales los socios bancarios de Tether no han tenido un buen desempeño. A continuación, quiero explicar por qué la Reserva Federal no gusta del modelo de negocio de Tether, y por qué, fundamentalmente, esto no tiene que ver con la encriptación, sino con la forma en que funciona el mercado monetario en dólares.

Banca de reservas completas

Desde la perspectiva de TradFi, Tether es un banco de reserva total, también conocido como banco en sentido estricto. Un banco de reserva total solo acepta depósitos y no otorga préstamos. Su único servicio es la remesa de fondos. Prácticamente no paga intereses sobre los depósitos, ya que los depositantes no enfrentan ningún riesgo. Si todos los depositantes solicitan al mismo tiempo retirar su dinero, el banco puede satisfacer sus demandas de inmediato. Por lo tanto, se le llama "reserva total". En comparación, los bancos de reserva parcial prestan más dinero de lo que tienen en depósitos. Si todos los depositantes solicitan al mismo tiempo a un banco de reserva parcial que devuelva sus depósitos, el banco quebrará. Los bancos de reserva parcial pagan intereses para atraer depósitos, pero los depositantes enfrentan riesgos.

Tether es esencialmente un banco de dólares totalmente respaldado, que ofrece servicios de transacciones en dólares impulsados por una cadena pública. Así de simple. Sin préstamos, sin cosas interesantes.

A la Reserva Federal no le gustan los bancos de reserva completa, no por quiénes son sus clientes, sino por cómo manejan sus depósitos. Para entender por qué la Reserva Federal odia el modelo de bancos de reserva completa, debo discutir el mecanismo de la expansión cuantitativa )QE( y sus efectos.

Los bancos quebraron durante la crisis financiera de 2008 porque no tenían suficientes reservas para cubrir las pérdidas de los préstamos hipotecarios incobrables. Las reservas son los fondos que los bancos mantienen en la Reserva Federal. La Reserva Federal monitorea el tamaño de las reservas de los bancos en función del total de préstamos impagos. Después de 2008, la Reserva Federal se aseguró de que los bancos nunca carecieran de reservas. La Reserva Federal logró esto implementando la QE.

QE es el proceso en el que la Reserva Federal compra bonos a los bancos y acredita las reservas mantenidas por la Reserva Federal a los bancos. La Reserva Federal realiza compras de bonos QE por un valor de varios billones de dólares, lo que provoca una expansión del saldo de reservas bancarias. ¡Genial!

La expansión cuantitativa no ha causado una inflación desenfrenada de manera tan evidente como los cheques de estímulo por COVID, porque las reservas bancarias permanecen en la Reserva Federal. Las medidas de estímulo por COVID se entregaron directamente al público para su uso a voluntad. Si los bancos prestaran estas reservas, la tasa de inflación después de 2008 aumentaría de inmediato, ya que este dinero estaría en manos de empresas e individuos.

La existencia de los bancos de reservas fraccionarias es para otorgar préstamos; si los bancos no otorgan préstamos, no ganan dinero. Por lo tanto, bajo condiciones iguales, los bancos de reservas fraccionarias prefieren prestar reservas a clientes que pagan, en lugar de dejarlas en la Reserva Federal. La Reserva Federal se enfrenta a un problema. ¿Cómo pueden asegurarse de que el sistema bancario tenga reservas casi infinitas, mientras evitan la inflación? La Reserva Federal elige "sobornar" a la industria bancaria, en lugar de prestar.

Soborno a los bancos para que la Reserva Federal cubra el exceso de reservas del sistema bancario