اليوم، نقوم بتحليل عميق لتقرير Galaxy Digital المالي للربع الثاني من عام 2025، حيث تستعد هذه الشركة المقدمة لحلول الأصول الرقمية ومراكز البيانات لإجراء تحول. من أعمالها الأساسية - التي تمثل 95% من الإيرادات ولكن هامش الربح أقل من 1%، إلى نموذج تجاري يبدو جيدًا بشكل لا يصدق فيما يتعلق بنسبة الإيرادات إلى النفقات.
ملخص
حققت أعمال تداول العملات المشفرة لشركة غالاكسي أرباحًا قدرها 13 مليون دولار فقط من إيرادات بلغت 8.7 مليار دولار (هامش ربح 0.15%)، بينما تدفع 18.8 مليون دولار كرواتب كل ربع سنة - والتدفق النقدي من الأعمال الأساسية سالب.
التحول إلى الذكاء الاصطناعي: توقيع عقد مدته 15 عامًا مع CoreWeave بقدرة 526 ميغاوات، ومن المتوقع أن يبدأ تحقيق إيرادات سنوية تزيد عن مليار دولار في النصف الأول من عام 2026، مع تحقيق هامش ربح يصل إلى 90%.
السيطرة على قدرة 3.5 جيجاوات في تكساس في سوق محدود العرض، يجب أن تتضاعف طلبات مراكز البيانات أربع مرات بحلول عام 2030.
حصلت على تمويل مشروع بقيمة 1.4 مليار دولار، مما يثبت الجدوى التجارية ويقضي على مخاطر التنفيذ.
يعتمد الوضع الحالي على عائدات أصول العملات المشفرة (1.98 مليون دولار في الربع الثاني) لتمويل العمليات، حيث أن العوائد من التداول المكثف رأس المال ضئيلة.
ارتفعت أسعار الأسهم بنسبة 17% ثم تراجعت، لأن المستثمرين لا يرون زيادة في الإيرادات قبل النصف الأول من عام 2026.
عند مراجعة بيانات الربع الثاني من Galaxy Digital، من السهل تجاهل شيء واحد: ما سيحدث بعد ذلك. عند النظر بعناية، ستجد أن هذه الشركة، التي يقودها مايكل نوفوغراتس، في نقطة تحول من تداول العملات المشفرة الدوري إلى إيرادات بنية تحتية أكثر استقرارًا في مجال الذكاء الاصطناعي.
!
منجم الذهب للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي
تقوم Galaxy Digital بأكبر تحول في صناعة العملات المشفرة - من التداولات ذات الهوامش المنخفضة إلى مراكز البيانات المعتمدة على الذكاء الاصطناعي ذات الهوامش المرتفعة.
حققت银河 في هذا الربع صافي دخل قدره 31 مليون دولار، وبعد تعديل النفقات غير النقدية وغير المحققة، بلغ إجمالي EBITDA المعدل 211 مليون دولار.
!
من إجمالي إيراداتها، حققت أنشطة التداول أرباحًا بلغت 13 مليون دولار فقط من مبيعات قدرها 8.7 مليار دولار - وهو ما يمثل هامش ربح يبلغ 0.15%. لذلك، فإن 95% من إيراداتها لا تحقق تقريبًا أي أرباح.
بالمقارنة ، تعهد عقد مركز البيانات الذكي الجديد الخاص بهم بتحقيق هامش ربح بنسبة 90% على إيرادات سنوية تزيد عن مليار دولار.
على الرغم من أنني متفائل بشأن بناء قدرات الذكاء الاصطناعي والحوسبة عالية الأداء، إلا أنني أعتقد أن عائدات الأرباح الموعودة مبالغ فيها. لكن لا تستمع إلي فقط، يمكنك مقارنة هوامش الأرباح التي أعلنت عنها الشركات الرائدة في تشغيل بيانات الذكاء الاصطناعي مثل Equinix و Digital Realty لهذا الربع: 46-47%.
ومع ذلك، أعتقد أن الاتجاه صحيح، من منظور توليد الإيرادات فقط. حالياً، تأتي معظم إيرادات Galaxy من الأعمال التجارية ذات التكلفة العالية والأرباح المنخفضة. تأتي معظم أرباحها (الإيرادات مطروحًا منها النفقات) من أصولها وقطاع الشركات.
تشمل إدارة الأصول الاستثمارات في الأصول الرقمية وأنشطة التعدين، والاستثمارات في الأسهم، والأرباح والخسائر المحققة وغير المحققة من الأصول الرقمية واستثمارات الأسهم.
تعمل مجموعة الأصول التي تبلغ قيمتها 2 مليار دولار كأداة استثمار، وحتى في ظل ظروف السوق المواتية، كمصدر استراتيجي للتمويل.
!
أنشأت الإدارة إيرادات قدرها 198 مليون دولار دون احتساب الأرباح غير المحققة غير النقدية. على عكس شركات العملات المشفرة البحتة، تحقق أعمال الأصول في جالاكسي الأموال من خلال بيع الأصول في أوقات استراتيجية.
هذا هو بالضبط ما أعتقد أن استراتيجية أصول العملات المشفرة لشركة Galaxy تختلف عن استراتيجية أصول البيتكوين لمايكل سايلور. استراتيجية "الشراء والاحتفاظ ولكن عدم البيع أبدًا" سايلور حققت 14 مليار دولار من الأرباح غير المحققة هذا الربع. لكن هذه مجرد أرباح على الورق، ولا يمكن لمساهمي سايلور الاستفادة منها.
تختلف حالة Galaxy. فهي لا تشتري وتحتفظ بالعملات المشفرة فقط في تجمع الأصول، بل تقوم أيضًا بعمليات بيع استراتيجية، مما يحقق أرباحًا. وهذا هو المال الحقيقي الذي يمكن للمساهمين مشاركته.
ومع ذلك، أعتقد أن قسم الأصول في Galaxy هو مصدر دخل غير موثوق. طالما أن سوق العملات المشفرة في أفضل حالاته، فإن هذا القسم سيستمر في تحقيق الأرباح. لكن السوق لا يعمل بهذه الطريقة، سواء في السوق التقليدية أو في سوق العملات المشفرة. السوق في أفضل الأحوال دوري، مما يجعل هذه العوائد تعتمد بشكل كبير على حالة سوق العملات المشفرة.
هذا هو السبب في أن Galaxy بحاجة إلى نجاح تحولها في الذكاء الاصطناعي، لأن النموذج الحالي غير مستدام.
فرص السوق
ت定位 غالاكسي نفسها عند تقاطع اتجاهين هائلين: الطلب المتفجر على حوسبة الذكاء الاصطناعي ونقص البنية التحتية للطاقة في الولايات المتحدة على المدى الطويل. تُظهر تقارير ماكينزي أن الطلب العالمي على مراكز البيانات من المتوقع أن يزيد من 55 جيجاوات في عام 2023 إلى 219 جيجاوات في عام 2030، بزيادة أربعة أضعاف.
من المتوقع أن تستثمر مزودات خدمات السحابية واسعة النطاق 800 مليار دولار في مراكز البيانات كإنفاق رأسمالي (CapEx) بحلول عام 2028، بزيادة قدرها 70% عن عام 2025، ولكنها تواجه قيودًا في إمدادات الطاقة.
تتمثل ميزة Galaxy في قدرتها المحتملة البالغة 3.5 جيجاوات في حديقة Helios في تكساس، وهو ما يكفي لتلبية احتياجات أكثر من 700,000 أسرة في الولاية من الكهرباء. تم الموافقة على 800 ميجاوات، بينما يتم دراسة 2.7 جيجاوات أخرى من قبل لجنة موثوقية الكهرباء في تكساس (ERCOT)، حيث تسيطر Galaxy على بعض أكبر قدرات الكهرباء المتاحة في سوق البنية التحتية للذكاء الاصطناعي المحدود العرض.
!
التصميم الرقمي لمجمع مركز بيانات Helios AI و HPC التابع لشركة Galaxy الموجود في ولاية تكساس.
أساس تحول Galaxy هو الالتزام الذي تم التوصل إليه مع CoreWeave لمدة 15 عامًا، وهو أحد أكبر صفقات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي في الصناعة. تلتزم CoreWeave بتوفير 526 ميغاوات من القدرة الأساسية لتكنولوجيا المعلومات على ثلاث مراحل.
90% من نسبة الأرباح المتوقعة تعود إلى الطبيعة الخفيفة لعمليات مركز البيانات بعد إنشاء البنية التحتية.
!
أعتقد أن هناك خطرًا كبيرًا في صفقة CoreWeave: التنفيذ. بينما كنت أفكر في حجم الأموال التي تحتاجها Galaxy، والتخطيط، والقدرة على التنفيذ، قامت هذه الشركة بإزالة العقبة الأولى.
في 16 أغسطس، أكملت Galaxy بنجاح تمويل مشروع مركز بيانات Helios بقيمة 1.4 مليار دولار، مما ضمن توفير التمويل اللازم لمرحلة البناء الأولى. وهذا زاد من ثقتي في كيفية القضاء على مخاطر التمويل الرئيسية والتحقق من الجدوى التجارية لمشروع Helios.
معادلة التدفق النقدي
تظهر التدفقات النقدية الحالية لشركة Galaxy عدم استقرار أعمالها التجارية، في حين تسلط الضوء على سبب قدرة بنية الذكاء الاصطناعي على تقديم استقرار مالي حقيقي.
كان لدى الشركة 1.18 مليار دولار من النقد والاستقرار النقدي في نهاية الربع الثاني، وهو يبدو كثيرًا، ولكن الوضع الفعلي أكثر تعقيدًا. تتبنى أعمال التداول في Galaxy نموذجًا كثيفًا لرأس المال، حيث تتطلب قروض الهامش احتياطيًا كبيرًا من النقد. معظم الأموال في الـ 1.18 مليار دولار لا يمكن استخدامها بحرية.
تدفق النقد الحر الحقيقي الذي تنتجه جالاكسي ضئيل للغاية. بعد دفع 14.2 مليون دولار من نفقات الفائدة وتكاليف التشغيل المستمرة، يكاد يكون من المستحيل على الأعمال الأساسية تحقيق توازن في تدفقات النقد.
هذا يجبر Galaxy على الاعتماد على ارتفاع سوق العملات المشفرة، أي خزنتها وأعمال التعدين، لتوليد الأموال لدعم العمليات وسط دوريتها وعدم قابلية التنبؤ بها. بينما يمكن أن تولد بنية عقود CoreWeave المكونة من ثلاث مراحل وخصائص الأعمال ذات الهوامش المرتفعة تدفق نقدي إيجابي على الفور.
على الرغم من أن هوامش الربح قد لا تكون مرتفعة مثل 90%، إلا أن هوامش الربح الأكثر تحفظًا التي تتراوح بين 40-50% ستظل أكثر موثوقية واستقرارًا من الأعمال المستودعية الدورية.
على عكس الأعمال التجارية التي تتطلب استثمارات مستمرة في رأس المال العامل والبنية التحتية التقنية، يمكن إعادة استثمار النقد الناتج عن تشغيل مراكز البيانات في التوسع أو إعادته إلى المساهمين.
ساعد تمويل مشروع هليوس الأخير من غالاكسي في حل مشكلة التدفق النقدي. من خلال الحصول على تمويل مخصص للبناء، قامت غالاكسي بفصل تطوير البنية التحتية عن احتياجات التدفق النقدي التشغيلية. لم يكن من الممكن تحقيق ذلك في توسيع الأعمال التجارية للتداول، حيث ستتنافس رأس المال المطلوب لتوسيع الأعمال التجارية للتداول مباشرة مع احتياجات شركات أخرى.
تفاصيل الرسوم
إجمالي تكاليف قسم الأصول الرقمية هو 87.14 مليار دولار، حيث تشكل رسوم التداول الحصة الكبرى (85.96 مليار دولار). هذه التكاليف هي ببساطة تكاليف مُنقولة، ولا يوجد مجال تقريبًا للزيادة. تكافح Galaxy تقريبًا لتحسين هذه التكاليف، حيث يستمر الفرق في الأسعار في الانخفاض في أعمال التداول السلعية، وهذه التكاليف لا مفر منها.
!
ما يثير القلق أكثر هو أن تكاليف الرواتب الفصلية تشمل 18.8 مليون دولار كتعويضات الأسهم، والتي يجب دفعها نقدًا. وهذا يعني أن غالاكسي تدفع أكثر للاحتفاظ بالمواهب مما تنتجه أعمالها الأساسية (13 مليون دولار).
ستغير تحول بنية الذكاء الاصطناعي التحتية هذا الوضع. بمجرد تشغيل المرافق، ستحتاج عمليات مركز البيانات إلى الحد الأدنى من التكاليف المتغيرة.
لإيضاح الأمر بشكل أفضل، حقق قطاع الأصول الرقمية بالكامل لشركة Galaxy أرباحًا إجمالية معدلة قدرها 71.4 مليون دولار في الربع الثاني. عند التشغيل بكامل طاقته، يمكن أن تنتج المرحلة الأولى والثانية فقط من Helios (حوالي 400 ميغاوات) إيرادات ربع سنوية تصل إلى 180 مليون دولار، في حين أن تعقيد التشغيل والتكاليف تمثل جزءًا صغيرًا من أعمال التداول.
رد فعل السوق
ارتفعت أسهم Galaxy بنسبة 5% خلال 24 ساعة بعد إعلانها عن نتائج الربع الثاني، وارتفعت بحوالي 17% خلال أسبوع، ثم بدأ المستثمرون في سحب استثماراتهم.
!
قد يكون ذلك بسبب إدراك المستثمرين أن 180 مليون دولار من الأرباح البالغة 211 مليون دولار تأتي من تعديلات غير نقدية وأرباح خزينة، وليس من تحسين العمليات.
قد لا يكون المستثمرون قد أخذوا في الاعتبار تمامًا التحول المعقد لشركة Galaxy نحو بنية تحتية للذكاء الاصطناعي، حيث من المتوقع عدم تحقيق إيرادات كبيرة من مراكز البيانات قبل النصف الأول من عام 2026.
أنا متفائل بشأن المشاعر السوقية على المدى الطويل، نظرًا لإمكانات التطور في المستقبل.
وفقًا لدراسة ERCOT، تشير إضافة Galaxy بسعة 2.7 جيجاوات إلى أن الشركة تعتزم تعزيز مكانتها كمزود للبنية التحتية على المدى الطويل بدلاً من مجرد مشغل مرافق مستأجرة.
بعد التطور الشامل، يمكن أن تتنافس أعمال Galaxy في تكساس مع بعض أكبر مراكز بيانات الضخمة التي تديرها أمازون ومايكروسوفت وجوجل. هذا الحجم يمكن أن يوفر لها ميزة تفاوضية مع شركات الذكاء الاصطناعي الأخرى، بينما يعزز كفاءة العمليات، مما يزيد من هوامش الربح.
تخصص الشركة في مجال العملات المشفرة منحها موقعًا فريدًا في المجال الناشئ لتقاطع الذكاء الاصطناعي وتكنولوجيا البلوك تشين.
طريق التقدم
تقوم Galaxy بعمل رهان ضخم ومثير للجدل. إذا نجحت عملية تحويل بنية الذكاء الاصطناعي، فسوف تتحول من شركة تداول ذات هامش ربح منخفض إلى آلة لتوليد النقد. إذا فشلت، فسوف تنفق مليارات الدولارات لبناء عقارات باهظة الثمن في تكساس، بينما ستتقلص أعمالها الأساسية تدريجياً.
تؤكد تمويل المشروع بقيمة 1.4 مليار دولار الثقة الخارجية، لكنني أركز على مؤشرين رئيسيين: هل يمكنهم حقًا تقديم سعة جاهزة للذكاء الاصطناعي تبلغ 133 ميغاواط قبل منتصف عام 2026؟ هل ستظل هذه الهوامش الربحية البالغة 90% قائمة بمجرد أن يبدأوا في دفع التكاليف التشغيلية الفعلية؟
يوفر التشغيل الحالي تدفقًا كافيًا من النقد للحفاظ على الأعمال، ولكن هناك حاجة إلى أداء قوي ومستمر في سوق العملات المشفرة لتحقيق استثمارات نمو ذات معنى. تعد فرص بنية الذكاء الاصطناعي بإيرادات مستمرة وموثوقة، حيث يعتمد نجاحها بالكامل على القدرة على التنفيذ في الـ 18-24 شهرًا المقبلة.
أدى إنهاء التمويل في المشروع الأخير إلى إزالة المخاطر التنفيذية الكبيرة، لكن يتعين على Galaxy الآن أن تثبت أنها قادرة على تحويل بنية تعدين العملات المشفرة إلى مرافق حوسبة ذكاء اصطناعي على مستوى المؤسسات لجذب استثمارات طويلة الأجل.
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
من التعدين إلى استخراج الذكاء الاصطناعي
المؤلف: براثيك ديساي الترجمة: بلوك يونيكورن
!
اليوم، نقوم بتحليل عميق لتقرير Galaxy Digital المالي للربع الثاني من عام 2025، حيث تستعد هذه الشركة المقدمة لحلول الأصول الرقمية ومراكز البيانات لإجراء تحول. من أعمالها الأساسية - التي تمثل 95% من الإيرادات ولكن هامش الربح أقل من 1%، إلى نموذج تجاري يبدو جيدًا بشكل لا يصدق فيما يتعلق بنسبة الإيرادات إلى النفقات.
ملخص
عند مراجعة بيانات الربع الثاني من Galaxy Digital، من السهل تجاهل شيء واحد: ما سيحدث بعد ذلك. عند النظر بعناية، ستجد أن هذه الشركة، التي يقودها مايكل نوفوغراتس، في نقطة تحول من تداول العملات المشفرة الدوري إلى إيرادات بنية تحتية أكثر استقرارًا في مجال الذكاء الاصطناعي.
!
منجم الذهب للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي
تقوم Galaxy Digital بأكبر تحول في صناعة العملات المشفرة - من التداولات ذات الهوامش المنخفضة إلى مراكز البيانات المعتمدة على الذكاء الاصطناعي ذات الهوامش المرتفعة.
حققت银河 في هذا الربع صافي دخل قدره 31 مليون دولار، وبعد تعديل النفقات غير النقدية وغير المحققة، بلغ إجمالي EBITDA المعدل 211 مليون دولار.
!
من إجمالي إيراداتها، حققت أنشطة التداول أرباحًا بلغت 13 مليون دولار فقط من مبيعات قدرها 8.7 مليار دولار - وهو ما يمثل هامش ربح يبلغ 0.15%. لذلك، فإن 95% من إيراداتها لا تحقق تقريبًا أي أرباح.
بالمقارنة ، تعهد عقد مركز البيانات الذكي الجديد الخاص بهم بتحقيق هامش ربح بنسبة 90% على إيرادات سنوية تزيد عن مليار دولار.
على الرغم من أنني متفائل بشأن بناء قدرات الذكاء الاصطناعي والحوسبة عالية الأداء، إلا أنني أعتقد أن عائدات الأرباح الموعودة مبالغ فيها. لكن لا تستمع إلي فقط، يمكنك مقارنة هوامش الأرباح التي أعلنت عنها الشركات الرائدة في تشغيل بيانات الذكاء الاصطناعي مثل Equinix و Digital Realty لهذا الربع: 46-47%.
ومع ذلك، أعتقد أن الاتجاه صحيح، من منظور توليد الإيرادات فقط. حالياً، تأتي معظم إيرادات Galaxy من الأعمال التجارية ذات التكلفة العالية والأرباح المنخفضة. تأتي معظم أرباحها (الإيرادات مطروحًا منها النفقات) من أصولها وقطاع الشركات.
تشمل إدارة الأصول الاستثمارات في الأصول الرقمية وأنشطة التعدين، والاستثمارات في الأسهم، والأرباح والخسائر المحققة وغير المحققة من الأصول الرقمية واستثمارات الأسهم.
تعمل مجموعة الأصول التي تبلغ قيمتها 2 مليار دولار كأداة استثمار، وحتى في ظل ظروف السوق المواتية، كمصدر استراتيجي للتمويل.
!
أنشأت الإدارة إيرادات قدرها 198 مليون دولار دون احتساب الأرباح غير المحققة غير النقدية. على عكس شركات العملات المشفرة البحتة، تحقق أعمال الأصول في جالاكسي الأموال من خلال بيع الأصول في أوقات استراتيجية.
هذا هو بالضبط ما أعتقد أن استراتيجية أصول العملات المشفرة لشركة Galaxy تختلف عن استراتيجية أصول البيتكوين لمايكل سايلور. استراتيجية "الشراء والاحتفاظ ولكن عدم البيع أبدًا" سايلور حققت 14 مليار دولار من الأرباح غير المحققة هذا الربع. لكن هذه مجرد أرباح على الورق، ولا يمكن لمساهمي سايلور الاستفادة منها.
تختلف حالة Galaxy. فهي لا تشتري وتحتفظ بالعملات المشفرة فقط في تجمع الأصول، بل تقوم أيضًا بعمليات بيع استراتيجية، مما يحقق أرباحًا. وهذا هو المال الحقيقي الذي يمكن للمساهمين مشاركته.
ومع ذلك، أعتقد أن قسم الأصول في Galaxy هو مصدر دخل غير موثوق. طالما أن سوق العملات المشفرة في أفضل حالاته، فإن هذا القسم سيستمر في تحقيق الأرباح. لكن السوق لا يعمل بهذه الطريقة، سواء في السوق التقليدية أو في سوق العملات المشفرة. السوق في أفضل الأحوال دوري، مما يجعل هذه العوائد تعتمد بشكل كبير على حالة سوق العملات المشفرة.
هذا هو السبب في أن Galaxy بحاجة إلى نجاح تحولها في الذكاء الاصطناعي، لأن النموذج الحالي غير مستدام.
فرص السوق
ت定位 غالاكسي نفسها عند تقاطع اتجاهين هائلين: الطلب المتفجر على حوسبة الذكاء الاصطناعي ونقص البنية التحتية للطاقة في الولايات المتحدة على المدى الطويل. تُظهر تقارير ماكينزي أن الطلب العالمي على مراكز البيانات من المتوقع أن يزيد من 55 جيجاوات في عام 2023 إلى 219 جيجاوات في عام 2030، بزيادة أربعة أضعاف.
من المتوقع أن تستثمر مزودات خدمات السحابية واسعة النطاق 800 مليار دولار في مراكز البيانات كإنفاق رأسمالي (CapEx) بحلول عام 2028، بزيادة قدرها 70% عن عام 2025، ولكنها تواجه قيودًا في إمدادات الطاقة.
تتمثل ميزة Galaxy في قدرتها المحتملة البالغة 3.5 جيجاوات في حديقة Helios في تكساس، وهو ما يكفي لتلبية احتياجات أكثر من 700,000 أسرة في الولاية من الكهرباء. تم الموافقة على 800 ميجاوات، بينما يتم دراسة 2.7 جيجاوات أخرى من قبل لجنة موثوقية الكهرباء في تكساس (ERCOT)، حيث تسيطر Galaxy على بعض أكبر قدرات الكهرباء المتاحة في سوق البنية التحتية للذكاء الاصطناعي المحدود العرض.
!
التصميم الرقمي لمجمع مركز بيانات Helios AI و HPC التابع لشركة Galaxy الموجود في ولاية تكساس.
أساس تحول Galaxy هو الالتزام الذي تم التوصل إليه مع CoreWeave لمدة 15 عامًا، وهو أحد أكبر صفقات البنية التحتية للذكاء الاصطناعي في الصناعة. تلتزم CoreWeave بتوفير 526 ميغاوات من القدرة الأساسية لتكنولوجيا المعلومات على ثلاث مراحل.
90% من نسبة الأرباح المتوقعة تعود إلى الطبيعة الخفيفة لعمليات مركز البيانات بعد إنشاء البنية التحتية.
!
أعتقد أن هناك خطرًا كبيرًا في صفقة CoreWeave: التنفيذ. بينما كنت أفكر في حجم الأموال التي تحتاجها Galaxy، والتخطيط، والقدرة على التنفيذ، قامت هذه الشركة بإزالة العقبة الأولى.
في 16 أغسطس، أكملت Galaxy بنجاح تمويل مشروع مركز بيانات Helios بقيمة 1.4 مليار دولار، مما ضمن توفير التمويل اللازم لمرحلة البناء الأولى. وهذا زاد من ثقتي في كيفية القضاء على مخاطر التمويل الرئيسية والتحقق من الجدوى التجارية لمشروع Helios.
معادلة التدفق النقدي
تظهر التدفقات النقدية الحالية لشركة Galaxy عدم استقرار أعمالها التجارية، في حين تسلط الضوء على سبب قدرة بنية الذكاء الاصطناعي على تقديم استقرار مالي حقيقي.
كان لدى الشركة 1.18 مليار دولار من النقد والاستقرار النقدي في نهاية الربع الثاني، وهو يبدو كثيرًا، ولكن الوضع الفعلي أكثر تعقيدًا. تتبنى أعمال التداول في Galaxy نموذجًا كثيفًا لرأس المال، حيث تتطلب قروض الهامش احتياطيًا كبيرًا من النقد. معظم الأموال في الـ 1.18 مليار دولار لا يمكن استخدامها بحرية.
تدفق النقد الحر الحقيقي الذي تنتجه جالاكسي ضئيل للغاية. بعد دفع 14.2 مليون دولار من نفقات الفائدة وتكاليف التشغيل المستمرة، يكاد يكون من المستحيل على الأعمال الأساسية تحقيق توازن في تدفقات النقد.
هذا يجبر Galaxy على الاعتماد على ارتفاع سوق العملات المشفرة، أي خزنتها وأعمال التعدين، لتوليد الأموال لدعم العمليات وسط دوريتها وعدم قابلية التنبؤ بها. بينما يمكن أن تولد بنية عقود CoreWeave المكونة من ثلاث مراحل وخصائص الأعمال ذات الهوامش المرتفعة تدفق نقدي إيجابي على الفور.
على الرغم من أن هوامش الربح قد لا تكون مرتفعة مثل 90%، إلا أن هوامش الربح الأكثر تحفظًا التي تتراوح بين 40-50% ستظل أكثر موثوقية واستقرارًا من الأعمال المستودعية الدورية.
على عكس الأعمال التجارية التي تتطلب استثمارات مستمرة في رأس المال العامل والبنية التحتية التقنية، يمكن إعادة استثمار النقد الناتج عن تشغيل مراكز البيانات في التوسع أو إعادته إلى المساهمين.
ساعد تمويل مشروع هليوس الأخير من غالاكسي في حل مشكلة التدفق النقدي. من خلال الحصول على تمويل مخصص للبناء، قامت غالاكسي بفصل تطوير البنية التحتية عن احتياجات التدفق النقدي التشغيلية. لم يكن من الممكن تحقيق ذلك في توسيع الأعمال التجارية للتداول، حيث ستتنافس رأس المال المطلوب لتوسيع الأعمال التجارية للتداول مباشرة مع احتياجات شركات أخرى.
تفاصيل الرسوم
إجمالي تكاليف قسم الأصول الرقمية هو 87.14 مليار دولار، حيث تشكل رسوم التداول الحصة الكبرى (85.96 مليار دولار). هذه التكاليف هي ببساطة تكاليف مُنقولة، ولا يوجد مجال تقريبًا للزيادة. تكافح Galaxy تقريبًا لتحسين هذه التكاليف، حيث يستمر الفرق في الأسعار في الانخفاض في أعمال التداول السلعية، وهذه التكاليف لا مفر منها.
!
ما يثير القلق أكثر هو أن تكاليف الرواتب الفصلية تشمل 18.8 مليون دولار كتعويضات الأسهم، والتي يجب دفعها نقدًا. وهذا يعني أن غالاكسي تدفع أكثر للاحتفاظ بالمواهب مما تنتجه أعمالها الأساسية (13 مليون دولار).
ستغير تحول بنية الذكاء الاصطناعي التحتية هذا الوضع. بمجرد تشغيل المرافق، ستحتاج عمليات مركز البيانات إلى الحد الأدنى من التكاليف المتغيرة.
لإيضاح الأمر بشكل أفضل، حقق قطاع الأصول الرقمية بالكامل لشركة Galaxy أرباحًا إجمالية معدلة قدرها 71.4 مليون دولار في الربع الثاني. عند التشغيل بكامل طاقته، يمكن أن تنتج المرحلة الأولى والثانية فقط من Helios (حوالي 400 ميغاوات) إيرادات ربع سنوية تصل إلى 180 مليون دولار، في حين أن تعقيد التشغيل والتكاليف تمثل جزءًا صغيرًا من أعمال التداول.
رد فعل السوق
ارتفعت أسهم Galaxy بنسبة 5% خلال 24 ساعة بعد إعلانها عن نتائج الربع الثاني، وارتفعت بحوالي 17% خلال أسبوع، ثم بدأ المستثمرون في سحب استثماراتهم.
!
قد يكون ذلك بسبب إدراك المستثمرين أن 180 مليون دولار من الأرباح البالغة 211 مليون دولار تأتي من تعديلات غير نقدية وأرباح خزينة، وليس من تحسين العمليات.
قد لا يكون المستثمرون قد أخذوا في الاعتبار تمامًا التحول المعقد لشركة Galaxy نحو بنية تحتية للذكاء الاصطناعي، حيث من المتوقع عدم تحقيق إيرادات كبيرة من مراكز البيانات قبل النصف الأول من عام 2026.
أنا متفائل بشأن المشاعر السوقية على المدى الطويل، نظرًا لإمكانات التطور في المستقبل.
وفقًا لدراسة ERCOT، تشير إضافة Galaxy بسعة 2.7 جيجاوات إلى أن الشركة تعتزم تعزيز مكانتها كمزود للبنية التحتية على المدى الطويل بدلاً من مجرد مشغل مرافق مستأجرة.
بعد التطور الشامل، يمكن أن تتنافس أعمال Galaxy في تكساس مع بعض أكبر مراكز بيانات الضخمة التي تديرها أمازون ومايكروسوفت وجوجل. هذا الحجم يمكن أن يوفر لها ميزة تفاوضية مع شركات الذكاء الاصطناعي الأخرى، بينما يعزز كفاءة العمليات، مما يزيد من هوامش الربح.
تخصص الشركة في مجال العملات المشفرة منحها موقعًا فريدًا في المجال الناشئ لتقاطع الذكاء الاصطناعي وتكنولوجيا البلوك تشين.
طريق التقدم
تقوم Galaxy بعمل رهان ضخم ومثير للجدل. إذا نجحت عملية تحويل بنية الذكاء الاصطناعي، فسوف تتحول من شركة تداول ذات هامش ربح منخفض إلى آلة لتوليد النقد. إذا فشلت، فسوف تنفق مليارات الدولارات لبناء عقارات باهظة الثمن في تكساس، بينما ستتقلص أعمالها الأساسية تدريجياً.
تؤكد تمويل المشروع بقيمة 1.4 مليار دولار الثقة الخارجية، لكنني أركز على مؤشرين رئيسيين: هل يمكنهم حقًا تقديم سعة جاهزة للذكاء الاصطناعي تبلغ 133 ميغاواط قبل منتصف عام 2026؟ هل ستظل هذه الهوامش الربحية البالغة 90% قائمة بمجرد أن يبدأوا في دفع التكاليف التشغيلية الفعلية؟
يوفر التشغيل الحالي تدفقًا كافيًا من النقد للحفاظ على الأعمال، ولكن هناك حاجة إلى أداء قوي ومستمر في سوق العملات المشفرة لتحقيق استثمارات نمو ذات معنى. تعد فرص بنية الذكاء الاصطناعي بإيرادات مستمرة وموثوقة، حيث يعتمد نجاحها بالكامل على القدرة على التنفيذ في الـ 18-24 شهرًا المقبلة.
أدى إنهاء التمويل في المشروع الأخير إلى إزالة المخاطر التنفيذية الكبيرة، لكن يتعين على Galaxy الآن أن تثبت أنها قادرة على تحويل بنية تعدين العملات المشفرة إلى مرافق حوسبة ذكاء اصطناعي على مستوى المؤسسات لجذب استثمارات طويلة الأجل.